Bilan des marchés financiers pour le premier semestre 2006

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Conjoncture

La chute des marchés actions en mai a révélé des inquiétudes grandissantes sur les risques inflationnistes et leurs conséquences en cascade sur l'économie mondiale. La première touche à l'ajustement des politiques monétaires des grandes banques centrales. La hausse continue des taux directeurs (4 hausses de 25 centimes aux USA, 2 en zone Euro) est jugée, par certains, excessive et alimente la crainte que cette course inflation / hausse des taux ne crée les conditions d'un ralentissement trop fort. La question est donc bien de savoir si les dérapages des prix auxquels on assiste depuis quelques mois révèlent la reprise d‘une inflation structurelle ou s'ils ne font que refléter les hausses du prix des matières premières et du pétrole ajoutées à des problèmes de mesure de l'indice. Il est certain que les niveaux actuels d'inflation globale (3.8% en rythme annuel aux USA) dépassent largement la zone de confort (<2%) fixée par la Réserve Fédérale. L'attitude de la BCE procède de la même logique même si l'inflation sous-jacente européenne reste résolument au voisinage de 1.5%. Du point de vue des fondamentaux, la croissance mondiale, même ralentie, devrait se situer à un niveau soutenu d'ici la fin de l'année 2006. De plus, le ralentissement attendu devrait circonscrire la dérive inflationniste. Tassement du côté américain, amélioration du côté européen et japonais, maintien d'une forte activité dans les pays émergents, telle est la toile de fond du climat mondial des affaires. Il faut souhaiter que le scénario ainsi entamé se poursuive. Il a pour mérite de limiter les pressions inflationnistes et de voir la balance commerciale américaine s'améliorer par la réduction des importations en provenance des pays émergents. Ce scénario est évidemment celui qui a notre faveur et qui sera le plus propice à une bonne tenue des marchés de capitaux avec des taux réels encore bas et des marchés actions soutenus par une progression raisonnable des croissances de bénéfices.

Devises

Le premier semestre 2006 a vu un rebond sensible de l'euro face au dollar (1.276 au 30.06.2006 contre 1.18 au 30.12.2005) et au yen (146.0 au 30.06.2006 contre 134.3 au 30.12.2005). Les déséquilibres structurels de l'économie américaine et notamment le déficit commercial affaiblissent la confiance dans le dollar. S'y ajoutent l'anticipation de la fin prochaine de la hausse des taux courts, qui avait soutenu le dollar jusqu'à présent, et la crainte d'un ralentissement économique entraîné par cette même hausse des taux courts.

Taux courts

Par crainte d'une résurgence de l'inflation, la Banque Centrale américaine a poursuivi la hausse de son taux directeur avec 4 hausses successives de 25 points au cours du semestre amenant son taux à 5,25%. Le resserrement monétaire continue mais devrait bientôt s'achever. Ce mouvement devrait en effet s'inverser début 2007 si l'inflation se contracte et si le ralentissement de l'économie se concrétise fin 2006. La BCE a suivi sa consoeur avec deux hausses de 25 points sur le semestre pour porter son taux directeur à 2.75%.

Taux longs

Les taux longs ont remonté d'environ 0.75 point au cours du 1er semestre dans le sillage de la hausse des taux courts et de l'inflation : 4.08 contre 3.31 pour le taux des OAT 10 ans en France et 5.20 contre 4.37 pour le taux des T.Note 10 ans aux Etats-Unis. Ils restent toutefois, en termes réels (hors inflation), dans une fourchette basse grâce à la souscription des emprunts d'Etat par les investisseurs institutionnels et les banques centrales asiatiques. Ceci explique que le niveau des taux longs avoisine celui des taux courts.

Marché obligataire

Avec la hausse des taux, les performances des obligations ont été bien évidemment négatives, à l'exception de celle des obligations de courtes échéances. Les obligations « corporate » n'ont guère plus souffert que les obligations d'Etat, sauf celles de notation plus faible. Compte tenu à la fois de l'effort de désendettement réalisé ces dernières années par les entreprises et de leur profitabilité en hausse, le marché des obligations « corporate » est aujourd'hui plus solide et moins sensible aux fluctuations des actions. Toutefois, les opérations de rachats d'actions et l'augmentation du nombre d'opérations de fusions et acquisitions pourrait fragiliser ce marché.

Marché des actions

Le premier semestre a été marqué par une accélération de la tendance haussière sur les marchés européens. La multiplication des opérations de fusion et acquisition, les croissances de bénéfices des sociétés ont tiré les indices alors que l'amélioration du sentiment économique se renforçait en Europe. L'opposition entre ce sentiment d'amélioration conjoncturelle en Europe et les incertitudes autour de la politique de la Banque Centrale américaine a joué en faveur des actions européennes. Jusqu'au début du mois d'avril, les tensions sur les taux longs ont été compensées par une détente de la prime de risque sur les actions, permettant au marché actions de poursuivre sa progression entamée en 2005. La très forte hausse du prix des matières premières a ensuite été à l'origine d'inquiétudes sur les chiffres d'inflation. La crainte d'une sur-réaction de la FED face à une reprise de l'inflation ainsi que le désengagement de fonds spéculatifs sur les matières premières et certains marchés émergents ont entraîné un retour de la prime de risque et une correction rapide des marchés en mai et juin. D'un point de vue sectoriel, dans la dernière phase de hausse des marchés, les produits de base, les valeurs industrielles et cycliques ont affiché les meilleures performances. Les nombreuses opérations de fusion et acquisition dans les banques et les services publics ont tiré la performance de ces secteurs. A la fin du semestre, les tendances sectorielles se sont renversées. Les secteurs défensifs ont mieux performé comme la pharmacie, la distribution et l'agro-alimentaire. Sur la période, les valeurs des télécommunications ont continué à être délaissées par les investisseurs et les valeurs pétrolières ont sous performé en raison de déception sur les résultats malgré la forte hausse du prix du pétrole. Tout comme en 2004 et en 2005, l'environnement a été très favorable aux investissements en petites et moyennes valeurs soutenues par la multiplication des fusions et acquisitions et les perspectives de croissance. La correction de mai et juin a gommé quelques excès de valorisation après la forte hausse du début de l'année.

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