(AOF / Funds) - "Le sommet de demain est sous doute un moment clé de la crise européenne. Si on peut douter d'annonces suffisamment ambitieuses pour régler la crise de façon définitive, on s'attend tout de même à des avancées. Même si elles devaient s'avérer insuffisantes, comme on peut le craindre, on peu tout de même miser sur le fait qu'il s'agira d'une pierre supplémentaire à l'édifice de la zone euro. Les positions shorts jouant le scénario du pire devront sans doute être rachetées et on peut s'attendre de ce fait à un tightening (même transitoire) des périphériques", note Jean François Robin de Natixis. "La Grèce était censée refinancer 11 milliards en 2012 et 44 milliards en 2012/2013. Entre 2012 et 2014 inclus, les tombées de GGBs s'élèvent à 93 milliards donc le plan 2.0 devra prévoir (une somme) de l'ordre de 100 milliards." "Demain, ne sera ni annoncé un défaut massif ni la mise en place du fédéralisme ou d'un Eurobond. Au mieux on peut souhaiter que soient mis en place un mix de mesures à court et long termes. Le plus efficace serait en effet de se doter d'un maximum d'outils complémentaires et d'envisager plusieurs mesures en même temps : nouveau plan d'aide avec rallongement de la maturité et baisse du taux (les 300pbs au-dessus de l'EFSF revus en baisse à +100pbs le 14/06, restent punitifs compte tenu des profils de croissance), aide aux privatisations, rachats de l'EFSF sur le secondaire, réinvestissement de tout ou partie des tombées, taxe bancaire (même si l'efficacité semble essentiellement politique), etc." "A court terme, il semble en tout cas indispensable qu'un mécanisme de rachats des dettes sur le secondaire soit prévu, la BCE étant manifestement dorénavant réticente à le faire, même au pire de la crise comme ce fut le cas la semaine dernière. Ne serait-ce parce qu'on ne voit aucune raison de s'en priver mais surtout parce qu'on en a vu l'efficacité la semaine dernière. Alors qu'il ne s'agissait que de rumeurs, le simple fait d'évoquer des rachats sur le secondaire par la BCE a permis au marché de se retourner (alors qu'il ne s'agissait que de rumeurs, les supposés achats de la BCE ont clairement été le facteur déclencheur pour enrayer la panique et le fast market)." "Il faut absolument à court terme trouver en effet un mécanisme permettant de maintenir l'accès de l'Espagne et de l'Italie au marché. Sans cela, les BTPs seront à 6% d'ici la fin de l'été puis à 6,50 puis à 7% sur des niveaux insoutenables à moyen terme quand on sait que l'Italie a encore sans doute près de 60 milliards à refinancer cette année (avec 52 milliards de tombées en 2011 et 122 milliards en 2012...). De plus si la Grèce procédait à des buy backs (l'EFSF prêterait à la Grèce pour qu'elle rachète une partie de sa dette), cela permettrait une réduction d'autant de son stock à moindre coût (les GGBs traitent en moyenne pondérée à 54 du pair !) et sans déclencher de défaut tout en abaissant le niveau des taux secondaires etc." "A moyen terme, il serait souhaitable de coupler le nécessaire nouveau plan d'aide avec rallongement de la maturité des prêts et baisse des taux pour rendre la dette soutenable compte tenu de la croissance attendue. La participation du secteur privé est plus politique que technique mais le but est bien de mobiliser des fonds pour racheter ou réinvestir sur des GGBs. La participation du secteur privé peut être envisagée via des rachats, un réinvestissement sur des GGBs longs (garantis ou non) le tout pour un bon tiers du nouveau programme soit une trentaine de milliards et être couplée avec une taxe bancaire." "Le plus important sans doute est d'éviter au maximum le défaut afin d'éviter l'arrêt du refinancement des banques par la BCE, celle-ci ayant de nouveau répété qu'elle refuserait en collatéral les dettes déclarées en défaut. Or on l'a vu récemment, les agences ne s'arrêteront pas à la Grèce et considéreront que le dispositif risquant de s'appliquer aux autres dettes et donc qu'un défaut sera à attendre sur le Portugal ou l'Irlande. Il serait pourtant en effet un peu paradoxal d'aboutir, au faîte de la crise, à une situation où la BCE arrête de refinancer les banques, ne soutient plus les dettes des Etats en difficulté via le SMP et continue de remonter ses taux laissant aux autorités budgétaires empêtrées dans leurs déficits le soin de régler seules le sort de la zone euro..." "En cas de défaut, sélectif ou non, un dispositif de financement du secteur bancaire doit être prévu (les banques irlandaises dépendent de la BCE à hauteur de 102 milliards, les grecques de 98 milliards et les portugaises de 44 milliards...), qu'il s'agisse de prêts exceptionnels (de l'EFSF ?) ou via les BCN avec un ELA (Emergency Liquidity Assistance) à l'instar du mécanisme autorisé pour l'Irlande. Au total, il nous semble qu'un accord sera trouvé demain, avec notamment un nouveau plan d'aide couplé à une participation du secteur privé." "Quand bien même ces annonces pourraient n'être qu'un répit, elles n'en constitueront pas moins des avancées. Dans un marché positionné en mode risque adverse, cela devrait profiter aux périphériques, à la baisse (temporaire) de la volatilité, à la compression des swaps spreads et des BOR-OIS, à la repentification notamment du 10s30s, à une consolidation de l'or, du CHF, un rebond du pétrole etc." AUT/ALO