Vers une crise des subprimes en Chine ?

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Après avoir abordé les questions du changement de modèle économique de la Chine et de l'emballement du crédit, la discussion entre Pierre Sabatier (PrimeView) et Frédéric Rollin (Pictet AM) a naturellement porté sur l'immobilier.

De fait, les excès majuscules recensés du côté de l'immobilier chinois dérivent entre autres de l'inflation des crédits accordés. La Chine peut-elle éviter de finir dans le décor de la même manière qu'une Amérique shootée aux subprimes ?

Pour Frédéric Rollin, des analogies existent indéniablement entre l'immobilier chinois actuel et celui d'avant crise aux Etats-Unis avec « une évolution très, très forte du crédit, poussée par une politique monétaire accommodante. » Toutefois, l'expert de Pictet AM souhaite se garder des conclusions hâtives.

« Les prix de l'immobilier en Chine ont fortement monté mais pas plus en moyenne que le PIB, » relève Frédéric Rollin, « cela signifie qu'en termes de rapport au revenu disponible des ménages (que l'on peut approximer au PIB), on a des prix immobiliers qui n'ont pas monté. Par conséquent, on n'est pas en Chine, selon nous, dans une bulle spéculative des prix immobiliers. »

Quant à l'excès d'offre, il conviendrait, lui aussi, de le nuancer. « Il est clair qu'avec [le développement] du crédit, les promoteurs ont beaucoup construit. Néanmoins, le taux d'urbanisation est encore très modéré. » Le conseiller en stratégie d'investissement de Pictet AM souligne qu'il n'est que de 50 % en Chine et qu'il devrait tendre peu à peu vers les 70 % observés en Russie» , une évolution géographique et sociologique qui « crée une demande importante. Les démographes considèrent qu'il s'agit de 8 à 10 millions de nouveaux citadins chaque année. »

L'excès d'offre actuel ne serait donc que transitoire. « On peut construire des immeubles [aujourd'hui] vides mais il est probable qu'un jour ou l'autre ils seront remplis. »

Chez PrimeView, Pierre Sabatier ne partage pas cette vision rassurante des choses, ou à tout le moins insiste sur la nécessité de resserrer la focale. « Si l'on regarde l'immobilier chinois dans son ensemble, nous ne sommes pas sur des niveaux de bulle. Sauf que la Chine est coupée en deux : on trouve d'un côté la Chine côtière, celle qui est tournée vers le monde et réalise 90 % des exportations chinoises, de l'autre, le reste de la Chine. Quand on regarde les centres névralgiques, (...) c'est-à-dire les zones côtières, les ratios des prix de l'immobilier sur revenus disponibles dépassent l'entendement. Que ce soit à Shanghai ou à Pékin, il faut de 20 à 30 années de revenus disponibles [pour acheter un bien]. Chez nous, il en faut quatre ou cinq. »

La question du financement de l'achat immobilier divise également nos deux débatteurs.
Et Frédéric Rollin de citer de nouveaux arguments militant pour une issue autrement plus favorable  qu'aux Etats-Unis ou en Espagne, où l'économie fut mise à genoux par l'éclatement de la bulle immobilière.

« Les ménages chinois sont fortement épargnants, » note Rollin. « L'Etat a quasiment interdit aux ménages chinois de trop s'endetter en les obligeant à faire des apports en cash quand ils achètent, et aujourd'hui peu de ménages chinois ont [souscrit] un emprunt hypothécaire. »

Pierre Sabatier ne voit pas les choses de la même façon. L'économiste de PrimeView ne se pâme pas devant le taux d'épargne affiché par les Chinois car « on en parle beaucoup de manière globale. » Une erreur à l'en croire car « dans le taux d'épargne de 50 % des Chinois que tout le monde a en tête, une grosse proportion provient du taux d'épargne des entreprises. » Les financements étant davantage réservés aux entreprises publiques, les acteurs du privé ont coutume de thésauriser afin d'être en mesure de financer leur activité. Pour l'économiste de PrimeView, le taux d'épargne des ménages s'étage donc plutôt entre 25 % et 30 %, un niveau qui de notre point de vue occidental est incroyablement haut.

« [Toutefois] est-il anormal que le taux d'épargne des ménages soit si élevé ? », s'interroge Sabatier. « Ce n'est pas surprenant au regard du niveau de développement actuel de la Chine, où le PIB par habitant est compris entre 8.000 et 10.000 dollars. On ne peut pas comparer les comportements des Chinois avec ceux qui ont cours dans des pays matures avec des niveaux de PIB par habitant compris entre 30.000 et 40.000 dollars. »

« Gardons en tête que les systèmes de retraite et de santé sont peu développés [en Chine]. (...) [Les Chinois] doivent faire face à des accidents de la vie que nous avons externalisés via des modèles de développement et des systèmes sociaux publics.»

Enfin, pour Sabatier, il serait imprudent de minorer le rôle que joue le shadow banking dans le financement des projets immobiliers des ménages chinois.

« Le shadow banking est un élément de financement qui compte beaucoup chez les consommateurs chinois et dans des proportions beaucoup plus importantes qu'au sein de nos économies matures. »

Frédéric Rollin nuance : « quand on parle du shadow banking, il ne faut pas oublier que ce sont des obligations corporate. Et quand on parle du crédit non officiel, on se perd en conjectures, toutefois il ne représente sans doute que 4 % à 5 % du crédit total en Chine. Il s'agit donc d'une chose un peu surjouée, et à propos de laquelle il est difficile aujourd'hui de se prononcer. Par conséquent, selon nous, il y a quand même peu de chances qu'il y ait, comme aux Etats-Unis ou en Espagne, beaucoup de ménages qui se trouvent dans l'obligation de vendre leurs biens immobiliers parce qu'ils sont devenus insolvables. »

Mais si les choses malgré tout dérapaient, la Chine serait-elle en mesure financièrement de faire face ? Frédéric Rollin et Pierre Sabatier nous livrent leur analyse dans la troisième partie du débat.

A suivre La Chine a-t-elle les moyens (financiers) de faire face au pire ?

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