« Le CAC 40 a 15 % à 20 % de potentiel de hausse, en étant prudent »

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Pierre-Yves Gauthier, certains professionnels estiment que le CAC 40 est à son prix aux alentours de 3500 points (c.f. interview de Romain Boscher). Vous n'êtes pas de cet avis. Pourquoi ?

Selon moi, les niveaux de valorisation sont incroyablement attrayants par rapport à tout ce que nous avons pu connaître lors des 24 derniers mois et cela tient à deux phénomènes simultanés : tout d'abord, les entreprises qui avaient plutôt bien géré les dégâts occasionnés par la crise se sont redressées depuis fin 2009 et ont sorti ces derniers mois des résultats d'excellente qualité et qui devraient le rester l'année prochaine. Parallèlement, les marchés actions ont capitulé, à cause de la crise grecque puis de l'inquiétude quant la réalité et à la pérennité de la reprise économique aux Etats-Unis. La faiblesse des cours résultant de ces craintes, combinée à la hausse significative des anticipations de bénéfices, débouche sur des ratios de valorisation particulièrement attrayants. Les entreprises européennes se paient environ 12,5 fois leurs bénéfices 2010, et 10,5 fois ceux de 2011.

Vous dites qu'il faut s'attendre encore à une croissance notable des bénéfices en 2011, mais n'est-ce pas illusoire au regard d'un environnement macro-économique très morose en Europe et aux Etats-Unis ?

Il y a deux chiffres importants. Le premier est que sur 2010, la croissance des bénéfices est d'ores et déjà de l'ordre de 45% en Europe. Elle sera de l'ordre de 17 % en 2011. Selon nous, il n'y a pas de doute sur la capacité des entreprises à livrer ces excellents chiffres de croissance des profits. Qu'est-ce qui nous permet d'affirmer cela ? Aujourd'hui une entreprise européenne moyenne qui ne sort pas du lot affiche depuis 18 mois une croissance de ses résultats extrêmement constante de l'ordre de 15% en rythme annuel. L'environnement ne s'est pas dégradé au point que cette dynamique puisse être rompue. Et, quand bien même aurions-nous une croissance économique plus faible qu'anticipé, je doute de son impact sur les croissances de bénéfices. Il faut garder à l'esprit que la hausse de 45 % des profits en 2010 est obtenue avec une progression de chiffre d'affaires très faible, d'environ 5% pour les sociétés industrielles. Et nos calculs de bénéfices pour 2011 ne reposent pas non plus sur des croissances d'activité très sensibles. Nous anticipons au contraire une croissance toujours modeste des chiffres d'affaires en 2011, du même ordre qu'en 2010, soit de 5 % encore une fois. Mais les entreprises ayant tellement ajusté leurs coûts au plus fort de la tempête voient leur rentabilité profiter immédiatement de la plus petite progression de leurs ventes.

Est-ce que vos estimations de croissance des bénéfices ne sont néanmoins pas trop ambitieuses au regard du possible renforcement de la fiscalité que pourraient dicter des finances publiques sinistrées ?

Cette possible hausse de la fiscalité constituait encore en avril un sujet de préoccupation pour nous. Nous avons pris nos distances avec cette théorie, depuis, que les Australiens qui voulaient augmenter la taxation des groupes miniers, y ont finalement renoncé. Ce n'est pas fortuit. Nous nous sommes rendus compte que la remontée des résultats était tellement phénoménale que la hausse de la collecte fiscale pour les Etats, et a fortiori pour les Etats européens, allait être absolument colossale en 2010 et en 2011. Les profits des 450 grandes entreprises européennes que nous suivons généreront un surplus d'impôt de 73 milliards d'euros. Puisque nous analysons principalement des valeurs des sept plus grands pays européens, on peut considérer que le surplus d'impôt par Etat est grosso modo de 10 milliards. Or, 10 milliards d'euros par an, c'est le rythme de contraction des dépenses que cherchent à atteindre les gouvernements européens aujourd'hui. Nous pensons donc qu'avec la hausse des bénéfices, la collecte fiscale « naturelle » sera suffisamment forte pour ne pas avoir à augmenter les taux d'imposition. Je note d'ailleurs que notre ministre du budget, François Baroin, vient de déclarer que le gouvernement était allergique aux hausses d'impôts.

Peut-être, toutefois on parle d'une hausse de la TVA de 5,5 % à 19,6 % sur la moitié de la facture des offres « triple play » des fournisseurs d'accès à Internet (FAI).

EN l'occurrence, les FAI reporteront sur le consommateur le surcoût. Je ne vois pas leurs marges en être affectées.

Si l'on adhère à votre scénario (une croissance des bénéfices d'environ 17 % en 2011 et pas de « mauvaise » surprise fiscale), le CAC 40 est à acheter dans la zone des 3500/3600 points ?

Absolument. En étant prudents, nous estimons qu'il y a entre 15 et 20% de potentiel de hausse sur le marché des actions. Et notre conviction s'est affermie avec l'excellente surprise que nous a apportée l'année 2009. Nous pensions alors, ce qui était une énorme erreur de jugement de notre part, que la crise induirait des besoins accrus en capital pour des entreprises, qui ne trouvaient plus de financements auprès des banques. Or, les sociétés n'ont pas eu besoin de se recapitaliser. Face aux difficultés, elles ont au contraire tellement bien géré leur bilan qu'elles se retrouvent encore aujourd'hui et en dépit du restockage avec des trésoreries très satisfaisantes. Que les banques prêtent moins parce qu'elles sont de plus en plus contraintes ne leur pose donc pas de problèmes car les entreprises ont retrouvé énormément de liquidités. Par ailleurs, étant riches, ces dernières sont susceptibles de s'acheter les unes les autres. Aussi, n'est-il pas interdit de penser que l'un des moteurs de la reprise du marché boursier sera probablement dans les mois qui viennent une très grosse vague de consolidation. Propos recueillis par Vincent Bezault

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