La rédaction de Sicavonline passe au crible Sextant PEA (Amiral Gestion), un des meilleurs performeurs de 2014... et des douze dernières années.
Les +
Un historique de performance éloquent
Une équipe de gestion avec un process original et éprouvé
Une authentique expertise dans les small & mid caps européennes
Un fonds concentré
Les –
Un fonds expos aux small et aux mids ? Quand ça va mal sur les marchés, au secours la trappe à liquidité !
Un fonds concentré
Une dominante d'actions françaises
Sextant PEA, fonds actions européennes d'Amiral Gestion, est à dominante de petites et de moyennes capitalisations (elles comptent pour plus de 80 % de l'actif), et occupe le haut des palmarès en 2014, puisqu'il signe en clôture du 2 décembre une performance de + 12,20 % depuis le début de l'année. Et ce très bon crû fait suite à un millésime 2013 de première qualité (+39,27 %).
A plus long cours, Sextant PEA s'impose tout autant comme l'un des fonds Actions référents du marché.
Sur 3 et 5 ans, il totalise +82,51 %* et +89,61 % de performance cumulée. Partant, il distance sa catégorie de +24 % et +34 % sur ces deux périodes !!!
Mieux encore, depuis sa création par François Badelon, le 18 janvier 2002, Sextant PEA peut s'enorgueillir de +497,36 % de progression cumulée, soit une performance annualisée de +14,89 % ! –une prouesse quand chacun se souvient des montagnes russes qu'ont gravies mais surtout dévalées les indices ces douze dernières années, et qui est rehaussée lorsque l'on rapporte aux 5,18 % de performance annualisée de la catégorie.
Chez Amiral Gestion, le stock-picking [NDLR : de la sélection d'entreprise au cas par cas] est de rigueur. La valeur ajoutée de l'équipe de gestion consiste à dénicher des valeurs décotées qui généreront de la performance par leur revalorisation.
« Oui, on fait du stock-picking, même si le mot a été parfois assez galvaudé. En conséquence de quoi, notre gestion est une gestion de conviction avec une sélection de sociétés que nous estimons parvenir à bien comprendre et bien appréhender et pour lesquelles nous repérons une sous-valorisation forte, et un potentiel élevé, » nous confirmait lors de sa venue dans « Ces Gérants qui battent le CAC » Julien Lepage , l'un des gérants historiques de Sextant PEA – il a rejoint François Badelon en 2004.
Mais cette recherche de décote ne doit pas tromper sur la manière dont la Value est ici définie : l'équipe ne circonscrit pas sa quête de valeurs décotées aux canards boiteux dont le commun des investisseurs s'écartent en se pinçant le nez.
« Pour nous, quelque chose de value est quelque chose de sous-valorisé par rapport à son potentiel, à sa vraie valeur... il ne s'agit pas forcément d'une valeur à la casse," nous confessait Julien Lepage dans « Ces gérants qui battent le CAC ».
L'équipe de Sextant PEA n'a ainsi pas hésité dans un passé récent à inclure avec bonheur des lignes significatives de Facebook et d'Apple –l'équipe de gestion utilise à plein la possibilité qui lui est offerte au sein d'un Fonds PEA d'investir dans 25 % d'entreprises non européennes. Or ces deux monstres de l'Internet ne sont pas perçus dans l'imaginaire collectif boursier comme des titres, sinon bradés, du moins souffrant de décote. Toutefois, aux yeux des gérants de Sextant PEA une valorisation à 8 fois les bénéfices comme l'était celle d'Apple voilà quelques mois procurait une décote au regard des leviers de croissance de la firme à la pomme. Une vue avec laquelle le marché s'est vite aligné…
Sextant PEA revendique une approche de long-terme mais comme dans le cas de sa définition de la Value, l'équipe de gestion se démarque par toute absence de dogmatisme.
Selon Julien Lepage, « le long-terme est plus une pensée qu'une matérialisation. Nous pouvons conserver un titre 10 ans, mais aussi trois semaines, s'il a doublé dans ce laps de temps. » L'approche long-terme se résume en l'espèce chez Amiral Gestion à aborder l'entreprise de la même façon qu'un entrepreneur. Si les marchés s'accordent vite, voire très vite à la vision que nourrit le gérant de l'entreprise et de son potentiel, celui-ci doit en tirer les conséquences et le cas échéant se défaire rapidement d'un titre qui a bien payé.
L'approche de long-terme se traduit aussi à en croire l'équipe de gestion de Sextant PEA dans le refus de «suivre aveuglément » les faiseurs d'opinion que représentent les analystes, car « ces derniers ont souvent un biais très court-terme »et cherchent à placer du papier. L'analyse est donc internalisée au sein d'Amiral Gestion, chaque gérant étant analyste. « Il opère sa propre descente de comptes, il effectue son propre travail d'analyse financière » afin ne pas se laisser trop influencer par le marché.
Point à souligner : la gestion de Sextant PEA n'est pas la prérogative d'un unique gérant mais la mission d'une équipe de sept personnes. On pourrait redouter qu'il en résultât une politique d'investissement « à l'eau tiède », ce que récuse Julien Lepage.
« Il y a plusieurs types de gestion, » insiste celui qui est aussi le Directeur Général d'Amiral Gestion. « Dans certaines, c'est un fonds par gérant ; d'autres fonctionnent de façon assez collégiale, tout le monde autour d'une table, et à la fin on essaie d'extraire une stratégie et une politique d'investissement. Chez Amiral Gestion, l'équipe de gestion discute plutôt les idées, de façon parfois assez musclée. » Et en l'occurrence « toutes les idées sont débattues, jamais censurées. »
La grande originalité réside toutefois dans le fait que chaque gérant de l'équipe gère de façon totalement autonome un sous-portefeuille du fonds. « Chaque gérant de Sextant PEA agit en son âme et conscience et prend ses décisions seul. Il fait ce qu'il veut dans la poche de Sextant PEA qu'il gère. En gros, une fois que l'on a débattu des idées d'investissement et qu'on les a challengées, éprouvées, chacun d'entre nous peut décider d'investir dans un titre dont ses collègues lui ont dit qu'il n'était pas une bonne idée. On s'est aperçus en fait que les meilleures idées n'étaient pas les plus consensuelles par définition.»
Ce système de gestion collégiale qui ne bride pas les initiatives individuelles et encourage la prise de risque face aux idées reçues de ses propres pairs ne constitue pas une martingale mais est de notre point de vue l'une des clefs des résultats glanés ces douze dernières années par Sextant PEA.
Le mode de gestion en sous-portefeuilles est d'autant plus efficient qu'il sert aussi à mieux évaluer les analystes et les gérants car, chacun d'entre eux étant comptable de la gestion de sa poche, les performances individuelles au fil du temps ressortent, et les plus habiles de l'équipe peuvent se voir attribuer une portion supplémentaire de l'actif du fonds.
Là encore, la méritocratie régnant ici, parce ce qu'elle laisse cependant aux plus jeunes gérants de l'équipe le temps de s'aguerrir et de se confronter par eux-mêmes à leurs choix, mérite à nos yeux applaudissement.
Cette approche singulière procure a fortiori un autre avantage : ne pas lier indissolublement la performance du fonds à celle d'un unique gérant, et faciliter les passages de témoin au sein de l'équipe. Au reste, si François Badelon reste impliqué dans Sextant PEA, il ne l'est plus du tout avec la même intensité qu'aux origines de l'aventure, sans que les performances s'en trouvent altérées.
La contrepartie de cette méthode d'investissement singulière pourrait être une dilution du portefeuille, ce qu'accrédite de prime abord la présence en moyenne de 60 à 70 lignes dans le fonds.
Toutefois, le portefeuille est plus concentré qu'il n'y parait car rien n'interdit à un gérant d'inclure dans la poche dont il a la charge une idée déjà présente dans le portefeuille de ses confrères, si bien que les 10 premières lignes de Sextant PEA pesaient à fin octobre un peu plus de 40 % de son actif tandis que les vingt premières comptaient pour près de 65 %... La dilution n'est donc pas un sujet. Bien au contraire. Sextant PEA est bel et bien un fonds de conviction.
Sextant PEA est en moyenne toujours investi entre 88 % et 95 %, la poche de cash devant permettre de profiter d'opportunités soudaines. S'il est essentiellement investi en Actions, Sextant PEA peut avoir recours à des futures sur indice que l'équipe de gestion vend afin d'atténuer l'exposition aux marchés Actions tout en conservant les titres en portefeuille.
A l'estime, Julien Lepage sur le plateau de « Ces Gérants qui battent le CAC », considérait que Sextant PEA était surperformant 90 % du temps, c'est-à-dire dans des « marchés normalisés » variant entre + 10 % et – 10 %. « C'est dans cette configuration-là que nous arrivons vraiment à extraire réellement les effets de notre stock-picking, de notre travail, de nos investigations, et de la concentration de notre portefeuille. »
En revanche, les phases d'excès, d'emballement à la hausse ou de panique à la baisse, voient Sextant PEA peiner et réintégrer le troupeau du tout-venant des fonds Actions.
« Quand vous avez un marché qui monte très fortement, on peut être un peu en dessous, comme beaucoup de gérants qui ont une approche fondamentale Value. A titre d'exemple, quand les biotechs ou les bancaires s'envolent, beaucoup de gérants comme nous ont tendance à contreperformer. » Logique pour une équipe de gestion qui s'efforce de ne pas suivre les modes.
Le talon d'Achille du fonds se révèle durant les phases où l'aversion au risque des investisseurs grimpe en flèche et les indices boursiers partent en piqué. Sextant PEA paie alors au prix fort son exposition majoritaire aux petites ainsi qu'aux moyennes valeurs, dont la liquidité s'avère relative sinon minimale. Et comme à chaque fois que les vendeurs se précipitent au guichet, les acheteurs ont barre sur les prix et subséquemment les valorisations d'une part significative des entreprises du portefeuille s'effondrent.
Durant le grand marché baissier de la crise des Subprimes et de Lehman Brothers, soit entre le 30 juin 2007 et le 1er avril 2009, Sextant PEA s'est abîmé bel et bien dans la tempête boursière, abandonnant -55,70 % tandis que les fonds de sa catégorie chutaient en moyenne de -53,61 %.
Le souscripteur de Sextant PEA ne peut s'en remettre à la qualité du stock-picking afin d'être préservé de telles sorties de route lors des périodes de stress intense. Au contraire, la qualité même de la sélection de valeurs accentue les dérapages, puisque Sextant PEA construit le plus souvent sa performance grâce à des sociétés peu ou moyennement traitées.
On peut néanmoins supposer que la grande dégringolade de 2007 à 2009 ne se réitérerait pas avec autant de brutalité pour Sextant PEA si un épisode de même nature se produisait derechef, car l'équipe de gestion ne se rendrait plus coupable du même relâchement en matière de sélection de valeurs qu'alors. Grisée par les +380,16 % de performance cumulée réalisée entre le 18 janvier 2002 et le 30 juin 2007 (soit une performance annualisée de +33,36 %), les gérants ont sans doute baissé la garde et commis l'erreur de ne regarder que la valorisation de certains titres.
Or, comme l'admettait fort justement Julien Lepage « en fin de marché haussier, les sociétés qui semblent les moins chères ne sont pas forcément les meilleures. On pourrait même dire qu'en fin de marché haussier ce qui est peu cher est souvent très mauvais, et qu'il vaut mieux détenir avant tout des sociétés chères mais de très grande qualité. »
L'expérience malheureuse de 2007/2009 aura donc conduit à une remise en question et l'équipe de gestion a mis en place toute une série de scorings et de notes de qualité permettant de mesurer la qualité d'un investissement au-delà de la décote qu'il offre.
Ce tour de vis donné au process n'est sans doute pas vain puisqu'au paroxysme de la crise des dettes souveraines, entre le 1er juin et le 30 novembre 2011, Sextant PEA n'a reculé que de -19 % cependant que ses concurrents cédaient en moyenne -24,48 %.
La question peut paraître iconoclaste mais comment ne pas la poser quand le rapport de gestion trimestriel de Sextant PEA évoque ouvertement un risque sur la France et qu'environ 75 % de l'actif du fonds est représenté par des sociétés françaises ?
La question est certes fondée mais gageons que Sextant PEA ne souffrirait pas davantage ni moins que ses concurrents européens si un accident sur la dette française advenait.
Face à un tel cataclysme, la vraie question resterait celle de la liquidité.
Sextant PEA est selon nous à ranger parmi les incontournables des fonds Actions Européennes, un fonds dont, partant, la présence dans un portefeuille Actions est a minima à envisager. La qualité et la singularité du process de gestion constituent à eux seuls des arguments en sa faveur, que renforce l'excellence de l'historique de performance.
Bien que Sextant PEA n'offre à l'évidence pas les garanties d'insubmersibilité d'un remorqueur dans la tempête, il s'avère pour les épargnants que l'investissement au long cours ne rebute pas, et qui cherche un navire prenant bien le vent et avec lequel tirer des bords, une goélette plus que fiable.
*Les performances sont arrêtées au 2 décembre
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