(AOF / Funds) - "Malgré l'échec retentissant du QE2, tout porte à croire que la Réserve fédérale américaine (Fed) mettra prochainement en place un troisième programme d'assouplissement quantitatif (QE3). Une telle mesure constituerait une nouvelle erreur majeure à nos yeux. Avec 1.700 milliards de dollars de réserves excédentaires, un nombre qui devrait normalement se situer autour de 2 milliards, et la capacité ultérieure de générer 11.000 milliards de crédits supplémentaires, l'économie américaine ne souffre certainement pas d'un manque de liquidité", note Lombard Odier. "Les taux réels négatifs confirment que les prévisions d'inflation sont déjà assez élevées : la Fed n'est donc aucunement confrontée à un scénario de déflation. Dans un environnement non-déflationniste caractérisé par une ample liquidité, la mise en place d'un troisième programme d'assouplissement quantitatif semble donc pour le moins inappropriée." "C'est une restructuration fondamentale de la dette qui fait actuellement cruellement défaut. La dette totale du marché américain du crédit s'élève à 53.000 milliards de dollars, soit 354% du PIB (contre un pic de 380% en mars 2009). 20% (11.000 milliards) de cette dette correspondent aux créances hypothécaires des ménages. Le secteur des ménages américains affiche 4.000 milliards de fonds propres négatifs nets, un chiffre qui n'est guère surprenant étant donné l'absence totale de mesures visant à résoudre les problèmes de solvabilité, et la situation ne s'est pas améliorée depuis le début de la crise financière." "Dans une économie où la consommation représente 72% du PIB, cette valeur réelle nette négative des fonds propres des ménages constitue un frein de taille à la croissance économique. Alors que le programme d'assouplissement quantitatif gonflera temporairement les prix des actifs et déformera l'allocation des ressources, il ne résoudra aucunement les problèmes d'endettement sous-jacents. Une conversion des créances en actions serait un premier pas vers une réduction durable de l'endettement et une relance de la consommation, la croissance et l'emploi." "La stabilisation du ratio dette publique-PIB du gouvernement américain à un niveau proche de 100% nécessiterait un resserrement budgétaire de l'ordre de 7% du PIB, ce qui pèserait fortement sur la demande actuelle et, en l'absence de mesures visant à relancer la demande du secteur privé, provoquerait la formation d'une spirale baissière de l'économie, comme c'est actuellement le cas dans de nombreux pays européens." "Dans ce contexte, les taux d'endettement ne font qu'augmenter et les problèmes de solvabilité continuent de s'aggraver. Comme l'explique Alberto Alesina, le déclin des dépenses publiques immédiates provoqué par les resserrements budgétaires se traduit par une baisse des charges fiscales privées futures, une réduction du risque de défaut et une diminution du coût du capital, ce qui a pour effet de doper la demande privée et de diminuer les taux d'endettement, seulement si les ménages parviennent à combler l'écart entre la baisse actuelle et la hausse future des revenus par un effet de levier compensatoire." "Or, seul le remboursement de la dette hypothécaire du secteur des ménages permettra de combler cet écart. Les mesures visant à réduire la dette publique ne font quant à elles qu'aggraver la situation et maintiennent le gouvernement dans un cercle vicieux. L'Europe est confrontée au même problème que les Etats-Unis. C'est notamment le cas de l'Espagne qui doit s'engager dans un processus de conversion des créances en actions pour rompre le cycle de resserrement budgétaire-ralentissement de la croissance-aggravation des inquiétudes en termes de solvabilité." "Outre les problèmes structurels de solvabilité rencontrés par la plupart des gouvernements, les banques européennes disposent d'une marge de manoeuvre limitée en cas (malheureusement probable) de pertes, voire de défaillances, souveraines. Il conviendrait, entre autres, de procéder à une recapitalisation des banques européennes. Trois éléments nous incitent à garder un positionnement défensif : d'abord, notre baromètre de récession indique une forte probabilité de récession aux Etats-Unis ; ensuite, la solvabilité de nombreux gouvernements (essentiellement européens mais pas uniquement) est remise en question ; enfin, les mesures de liquidité mises en place ont échoué (des politiques de solvabilité actives auraient été plus efficaces)." "A notre avis, les perspectives de rendements sur les marchés des actions ne s'amélioreront que si l'énorme fardeau de la dette privée, jusqu'ici gardée hors de portée des pressions de restructuration par l'insolvabilité croissante de la dette souveraine, est allégé. Dans l'intervalle, nous maintenons notre sous-pondération des actions, notre surpondération de l'or et notre exposition aux emprunts d'Etat à long terme." AUT/ALO
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