(AOF / Funds) - "Il est souhaitable que les investisseurs obligataires bénéficient de plus de flexibilité dans la gestion des risques, y compris dans la déviation des indices", souligne Collen Dentzler, responsable de la stratégie obligataire de Janus Capital. "Le marché obligataire a changé considérablement depuis la crise aussi bien au niveau de sa structure que dans le type de risques à évaluer, nécessitant une rédéfinition complète des outils d'analyse des risques. "Les quatre segments traditionnels d'investissement obligataires (titres d'entreprises, bons du Trésor, titres des agences gouvernementales et titres des agences de prêts hypothécaires) se sont désormais réduits à deux (titres d'entreprise et titres d'Etat), bouleversant certains repères dont l'utilisation, surtout dans les stratégies passives, de certains indices comme le Barclays Capital US AggregateBond Index." "En effet, plus de 70% de cet indice est désormais composé par des titres d'Etat, sous différentes formes, ce qui le dénature quelque peu. Un environnement de taux bas, les gros besoins de financement du gouvernement américain ainsi que les changements structurels affectant les émetteurs de prêts hypothécaires ont allongé la duration de l'indice Agg et ont engendré une sensibilité accrue à la volatilité des taux." "Les investisseurs aujourd'hui sont donc face à des risques plus importants surtout s'ils choisissent une approche passive liée à la performance du Agg car, à nos yeux, cela équivaut à parier sur une hausse des taux. Or, depuis le début de 2008, nous remarquons que la performance de l'indice montre une corrélation inversée avec les taux d'intérêt et le resserrement des spreads. Le Agg a surperformé quand les taux baissaient et sous-performé quand les taux remontaient. Même si la plupart des observateurs prévoient une hausse des taux, en va-t-il de même pour un resserrement continu des spreads ?" "Entre juin 2005 et juin 2007, l'écart entre les bons de Trésor et les titres d'entreprises, toutes catégories confondues, s'est resserré car les investisseurs cherchaient des rendements toujours plus intéressants et utilisaient tous les leviers possibles pour y parvenir. A notre avis, l'importance accordée à l'analyse de certains fondamentaux tels que le cash flow libre ou le niveau d'endettement des entreprises émettrices a été trop minimisée pendant cette période. Les spreads s'étaient réduits à un point où les investisseurs n'étaient plus récompensés comme ils devaient l'être par rapport au niveau de risque qu'ils acceptaient." "En 2009 et une partie de 2010, les spreads se sont de nouveau resserrés très rapidement et de façon indiscriminée. Les écarts actuels sont désormais proches des niveaux atteints avant la chute de Lehman Brothers en septembre 2008 et nous pensons que le resserrement des taux pourrait bien se poursuivre. Cependant, nous ne prévoyons une chute en masse des rendements sur les obligations corporate car croyons plutôt à une performance sélective. Les fondamentaux intrinsèques des entreprises émettrices prendront une place plus importante forçant les investisseurs à faire une vraie distinction entre les différents titres." "Dans l'analyse du risque, nous pensons donc que dans le contexte actuel le Agg et les ratings sur les titres d'entreprises demeurent insuffisants. Il est, selon nous, souhaitable que les gérants obligataires bénéficient de plus de flexibilité pour gérer les risques de taux et de duration. Par exemple, dans une stratégie active, nous pensons qu'un gérant peut surpondérer un portefeuille en titres d'entreprises tout en réduisant sa durée afin de minimiser la sensibilité aux taux et générer plus de rendement potentiel dans un contexte de hausse des taux. Ceci implique donc la liberté à dévier de l'Agg." "Outre cette plus grande flexibilité, nous estimons aussi qu'une gestion optimale des risques, dans une optique de préservation du capital, devrait s'appuyer sur une analyse de la VAR (value at risk), qui mesure le risque réel d'un titre pour son portefeuille. Nous pensons que cette mesure qui essaye de désynchroniser la volatilité estimée d'un portefeuille avec la tolérance au risque de l'investisseur est un outil plus prudent que la simple acceptation de la volatilité de l'indice." "Au final, pour faire face aux défis actuels d'un marché en pleine évolution, nous pensons que la meilleure façon de réduire les risques est de construire une stratégie qui combine une gestion active de la duration, l'inclusion de titres d'entreprises savamment choisis et une approche disciplinée à la gestion du risque." AUT/ALO