TLTRO : le pari audacieux de Super Mario

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- Les TLTRO devraient profiter principalement aux banques espagnoles et italiennes - Le risque de réputation devrait limiter le recours aux mécanismes par les grandes banques européennes - L'aversion au risque, le processus de deleveraging et la perspective de tests de résistance font peser de sérieux doutes sur le succès des TLTRO Après l'enthousiasme initial viennent les questionnements. Il fallait s'attendre également à cela après le vaste programme de soutien à l'économie présenté par Mario Draghi le 5 juin dernier qui repose, notamment, sur des opérations de refinancement à très long terme ciblées (TLTRO) pour un montant de 400 milliards d'euros. Ces TLTRO ont pour objectif de limiter au maximum les écueils des deux précédentes LTRO lancées par la BCE qui ont, certes, permis un rétablissement du marché de la dette souveraine européenne, mais n'ont pas eu d'effet significatif sur l'économie réelle. Comme lors des opérations précédentes, plus de la moitié du montant total des TLTRO devrait être accaparé par les banques des pays périphériques. Italie et Espagne en tête. Les principales banques européennes, classées Tier 1, devraient peu avoir recours au mécanisme de la BCE, par crainte d'être perçues comme fragiles et dépendantes par les investisseurs et de subir une surveillance renforcée du régulateur du fait de la taille de leur bilan. Elles ont été d'ailleurs nombreuses à rembourser en avance tout ou une partie des montants empruntés dans le cadre des LTRO juste avant les tests de résistance bancaire cette année. En revanche, à moyen terme, les banques classées Tier 2 et Tier 3, qui sont les plus nombreuses, seront certainement les plus promptes à utiliser les TLTRO afin de bénéficier d'un accès aisé à la liquidité. La consolidation en cours du bilan des banques européennes, avant les tests de résistance, pourrait toutefois limiter le succès des TLTRO. Le secteur bancaire européen est dans un processus long de deleveraging et n'est donc pas incité à prêter à l'économie réelle, surtout dans les zones où le risque déflationniste est présent. On pourrait reprocher à Mario Draghi d'utiliser un mécanisme de soutien adapté pour une crise de liquidité mais pas pour un scénario déflationniste. C'est certain, mais il n'avait guère d'autres outils immédiatement à disposition dans sa boîte à outil pour rassurer les marchés. Un QE massif, en l'état actuel, était impossible à mettre en œuvre. Christopher Dembik, Analyste chez Saxo Banque

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