Un environnement exceptionnel pour des marchés bien valorisés
Bourse : un environnement exceptionnel
Une tribune de François-Xavier Chauchat, économiste et membre du comité d'investissement de Dorval Asset Management.
Il ne peut y avoir aucun doute : l’élection d’Emmanuel Macron est une victoire retentissante pour l’euro. D’abord parce que la position anti-euro de Marine Le Pen a constitué une des raisons majeures de sa défaite. Et ensuite parce que la France s’est dotée de l’exécutif le plus pro-européen depuis des décennies, avec des conséquences décisives pour l’Union Européenne (cf. notre précédente DMC). Pour les investisseurs, cela signifie que la prime de risque liée à la question de l’euro est devenue caduque. Le nouveau président aura une majorité au Parlement, avec ou non l’appoint de députés de centre-droit et de centre-gauche.
Le risque politique européen étant écarté, même les observateurs les plus pessimistes reconnaissent le caractère exceptionnellement positif de notre environnement. La croissance est partout, l’investissement repart, mais le rythme su0samment modéré de la reprise mondiale (+3.5% en 2017) permet pour l’instant de maintenir les taux réels à des niveaux extrêmement bas. Les chi9res du PIB US en T1 (+0.7%) ont déçu, mais le consensus a raison de considérer cela comme un accident statistique. La croissance sous-jacente demeure bonne, autour de 2 -2.5%. De plus, tout indique que l’administration américaine produira bien une relance budgétaire significative cet automne.
Les chiffres du PIB de la zone euro indiquent une tendance de 2% de croissance, ce qui laisse encore une marge de révision à la hausse par le consensus, qui se situe à +1.6% pour 2017. La bonne nouvelle viendra sans doute de l’Italie, qui montre enfin des signes plus convaincants de reprise économique dans un nombre croissant de secteurs. Cela permet aux banques italiennes de se débarrasser de leurs créances douteuses plus facilement, ce qui réduit un risque important pour le système bancaire européen. Les prochaines élections, sans doute au T1 2018, auront donc lieu dans un climat conjoncturel très di9érent de celles de 2013.
La volatilité très basse, la valorisation élevée des actions et, plus encore, des obligations, et le niveau très bas des spreads sur les marchés obligataires à haut rendement montrent que l’environnement exceptionnel est largement dans les prix des marchés. Les taux devraient logiquement commencer à monter, et les marchés des actions accompagner simplement la marche des profits—à moins qu’une euphorie s’empare des investisseurs. La valeur relative continue de favoriser les actions par rapport aux obligations, et les marchés hors des Etats- Unis (Europe, marchés émergents) par rapport à Wall-Street.
Pour l’instant, la dynamique des marchés ne semble pas indiquer d’exubérance irrationnelle. La surperformance des actions mondiales par rapport aux obligations est bien en ligne avec le cycle économique, et avec la forte croissance des profits des entreprises. La croissance médiane des bénéfices par action dans la zone euro dépasse désormais les 10%, soutenue par la reprise économique en Europe, le dynamisme du commerce mondial et la politique de la BCE. Nous demeurons très investis dans les thèmes de reflation en zone euro (secteur de la construction, petites valeurs, banques). Mais le boom de profitabilité qui pose le plus de questions se situe aux Etats-Unis. Les entreprises high-tech américaines ont capté une part plus importante que jamais de la création de richesse globale. Cette sur-profitabilité devra se corriger un jour ou l’autre, mais pour l’instant les implications sont claires : le thème de la numérisation de l’économie (big data, et autres) va continuer à attirer beaucoup de capitaux dans les trimestres à venir—y compris en Europe.
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