(AOF / Funds) - "Le développement du centre offshore de RMB à Hong Kong est une étape clef du processus d'internationalisation du RMB. Le RMB offshore est ainsi nommé le CNH. Depuis la mise en place du programme pilote de règlement du commerce extérieur en RMB en avril 2009 et la signature de la version révisée du Settlement Agreement on the Clearing of RMB Business entre la PBoC et la Bank of China Hong Kong, la seule banque de compensation du RMB à Hong Kong, et celle d'un mémorandum de coopération entre la PBoC et HKMA (Hong Kong Monetary Authority), l'internationalisation du RMB avance à grands pas." "Le montant du règlement du commerce extérieur (essentiellement les importations chinoises) en RMB est passé de 18 milliards de yuans au premier trimestre 2010 à 360 milliards de yuans au premier trimestre 2011 ; Hong Kong totalise 75% de ces opérations ; les dépôts bancaires en RMB à Hong Kong (CNH donc) représentent aujourd'hui 9% du total des dépôts en mai 2011 alors qu'un an avant, ce pourcentage était inférieur à 2% ; plusieurs gammes de produits libellés en CNH sont désormais disponibles : obligations, certificat de dépôt, produits d'assurance, ou encore actions." "Compte tenu de la quasi-impossibilité d'investir en CNY (le RMB onshore) en raison du contrôle légal des capitaux, le développement du marché CNH à la porte de la deuxième économie mondiale offre par conséquent une opportunité qui a suscité l'intérêt des investisseurs." "A travers l'exemple du marché des dim-sum (obligations en RMB émises à Hong Kong), nous nous interrogeons ici sur les raisons de ce succès : effet de mode ou intérêt fondamentalement justifié ? Selon Reuters, à peine un an après les premières émissions en RMB des sociétés non financières à Hong Kong, le montant émis en CNH (environ 70 milliards de yuans pendant les sept premiers mois de l'année) a dépassé celui des obligations émises en HKD." "Il existe effectivement un réel intérêt pour les émetteurs à se financer en RMB sur le marché de Hong Kong. A court terme, l'intérêt vient surtout des institutions (financières et non financières, chinoises ou étrangères) ayant des investissements en Chine continentale. Même si le rapatriement des capitaux levés à Hong Kong vers la Chine métropolitaine nécessite des autorisations préalables des autorités compétentes, cette contrainte n'a pas empêché la multiplication des émissions de dim-sum." "C'est le cas de Caterpillar, Volkswagen, Unilever, qui évitent ainsi de supporter un risque de change. D'ailleurs, un dispositif concernant les IDEs (investissements directs à l'étranger) en RMB est en discussion. Une fois validé, ce dispositif permettra aux entreprises de se financer en CNH à Hong Kong et investir par la suite en Chine métropolitaine sans autorisations préalables, mais seulement avec les décisions favorables concernant l'IDE." "Le faible coût de financement par rapport au Chine métropolitaine est le principal motif de ces émissions obligataires. En effet, le taux d'intérêt étant faible à Hong Kong (currency board lié à l'USD), le CNH est rémunéré à seulement 0,6% (dépôt à terme 1 an) avec le CNH Hibor 3 mois à 1,85%. Parmi les titres constituant l'indice obligataire en CNH calculé par la BoCHK, les corporates offrent en moyenne 2,64% de coupon pour une échéance en 2012 alors que le taux d'intérêt prêteur 1 an de référence est de 6,56% en Chine métropolitaine." "Les corporates sont financées à des coûts généralement faibles. Le coût de financement paraît d'autant plus faible que le risque de crédit semble élevé : si la moitié de ces corporates sont notées investment grade, l'autre moitié n'est pas notée par une agence internationale. Le rendement étant faible, le risque de crédit pouvant être élevé, pourquoi ces dim-sum attirent tant d'investisseurs ?" "Ceci est dû au potentiel d'appréciation du RMB. Depuis la ré-adoption du régime de change du RMB faisant référence à un panier de monnaies en juin 2010, le RMB poursuit graduellement son processus d'appréciation par rapport au dollar américain. Après avoir connu une première période de déconnexion du change, la cotation du CNH à Hong Kong suit de près celle du CNY déterminée sur le marché de change de la Chine métropolitaine, avec des coûts de transaction qui se sont aussi considérablement réduits." "Depuis un an (juin 2010), le RMB s'est apprécié de plus de 5% par rapport au dollar. Ce rythme d'appréciation offre aussi 5% de rendement supplémentaire à tout placement en CNH pour les investisseurs étrangers détenant à l'origine du dollar. Nous comprenons donc la raison pour laquelle les obligations en CNH de faible rendement peuvent intéresser les investisseurs. Cependant, puisque le rythme d'appréciation du RMB est l'élément clef du rendement (actuellement faible) des produits en CNH, la question reste à savoir si le RMB continue de s'apprécier à un tel rythme." "Economiquement parlant, il est dans l'intérêt de la Chine de poursuivre l'appréciation graduelle de sa monnaie. Face à la montée d'un risque inflationniste d'origine à la fois domestique (hausse du salaire) et internationale (prix des matières premières), l'appréciation nominale du RMB permettrait simultanément d'augmenter les revenus réels des ménages et de lutter contre l'inflation importée. Ceci réconcilierait dans une certaine mesure l'objectif de soutien à la consommation par la hausse du salaire et celui de maîtrise de l'inflation." "D'un point de vue empirique, nous avons aussi trouvé un lien positif entre le rythme d'appréciation du RMB et celui de la hausse du prix des matières premières internationales dès que l'inflation domestique devient élevée. Ces deux points suggéreraient qu'à court terme, en présence du risque inflationniste en Chine et en absence d'un scénario extrême de crise économique mondiale, l'appréciation de la monnaie devrait se poursuivre, mais que son rythme serait régulé en fonction de l'évolution du prix des matières premières internationales." "A un horizon de moyen terme (deux ou trois ans), la contribution au rendement total des produits en CNH pourrait se rééquilibrer au profit du rendement intrinsèque des produits CNH. Le potentiel d'appréciation nominale du RMB se réduit (depuis 2005, celle-ci s'établit déjà à 28%). Mais l'offre de produits en CNH sera plus diversifiée avec de plus en plus de mécanismes de reflux en Chine métropolitaine qui permettront alors d'augmenter les rendements intrinsèques de ces produits." AUT/ALO