(AOF / Funds) - "Les comportements actuels des banques centrales traduisent bien la diversité conjoncturelle dans laquelle évolue l'économie globale. Ce phénomène est habituel dans les périodes de reprise du cycle économique. Chaque banquier central se heurte à des contraintes immédiates et spécifiques et s'y adapte. Cela est en opposition avec la phase très particulière observée à fin 2008 lorsque la dégradation de l'activité globale avait provoqué des comportements très accommodants de la part des banques centrales et de manière simultanée", note Natixis AM. "Les récents changements de comportement et la résurgence d'une certaine hétérogénéité dans les réactions reflètent bien des contraintes spécifiques. Plusieurs distinctions doivent être mises en avant : problématiques géographiques, de choix dans les instruments ou encore de réaction vis-à-vis de l'inflation." "La première distinction très générale porte sur les profils des économies considérées. Les pays émergents ont eu tendance à sortir de la récession de 2008-2009 plus rapidement que les pays industrialisés. Deux caractéristiques de cette phase : l'accélération rapide de la croissance, au-delà des rythmes soutenables de moyen terme ; le retour rapide à un niveau d'activité plus élevé qu'avant la récession. Ce fut par exemple le cas au Brésil ou en Corée du sud dès mi-2009." "Ainsi, très rapidement, les banques centrales des pays émergents ont retrouvé une gestion plus habituelle du cycle de croissance. Les tensions au sein de l'appareil productif se sont renforcées, notamment en Asie et dans les principaux pays émergents, nécessitant une politique monétaire active. Les pays industrialisés n'ont pas connu cette situation. La reprise de la croissance a été lente en 2009 et 2010. Ce n'est qu'à fin 2010 que le niveau d'activité aux Etats-Unis est revenu à son niveau d'avant-récession et ce n'est toujours pas le cas de la zone euro (même pour l'Allemagne qui a pourtant connu une croissance rapide en 2010)." "Dès lors, les tensions sur l'appareil productif et sur le marché du travail ont été très réduites. les politiques monétaires très accommodantes adoptées lors de la récession n'avaient aucune raison d'être modifiées que ce soit en zone euro, aux Etats-unis ou encore en Angleterre. A partir de novembre 2010, les Etats-unis ont même mis en place une politique encore plus accommodante, le Quantitative Easing, afin de peser durablement sur le niveau des taux d'intérêt." "Ces dynamiques différenciées entre pays émergents et développés se sont traduites par des anticipations divergentes sur les taux d'intérêt. La politique accommodante de la Federal Reserve américaine a en effet validé l'idée de taux très bas sur la durée. Cela a engendré une réorientation des flux d'investissement vers les pays émergents, aux rémunérations plus élevées. Les flux de capitaux vers les pays émergents se sont rapidement accrus notamment sur le marché obligataire. une telle situation n'est cependant pas sans poser un certain nombre de problèmes aux pays recevant les flux de capitaux." "Par le passé, ceux-ci étaient effectivement très volatils, arrivant rapidement dans un pays et repartant aussi vite. La brutalité de ces flux avait un effet déstabilisateur pour le pays d'accueil tant sur les taux d'intérêt que dans la mise en oeuvre de la politique monétaire. Certains pays, tel le Brésil, ont donc fait le choix de mettre en place des taxes sur les transactions financières afin de limiter ces mouvements de capitaux perturbateurs." "Cette situation a, pour les pays émergents, posé un nouveau type de question sur le mode opératoire de la politique monétaire. Si celle-ci doit être restrictive, peut-elle utiliser l'arme habituelle des taux d'intérêt ? Ce serait prendre le risque d'attirer de nouveaux flux de capitaux. Dans de nombreux pays, la politique monétaire est donc plutôt intervenue via le taux de réserves obligatoires afin de limiter le développement du crédit et peser sur la croissance. Cela demeure néanmoins un instrument moins efficace que les taux d'intérêt pour réguler le cycle." "En conséquence, la dynamique des pays émergents est restée vive, et a continué d'alimenter une demande très soutenue notamment sur les matières premières. Si les prix de l'énergie, des métaux ou des produits alimentaires avaient chuté en 2009, ils ont retrouvé un niveau élevé en 2010 sous pression de cette demande émergente et en raison de la reprise progressive des pays développés. Ces tensions peuvent constituer, pour les pays émergents, une incitation à adopter la parité de la monnaie comme instrument direct de la politique monétaire." "Dans ces marchés progressivement plus tendus, un évènement particulier peut avoir un impact fort, comme cela a par exemple été le cas sur les prix alimentaires à partir de l'été 2010 après l'aléa climatique intervenu en Russie ou encore, avec l'irruption de tensions géopolitiques en Afrique du nord et au Moyen-orient depuis le début de l'année. Les prix du pétrole ont été tirés fortement à la hausse par crainte d'une rupture d'approvisionnement. Cette situation nouvelle oblige les banques centrales à intervenir rapidement et différemment afin d'éviter que ce choc de matières premières ne se transmette de façon pérenne au reste de l'économie." "Le risque avec une inflation plus élevée serait in fine de perturber durablement les conditions de la croissance. Dans les pays émergents, il y a une très grande sensibilité aux prix alimentaires en raison du poids qu'ils représentent dans les dépenses des ménages. Les prix étant cependant fixés au niveau mondial, les instruments habituels ne fonctionnent pas bien. Le recours à l'appréciation de la monnaie semble être la solution pour limiter l'impact des prix importés et éviter une dérive inflationniste pénalisante pour la croissance." "Pour les pays industrialisés, la problématique est autre. Au sein de la BCE, l'action des banquiers centraux, depuis le début de l'année 2011, a été de peser sur les comportements afin d'éviter que le choc sur les matières premières ne devienne un enjeu trop fort dans les négociations salariales. la croissance est encore fragile, il faut la préserver mais éviter une diffusion du choc des prix vers le reste de l'économie." "Une situation spécifique à noter en Angleterre où la Banque d'Angleterre a un mandat pour limiter la hausse des prix dans un corridor fluctuant de 1 à 3%. Elle ne peut pas simplement peser sur les anticipations mais doit intervenir et relever ses taux d'intérêt, ce qu'elle fera probablement dans les prochains mois. Aux Etats-unis en revanche, la Federal Reserve ne souhaite pas, pour l'instant, modifier sa stratégie considérant que la question de l'inflation passe après celle de la croissance." "Ces précisions sur les situations différenciées des pays à travers le monde permettent de cerner, via l'orientation de la politique monétaire, la façon dont l'économie globale pourrait évoluer si les tensions actuelles, liées au contexte géopolitique, sur le prix des matières premières étaient temporaires. Les banques des pays émergents sont plus actives. En redoutant les afflux de capitaux et l'inflation de court terme, elles ont la tentation de favoriser l'appréciation de leur monnaie. Si leur stratégie est efficace, elle rendra les pays industrialisés plus compétitifs mais sera aussi synonyme d'une conjoncture globale encore davantage conditionnée par les pays émergents." AUT/ALO
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