Le window dressing déjà à l'œuvre

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Après la « mini-panique » qui aura duré les 15 premiers jours d'octobre et fait reculé le marché parisien sur les niveaux de septembre 2013, le courant acheteur est revenu avec une hausse moyenne de 12% depuis les plus bas constatés. Cette reprise peut s'expliquer par la confirmation de la baisse de l'euro par rapport au dollar mais aussi par celle du pétrole. Ces deux éléments devraient être des facteurs de soutien tant macro-économique que micro-économique pour les mois à venir pour la zone euro. A cela s'ajoute le plan Junker, bien que ce dernier reste encore flou sur les moyens, ainsi que le changement de ton de Mario Draghi.

Aussi, depuis une quinzaine de jours, on a le sentiment que certains fondamentaux sont en train de changer ce qui ne pourra qu'aider la zone euro même si nous sommes loin de parler d'un retour d'une « vraie » croissance.

Pour les marchés, ces données sont tout de même de nature à rassurer car les entreprises en bénéficieront dès le 4eme trimestre et de manière nettement plus palpable au 1er semestre 2015. Cela explique donc, en partie, le courant acheteur auquel s'ajoute, peut-être un peu en avance, la sacro-sainte tradition du window dressing (NDLR : « décoration de vitrine » ou toilettage réalisé en fin d'année par les gérants de portefeuille pour embellir la présentation de leurs fonds. En effet, chaque fin d'année, les gestions se doivent de montrer que leurs positions le sont sur des supports solides. Certains arbitrages ont donc lieu et cela pousse les marchés à la hausse. Il est donc possible que le rallye de fin d'année ait déjà commencé.

Cette reprise a été favorable à tous les segments du marché même si depuis début septembre le différentiel de performance entre larges caps et smalls caps s'est atténué. Jusqu'en août, il était, entre le CAC 40 et le CAC Small, en moyenne de 12 points en faveur des smalls alors que depuis septembre il n'est plus que de 5,8 points. Cela traduit ce que nous disons depuis longtemps, à savoir que dans un courant haussier, les small surperforment nettement mais que dans un courant baissier prononcé elles sous-performent pour des raisons de risque de liquidité notamment. Néanmoins, l'acquis de début de l'année leur permet de conserver une avance confortable.

Consensus

En octobre nous avions constaté des ajustements violents à la baisse surtout pour les Smalls Caps avec une évolution du bénéfice par action revue à la baisse d'environ 10 points. Courant novembre, nous observons le phénomène inverse avec un retour sur les estimations constatées en septembre. Plus globalement, les estimations pour tous les segments sont revues à la hausse.
 

Il est difficile d'expliquer une telle volatilité d'autant plus que la correction observée en octobre nous semblait logique au regard du contexte global surtout pour les small caps très dépendantes de la zone euro, moins bénéficiaires d'une hausse du dollar car elles sont en proportion moins exposées à l'international.
Nous prendrons donc du recul par rapport à ces chiffres et attendrons ceux de décembre pour en tirer des conclusions. Selon nous, les attentes sur le CAC 40 et les CAC Mid&Small paraissent plus « normales » alors que celles du CAC Small et d'Alternext semblent très optimistes.

Valorisation

Sans surprise avec la hausse du marché et une faible augmentation des BPA, notamment sur le CAC 40 et le CAC Mid&Small, la valorisation s'accroit mais dans des proportions « acceptables » qui ne font pas apparaitre de disparité majeure qui pourrait amener à une prise de bénéfice juste pour une question de prix. Pour les Small et micro, l'anomalie, selon nous, de l'évolution attendue des BPA nous amène à ne pas émettre d'avis tranché.

Conclusion

Le marché a bénéficié en novembre de données plus rassurantes et est certainement entré dans une phase d'habillage avant les fêtes. S'attendre à un vrai rallye haussier semble optimiste car il a, selon nous, déjà commencé. En revanche, la configuration actuelle pousse à être optimiste et, sauf catastrophe, 2014 sera encore une année positive pour le marché actions avec une treizième année de surperformance pour les small caps depuis 2000.

Arnaud Riverain
Associé
GreenSome Finance

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