(AOF / Funds) - "Depuis le début de l'année 2010, deux crises souveraines se sont succédé. L'une au printemps, l'autre est en cours depuis le mois d'octobre. Dans un premier temps, la deuxième crise est apparue cantonnée aux dettes souveraines de la zone euro. Mais le débat sur la mise à contribution des investisseurs privés, couplé aux doutes quant à la capacité du Fonds européen de stabilité financière (FESF) de répondre aux besoins de financement de pays tels que l'Espagne ont suscité un mouvement de défiance sans précédent sur les dettes souveraines périphériques", observe Amundi. "La BCE a réagi pour endiguer une crise qui menaçait de devenir systémique. La balle est désormais dans le camp des Etats." "Alors qu'en mai dernier, la crise des dettes européennes avait induit une vague de stress sur tous les actifs, le nouvel épisode d'agitation (dont on peut dater le début à la mi-octobre) est tout d'abord resté circonscrit au seul marché des obligations d'Etat, avec des primes de risque de crédit des Etats européens qui ont dépassé leur pic du mois de mai. Dans un premier temps, l'euro, les marchés d'actions et les marchés de dette souveraine émergents ont été peu pénalisés. C'est que le FESF créé au printemps apportait une réponse institutionnelle jugée jusqu'alors crédible par les investisseurs pour pallier les éventuels problèmes de refinancement des pays européens. Mais, paradoxalement, le plan de soutien à l'Etat irlandais décidé le 28 novembre pour un montant de 85 milliards d'euros a signé le coup d'envoi de la contagion du stress à d'autres classes d'actifs." "En effet, les investisseurs se sont mis à douter de la capacité du FESF de venir en aide au Portugal mais surtout à l'Espagne dont le poids économique est autrement plus important (environ 12% du PIB de la zone euro). Si l'on ne tient compte que des garanties en capital apportées par les six pays de la zone euro notés AAA, la capacité d'émission du FESF se réduit de 440 milliards d'euros à 255 milliards, ce qui n'est pas suffisant. Le spectre d'une amplification de la crise est apparu. Ainsi, la volatilité des marchés d'actions et de change s'est mise à grimper et l'euro a fortement accentué son repli." "La BCE décide de reconduire les opérations de refinancement illimitées des banques à taux fixe jusqu'à la fin mars 2011. Rien de surprenant à cela. Il entre dans sa mission de garantir la liquidité du système bancaire dans les situations de crise. En outre, la BCE va poursuivre son programme d'achat des titres de dette souveraine des pays périphériques. Cette décision n'a pas été annoncée dans le communiqué mais lors de la session de questions/ réponses qui a suivi. Il s'agit donc d'une inflexion liée aux tensions extrêmes sur les marchés et non pas d'un changement radical de stratégie." "M. Trichet a néanmoins tenu à préciser qu'il n'avait jamais dit qu'il y avait une limite aux achats de titres. En creux, la BCE a les moyens d'agir pour calmer les tensions. Jusqu'à maintenant elle n'a acheté que 67 milliards d'euros de titres souverains (0,7% du PIB), montant dérisoire au regard de ce que la Fed ou la Banque d'Angleterre (BoE) ont acquis (respectivement 12% du PIB américain et 14% du PIB du Royaume-Uni). C'est que la méthode est très différente. Contrairement à la Fed ou à la BoE, la BCE ne compte pas faire tourner la planche à billets ! Tous ses achats de titres continueront d'être stérilisés. En creux, le message est clair : la banque centrale peut aider en cas de crise mais ne peut en aucun cas résoudre un problème d'essence budgétaire." "La réponse de la BCE ne règle donc rien sur le fonds ; elle lui permet seulement d'acheter du temps pour que la procédure institutionnelle soit clarifiée dans le calme. De ce point de vue, elle a réussi. Le risque systémique s'est éloigné comme en témoigne le rebond des Bourses observé en fin de semaine, la baisse de la volatilité sur les marchés d'actions et la remontée de l'euro face au dollar." "Mais attention, le répit pourrait être de courte durée. La balle est désormais clairement dans le camp des gouvernements. L'instauration de clauses d'actions collectives (dont la mise en place à compter du 30 juin 2013 a été confirmée dimanche 28 novembre) n'a semble-t-il pas convaincu les investisseurs. Il est possible que la taille du FESF soit revue en hausse. Mais là encore, il ne s'agirait pas d'une solution crédible dans la durée. La prochaine date-clé est le 16-17 décembre avec le sommet européen des chefs d'Etat et de gouvernement pour décider d'un mécanisme permanent de résolution de crise." AUT/ALO