Déplacement de l'orage vers les devises ?

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Le nouveau sommet de la crise.

L'épicentre de l'orage semble se déplacer sur le front des devises. La semaine dernière a été marquée par de violents mouvements sur les monnaies, au détriment de l'euro et de la livre sterling, et au profit du dollar et surtout du yen, qui en a été le grand gagnant. Le yen s'est en effet apprécié jusqu'à $:¥92, un niveau jamais vu depuis novembre 1995 et plus très loin de son plus haut historique de $:¥80,6 (avril 1995). La volatilité des devises est devenue extrême, l'indice JPMorgan G7 des volatilités implicites ayant atteint le niveau de 23,8 %, soit un niveau encore plus élevé que lors des précédentes crises telles que celle d'octobre 1998, lorsque la Russie a fait défaut, ou celle d'octobre 1992 peu après la sortie de la livre sterling du SME. Du fait de la hausse de la volatilité des devises, la stratégie de portage (la stratégie consistant à acheter les devises ayant des rendements plus élevés et à vendre les devises aux rendements moins élevés) a perdu tout son intérêt avec la remise en cause des espérances de rendement ajustées du risque. Le dollar américain a largement bénéficié de ce mouvement de réduction des effets de levier et de rapatriement des capitaux. Il y a sans doute plusieurs raisons à cela. En premier lieu, il semble que plusieurs monnaies ont été victimes de leur propre déséquilibre, les baisses les plus fortes ayant été le fait des devises des pays qui présentent le plus bas ratio d'actifs étrangers rapportés au passif, tels que le Brésil, la Corée, le Mexique et l'Australie. Deuxièmement, la baisse des prix des actifs a sans doute provoqué le débouclage des positions couvertes contre la baisse du dollar. Par ailleurs, le dollar a pu bénéficier de sa valorisation attrayante, mais, compte tenu de son appréciation depuis le mois de juillet, sa sous-évaluation n'est plus aussi extrême. Les fondamentaux favorisent le dollar - des valorisations toujours attrayantes avec des différentiels de taux d'intérêt qui risquent d'évoluer à son avantage lorsque les banques centrales européennes auront clairement pris le chemin de la baisse des taux. De surcroît, les politiques de soutien de la conjoncture sont toujours à l'avantage des États-Unis et il est même possible qu'ils parviennent à sortir de la récession avant même les autres principaux pays. Cependant, la plus grande partie de ces éléments sont sans doute déjà intégrés dans les prix, le dollar s'étant apprécié de 20 % depuis son point bas de juillet, en considérant les parités pondérées des échanges commerciaux.

Les difficultés de la livre sterling

La livre sterling a été l'une des devises les plus affectées par ces mouvements intempestifs, ayant chuté jusqu'au niveau de 1,53 $ la semaine dernière. Au troisième trimestre, la croissance du PIB réel britannique s'est contractée de 0,5 % par rapport au dernier trimestre, ce qui ramène le taux de croissance sur un an de 1,5 % à 0,3 %. Si le PIB réel se contracte à nouveau au quatrième trimestre, ou reste inchangé, le taux de croissance annuel sera alors négatif.

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