Les USA toujours sous la menace de la déflation

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Philippe Waechter, Directeur de la recherche économique de Natixis AM

Philippe Waechter, les entreprises américaines semblent pour beaucoup d'entre elles avoir digéré la crise, le très violent rebond de leurs bénéfices étant là pour l'attester, mais vous ne croyez pas pour autant que l'économie américaine puisse prétendre être complètement tirée d'affaire. Doit-on craindre une replongée en récession des Etats-Unis ?

Le risque de replongée en récession existe mais me parait limité. A mon avis, la rechute ne pourrait se matérialiser que consécutivement à un choc, par définition difficile à prévoir. Cependant, l'économie américaine demeure fragile et son atonie l'expose davantage à la déflation. L'activité aux Etats-Unis manque clairement de tonus. La consommation qui fut le principal moteur de la croissance américaine ces dernières décennies n'est plus aussi dynamique. La crise lui a porté un coup sévère. C'est la première fois depuis 1947, que les ménages, 10 trimestres après le début de la récession, consomment toujours moins qu'avant son déclenchement. La demande interne est donc faible, et on ne sent aucune tension sur l'appareil productif. La résultante en est une inflation toujours plus réduite mais surtout une croissance limitée.

Pour soutenir l'activité, la Réserve Fédérale des Etats-Unis (FED) ne peut plus baisser ses taux d'intérêt qu'elle a déjà abaissés à un niveau plancher. Quelle marge de manœuvre lui reste-t-il ?

La FED n'a selon moi d'autre choix que de mettre en place des mesures de politique monétaire non conventionnelles, ce que l'on désigne dans le jargon financier par le Quantitative Easing. La Réserve Fédérale des Etats-Unis devrait acheter des bons du trésor américains pour donner à l'Etat fédéral les moyens de financer son soutien à l'économie, mais aussi avec l'intention de créer de la monnaie, et de créer des anticipations d'inflation plus fortes, pour que les agents économiques aient maintenant davantage d'incitation à consommer qu'à épargner.

Mais est-ce que les consommateurs américains peuvent sérieusement se remettre à consommer alors que les chiffres de l'emploi demeurent plutôt mauvais ?

C'est bien toute la question : la consommation peut-elle repartir alors qu'elle est aujourd'hui contrainte à cause de l'emploi , d'une part, et de l'immobilier, d'autre part ? L'immobilier permettait autrefois aux Américains d'épargner sans s'en apercevoir, parce que la valeur de leur bien ne cessait d'augmenter et qu'ils pouvaient aisément renégocier le nombre d'annuités de leur emprunt immobilier. Aujourd'hui, le marché immobilier américain est un marché figé et déprimé, où il est impossible de vendre son appartement ou sa maison sans pertes, et encore, lorsque l'on arrive à les vendre. Dans ces conditions, la cession des actifs immobiliers ne peut plus être pour les Américains, le moyen de reconstituer leur épargne. Ces derniers n'ont d'autre solution que d'augmenter leur taux d'épargne au détriment de la consommation.

Que manque-t-il pour que l'immobilier américain en finisse avec sa purge ?

Il est impératif que le marché de l'emploie redémarre afin que la solvabilité des ménages s'améliore car même après deux ans de réduction des dettes, le niveau d'endettement des Américains demeure extraordinairement élevé, ce qui pèse sur leur capacité à dépenser. (NDLR : le ratio dette sur revenu disponible était de 124.5 % au 1er trimestre 2010 contre un plus haut de 135.2 % au 4e trimestre 2007)

Tout n'est pas gris ou noir, cependant : si la consommation est morose, l'investissement des entreprises est reparti sur les chapeaux de roue...

Oui, et si l'investissement repart, c'est bien parce que les entreprises vont mieux. Leur rentabilité s'est au demeurant sensiblement redressée ces derniers trimestres. Mais il ne faut pas forcément s'en tenir à une lecture simpliste des choses. Cette reprise de l'investissement ne garantit pas forcément une forte accélération de l'activité. Il faut remarquer que les entreprises ne semblent pas pour le moment miser sur une demande très vigoureuse. Et il en ira ainsi, tant que la consommation restera molle outre-Atlantique.

Dans ces conditions, êtes-vous bien sûr l'on ne risque pas le double dip, la rechute en récession?

Non, je ne pense pas que cela se produise mais une croissance durablement lente est un scénario très crédible.

Si vous voyez juste, le niveau de rentabilité assez stupéfiant des entreprises américaines ces derniers trimestres n'est pas tenable !

Effectivement, il ne l'est probablement pas. Même si quelques trimestres de divergence entre le niveau de profitabilité des entreprises et l'économie dans son ensemble sont possibles, le phénomène ne pourra indéfiniment se prolonger : les profits des entreprises sont toujours in fine affectés par la qualité du cycle économique.

Comment l'économie américaine peut-elle retrouver son lustre d'antan ?

Vaste question ! Soit les Etats-Unis consentent à vivre avec un taux de croissance durablement plus bas que celui qu'ils ont connu avant la crise, soit ils acceptent que leur économie dépende davantage de leur capacité à exporter. Dans tous les cas de figure, le modèle de croissance américain doit se réinventer.

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