(AOF / Funds) - "Après la brève période de volatilité enregistrée mi-mars, le marché du crédit IG a poursuivi son impressionnante progression. La prime de risque a diminué d'une dizaine de points au cours du mois d'avril pour atteindre 142 points de base avec une évolution comparable des secteurs financier et non financier. Néanmoins, au sein du secteur financier, le spread des obligations Tier I qui avait très bien performé au cours des dix premiers jours du mois s'est ensuite écarté lorsque les spéculations sur une restructuration de la dette souveraine grecque se sont intensifiées", note Dexia AM. "A l'inverse, le spread du secteur des obligations sécurisées (covered bonds) est resté stable sur le mois à 150 points de base alors que celui des obligations quasi-souveraines s'est légèrement écarté de 4 à 62 points de base, impacté par les incertitudes sur la dette souveraine de la zone euro." "A l'exception de quelques poches, le crédit s'est donc décorrélé d'autres marchés, notamment les actions ou la dette souveraine des pays périphériques, en n'intégrant que les bonnes nouvelles. La hausse de taux de la BCE (largement anticipée), la demande de soutien du Portugal, la mise sous surveillance de la notation des Etats-Unis ont été plus que compensées tout d'abord par la vague d'augmentations de capital réussies par des banques qui ne sont pas toujours des champions nationaux, ensuite par le sentiment positif sur les publications de résultats du premier trimestre et enfin par des facteurs techniques toujours porteurs." "Après une surperformance de 2% au premier trimestre, le crédit IG a, à nouveau, généré une surperformance de 55 points de base en avril. Il s'agit de niveaux records de surperformance cumulée sur trois mois, identiques à ceux enregistrés en mars 2010 et septembre 2010... Deux mois qui ont précédé une correction du marché." "L'appétit pour le crédit reste soutenu par des facteurs techniques porteurs. En effet, l'offre nette négative reste une réalité surtout pour les émetteurs financiers. Si 154 milliards d'euros ont été émis depuis janvier, les remboursements d'émissions arrivant à maturité ont atteint presque 200 milliards d'euros. Pour le premier mois depuis le début de l'année, les institutions financières ont émis davantage de dette senior que de dette covered. Les émissions sécurisées représentent néanmoins toujours la moitié du funding bancaire réalisé depuis le début de l'année. La recherche de rendement et l'excès de cash ont à nouveau plus que contrebalancé les incertitudes latentes." "Nous considérons les fondamentaux des sociétés comme une toile de fond saine mais n'ayant pas beaucoup d'impact actuellement sur l'évolution des spreads. Les niveaux atteints par certains indicateurs laissent néanmoins penser que nous avons atteint le maximum de l'amélioration sans pour autant impliquer de facto une détérioration. Une majorité de sociétés dépassent les attentes (75% aux Etats-Unis et 60% en Europe)." "Les secteurs de l'automobile, de l'industrie et des biens de consommation affichent les meilleurs résultats. Par contre, certaines banques et opérateurs télécoms ont surpris assez négativement le marché. L'accélération des programmes de rachat d'actions confirment cette bonne tendance. En revanche, si les objectifs pour 2011 sont généralement confirmés, les sociétés détaillent rarement des plans stratégiques au delà de la fin de l'année, ainsi qu'une utilisation précise du cash disponible." "A mesure que l'on se rapproche des publications des stress tests (prévues en juin), certaines banques réalisent des augmentations de capital. Nous sommes légèrement sous-pondérés sur le secteur financier, principalement via l'indice de dérivés iTraxx financier subordonné, et sur la dette senior, avec toutefois une poche dynamique dans les dettes subordonnées d'institutions de qualité. Certaines obligations covered représentent une alternative intéressante à la dette senior. Nous sommes neutres sur le secteur non financier." "En ce qui concerne notre positionnement, il faut davantage parler de prudence que de pessimisme car notre perspective à moyen terme reste porteuse pour le crédit IG. Les fondamentaux des entreprises sont très sains. Néanmoins, nous jugeons prudent de prendre nos profits après la performance remarquable réalisée sur le marché du crédit (2,5% de surperformance en quatre mois) car l'impact d'une mauvaise nouvelle sera amplifié par le positionnement long des investisseurs." "Les flux en faveur de ce marché ralentissent et même si dans les prochaines semaines des montants importants seront remboursés en coupons et échéances, les investisseurs obligataires peuvent aussi se tourner vers d'autres marchés. Si nous considérons la valorisation à long terme comme attractive, nous n'excluons pas un retour temporaire de la volatilité, créant des opportunités d'entrée à des niveaux plus attractifs." "Début avril, nous avons acheté de la dette Lower Tier II de banques offrant une base positive entre les émissions et le CDS (Bank of America, Lloyds, MunichRe, Commerzbank) tout en couvrant l'exposition par un achat d'iTraxx Financier Subordonné. A la mi-avril, nous avons pris nos bénéfices sur des émissions ibériques et italiennes : une Lower Tier II de Santander, une covered de La Caixa, une émission garantie d'Etat de Caja Madrid et une dette de Lottematica. Nous continuons également à investir dans le marché primaire lorsqu'il offre une prime attractive (UBI Banca, Länder Hessen, Barclays Covered, Valéo...)." AUT/ALO