(AOF / Funds) - La crise grecque a sans surprise entraîné un net repli de l'euro, en baisse de plus de 10 % en termes de taux de change effectif depuis le début de l'année et de 5 % depuis la propagation de la crise sur les marchés financiers, mi-avril. Le dollar américain et le yen japonais, dont les taux de change effectifs ont respectivement progressé de 5 % et 8 % au cours de cette dernière période, en ont principalement porté le fardeau. Non seulement ces mouvements sont le résultat des révisions à la baisse des anticipations de croissance concernant la zone euro, mais ils reflètent également un net repli de l'appétit pour le risque. Ainsi, les investisseurs ont trouvé refuge auprès du dollar américain et ont nettement réduit les stratégies de portage, ce qui bénéficie au yen japonais qui sert en temps normal de devise d'emprunt pour ces stratégies. Pour leur part, la majorité des pays émergents et des pays exportateurs de matières premières ont connu depuis la mi-avril un net repli de leur devise. L'exception notable est le renminbi chinois qui, du fait de son peg au dollar, a vu son taux de change effectif enregistrer une hausse d'environ 3,5 % depuis la mi-avril. Au niveau mondial, ces mouvements devraient théoriquement avoir un impact quasi nul en termes de croissance. Pays par pays, cependant, il y a bien des gagnants et des perdants. Par exemple, selon le modèle de l'OCDE, une dépréciation de 10 % du taux de change effectif de l'euro augmentera le PIB de la zone euro d'environ 0,7 point de pourcentage la première année suivant le choc, tandis que l'impact sur le PIB américain d'une hausse de 10 % du dollar serait pour sa part négatif à hauteur d'environ 0,5 point de pourcentage. Dans le contexte actuel, nous estimons cependant que la configuration des marchés de change peut avoir des impacts plus importants sur la croissance mondiale. Tout d'abord, en Europe, une devise moins forte semble nécessaire pour atténuer les effets du resserrement de la politique budgétaire. Il est à noter que la valeur d'équilibre de long terme de l'euro face au billet vert est estimée entre 1,10 et 1,20. Ainsi, une stabilisation autour de 1,15 ne constituerait qu'un "retour à la normale". A l'opposé, un euro fort rendrait la nécessaire réduction de la dette publique plus difficile encore et augmenterait le risque d'une nouvelle crise au sein de l'Union monétaire. Cependant, une baisse de l'euro ne doit pas être uniquement supportée par les Etats-Unis et le Japon. Le consommateur américain est loin d'avoir retrouvé une santé éclatante et, pour sa part, l'économie nipponne reste dépendante des exportations, notamment vers ses voisins asiatiques. Ainsi, pour ces deux économies, des devises trop fortes pourraient mettre en péril des reprises demeurant fragiles. A l'inverse, les principaux pays émergents d'Asie et d'Amérique latine affichent une croissance dynamique et des pressions inflationnistes en hausse. Une appréciation de leur taux de change augmenterait d'une part le pouvoir d'achat de leurs consommateurs et limiterait d'autre part l'inflation importée. Une appréciation du taux de change produirait ainsi un resserrement des conditions monétaires plus optimal que par les seules hausses de taux d'intérêt qui pèsent plus directement sur l'investissement et la consommation. Cette logique s'applique aussi à la Chine où il nous semble souhaitable de voir une appréciation plus marquée du renminbi de l'ordre de 5 à 10 % contre le billet vert. Si elle s'avérait durable, la configuration actuelle, où le dollar et le yen portent à eux seuls le fardeau de la dépréciation de l'euro, pourrait avoir par conséquent des répercussions négatives pour l'économie mondiale. Ainsi, la devise du marché des changes devrait être, aujourd'hui "le dollar au milieu", entre un euro plus faible et des devises émergentes renforcées. Par Michala Marcussen, responsable de la recherche économique, Société Générale, Corporate and Investment Banking
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