Bourse - faut-il encore faire crédit aux valeurs bancaires ?

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Depuis que la FED a déterminé un cadre de sortie du QE, les banques se retrouvent aux prises avec un contexte de remontée des taux d'intérêt. Quel retentissement ces hausses de taux peuvent-elles avoir sur leur activité ?

Eric Vanpoucke : Si les bancassureurs grâce à leur activité d'assurance profiteront de la remontée des taux, celle-ci est plutôt négative pour les purs acteurs bancaires qui vont devoir composer avec un renchérissement de leur coût de refinancement. La remontée des taux va accroître la distorsion entre les établissements avec les business models et les bases de fonds propres les plus solides et les autres.

Certains analystes évoquent un problème structurel de liquidités des banques françaises. Qu'en est-il ?

Les banques françaises ont connu en 2011 des problèmes de liquidités en dollars, leurs homologues américaines prétextant de leur exposition à la dette grecque pour refuser de les refinancer lors de l'apogée de la crise des dettes souveraines. Ce problème n'en est plus un, il a été traité. En outre, la Banque de France songe dans un avenir très proche à autoriser les banques françaises à titriser certains de leurs actifs afin de se procurer de la liquidité. C'est un changement fondamental dans la mesure où la France était jusqu'à il y a peu l'un des pays Européens les plus réticents à la titrisation. La titrisation permettrait de réduire la dépendance des banques françaises à l'égard des marchés financiers. Elle se paierait néanmoins de l'introduction d'un nouveau risque car la lisibilité des comptes en pâtirait et puis se pose aussi la question de la supervision des véhicules de titrisation.

Vous évoquez la titrisation pour assurer de la liquidité aux banques françaises mais quels types d'actifs seraient titrisés ?

C'est là toute la question. Il ne faudrait pas tomber dans les errements que l'on a connus avec les subprimes. Il faut espérer que seuls des actifs de qualité pourront être titrisés. La titrisation ne fonctionne que si l'on est très strict sur la qualité des actifs que l'on y met.

La France est au dire de certains commentateurs dans une impasse économique. Si elle venait à subir la loi du marché et que ses taux d'intérêt remontaient, quels pourraient être les dommages pour les banques françaises ?

Encore une fois, l'impact portera sur le coût de financement des banques. Et c'est d'ailleurs le cœur du sujet. Prenez le principe de plus en plus évoqué de la participation des créanciers privés en cas de faillite d'une banque. Une telle évolution ne sera pas gratuite pour les banques. Les investisseurs privés exigeront de rémunérer le risque, ce qui se traduira immanquablement par un coût de financement accru. L'assouplissement global des conditions de financement observé depuis l'été 2012 pourrait être carrément remis en cause. Si à cela se greffe une remontée trop brutale des taux, le retour à une rentabilité plus acceptable de la part des banques (2.9% de ROTE* en moyenne en 2012 contre 7.2% attendus en 2013 puis 8.6% en 2014) s'en trouverait différée de plusieurs semestres.

La morosité de la consommation, la stagnation du marché immobilier et la faiblesse de l'investissement n'augurent-elles pas d'une année 2013 décevante en termes de résultats pour les banques françaises ?

Si l'on se concentre sur l'activité récurrente des banques françaises et met de côté tous les éléments exceptionnels, on ne peut s'attendre dans le contexte actuel qu'à une baisse des volumes de l'activité de banque de détail, et le coût du risque ne va guère s'améliorer. De même, les mesures de restructuration, avec parfois la fermeture d'agences à la clé et les coupes dans certains budgets trouvent désormais leurs limites. En revanche, les activités d'investment banking se portent nettement mieux, dans un environnement financier redevenu plus serein depuis le printemps. Surtout, la menace d'un effondrement complet du système semble désormais largement écartée. Plus généralement, ce qui paraît préoccupant est le fait que les banques européennes se retrouvent dispensées de stress test jusqu'au 1er trimestre 2014. La communication sur leurs ratios et leur base de calcul a été largement laissée à l'appréciation de chaque Etat. Or pour un certain nombre d'établissements, notamment les banques italiennes et espagnoles, on est en droit de s'interroger quant à la qualité réelle des actifs sous-jacents et des restructurations entreprises depuis deux ans. Un certain nombre d'établissements reste structurellement non rentable et la question se posera tôt ou tard de leur maintien dans le paysage bancaire Européen.

Le risque systémique n'est donc pas évacué ?

Le risque systémique évolue mais il demeure. Néanmoins, il convient de nuancer. La plupart des grands groupes bancaires sont sans doute en mesure d'atteindre, et très largement, les ratios imposés par Bâle III, avec des fonds propres autour de 10 %. L'inquiétude tient plutôt au fait que lorsqu'il faudra que les banques se soumettent à l'examen d'une autorité européenne supranationale et, partant, sans doute plus regardante, on pourrait avoir des mauvaises surprises du côté des établissements bancaires les plus fragiles. D'ailleurs, on peut s'interroger sur le fait qu'il soit si problématique pour les Etats européens de s'accorder sur le principe d'un régulateur unique. En matière d'union bancaire, l'Europe a très peu avancé, les pays concernés éprouvant apparemment des difficultés à s'entendre sur le cadre et sur les moyens. L'idée de devoir rendre des comptes à un organe supranational pose manifestement problème. On peut voir en la matière un réflexe nationaliste, fort habituel en période de crise, mais aussi le fait que les uns et les autres ne soient pas si sûrs que cela de la qualité des contrôles qu'ils ont appliqués à leurs banques.

Au regard d'un tel tableau d'ensemble, est-il censé de détenir des banques en portefeuille ?

On peut se poser la question surtout quand on se remémore que fin 2012 les brokers soutenaient qu'il fallait pour générer de la performance détenir des banques et de l'Italie... on a vu ce qu'il en a été au premier semestre Cependant, les banques ne sont plus dans l'état catastrophique qui était le leur voilà trois ans. Leur situation s'est considérablement améliorée. Il n'en reste pas moins que la route vers leur rentabilité d'avant crise demeure cahoteuse et sinueuse. A contrario, même si les valorisations se sont effondrées, le poids du secteur bancaire reste prépondérant dans les indices et il est indispensable, en bonne gestion, d'avoir quelques cartes en main. Dès lors, une grande sélectivité s'impose et le critère majeur de sélection à retenir sera à n'en pas douter le dividende, qu'il se fasse en titres ou en cash. L'amélioration des ratios de solvabilité des banques françaises devrait leur permettre un retour progressif à un pay-out, autrement dit un taux de distribution des résultats aux actionnaires, de l'ordre de 40 à 42 %, en ligne avec la moyenne européenne. Cet espoir de redressement du taux de distribution est à jouer, au-delà même de la décote sur les actifs. Après, il est important de comprendre que les business models des banques françaises se sont écartés les uns des autres et qu'acheter du BNP Paribas ou du Société Générale ne peut correspondre à une même stratégie. BNP Paribas est désormais beaucoup plus sensible à l'activité aux Etats-Unis que ses consoeurs ; mais à la différence de ces dernières, le groupe n'est que très peu présent sur les marchés émergents. BNP Paribas n'est donc pas le bon véhicule bancaire pour jouer la thématique émergente, très à la mode en ce moment, sachant aussi que l'Europe continentale va encore tourner au ralenti au cours des 18 prochains mois au moins. En revanche, si vos critères de sélection procèdent plus de la qualité des fondamentaux, BNP Paribas qui est indubitablement un best in class en Europe apparaît comme incontournable.

Que conseilleriez-vous à un particulier qui se pose la question d'investir ou non dans les valeurs bancaires ?

Quand on investit en bourse, on ne le fait pas pour quelques semaines ou trois mois. Sur un horizon de moyen terme, il y a encore énormément de place pour une amélioration des fondamentaux des banques et les choses vont plutôt dans le bon sens. Par conséquent, sur un horizon de trois ans, se passer du secteur bancaire dans un portefeuille diversifié serait une erreur. Deux approches sont ensuite possibles : soit, aller sur des best in class qui ont un historique qui plaide pour eux - et affichent des ratios qui ne vous empêchent pas de dormir la nuit - BNP Paribas, à ce titre, est le meilleur élève de classe en France et l'un des meilleurs en Europe - on peut aussi citer Swedbank ou UBS; soit rechercher une performance accrue en prenant aussi parallèlement plus de risques avec des titres comme Société Générale ou Crédit Agricole, dont la décote reste significative et proportionnelle au potentiel de redressement de fondamentaux lourdement affectés par des choix stratégiques qui se sont révélés hasardeux au cœur de la crise. Dans cette seconde catégorie, on citera en Europe KBC, Intesa San Paolo, Bank of Ireland ou Barclays. *ROTE = Return On Tangible Equity

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