Le brouillard se lève, en commençant par l'Europe...

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Les facteurs d'incertitude que nous avions relevés le mois dernier n'ont pas pesé longtemps. En septembre, les investisseurs sont restés stoïques profitant de chaque petit repli passager pour acheter des actions, européennes de préférence. Le grand marchandage américain qui se déroule actuellement sur le budget et le plafond de la dette fédérale, s'il dure quelques semaines, peut bloquer la hausse des marchés. Mais la puissance du mouvement de réallocation d'actif vers les actions et l'Europe pourrait encore nous surprendre et emmener les indices au-delà de nos objectifs. L'amélioration des perspectives économiques se poursuit en Europe, au Japon et en Chine. La situation des pays émergents reste encore incertaine. La croissance américaine ne déçoit pas mais elle reste vulnérable à court terme. L'arrêt des services publics, issu du blocage politique sur le budget, est hautement récessif. Il devrait coûter 0,15 % de croissance par semaine. A ce rythme, en un mois, c'est un trimestre de croissance américaine qui s'évapore. Par ailleurs, le plafond de la dette fédérale sera bientôt atteint et ceci va nécessiter un accord politique autrement plus vital. Face à ce spectacle désolant, rappelant le mois d'août 2011, les investisseurs sont restés assez stoïques, certains qu'un compromis serait trouvé. Nul n'envisage que la situation empire alors que l'échéance sur le plafond de la dette, plus cruciale encore, se rapproche. Nous pensons que le bras de fer cessera bientôt. En Europe, élections allemandes et crise politique italienne sont derrière nous. Il est temps de reprendre le chemin des grandes réformes, comme l'Union Bancaire ou de parachever les mécanismes de sauvegarde des pays endettés. Laissons encore quelques semaines à Angela Merkel pour mettre son gouvernement et sa coalition en ordre de marche. Le temps presse car les pays du Sud sont fragiles, tiraillés entre l'austérité et le chômage. La politique économique française, de plus en plus incompréhensible, bénéficie toujours de la bienveillance de Bruxelles qui ne veut pas attiser les braises et inquiéter les investisseurs obligataires. C'est finalement encore la FED qui a mené le bal. Inquiète de la remontée des taux longs qu'elle avait provoquée et des incertitudes budgétaires, elle a préféré ne pas réduire ses achats d'obligations. Au vu des derniers événements, elle a eu sans doute raison. Cet attentisme a surpris les investisseurs qui ont rapidement inversé leurs positions, annulant une partie des effets négatifs que la FED avait provoqués auparavant, sur les devises, les taux longs ou les marchés émergents. Néanmoins, tout ceci ne durera pas. La FED finira par mettre en œuvre ses projets, au plus tôt en décembre. Malgré cela, sa politique reste ultra accommodante et la remontée des taux courts, autrement plus dangereuse n'est pas prévue avant 2015 au mieux. Sur les marchés obligataires, la décrue des taux longs allemands et américains devrait s'achever. Ils devraient évoluer dans les prochains trimestres entre 2,5 et 3% aux Etats-Unis et 1,5 et 2% en Allemagne. Cette accalmie relative devrait favoriser les emprunts d'Europe du Sud et des pays émergents. Le contexte général est donc toujours favorable à la prise de risque, notamment sur les actions et sur les plus décotées en particulier. Les réallocations vers les actions européennes, les secteurs cycliques, en retard ou sous évalués n'ont pas cessé et devraient même se poursuivre. La valorisation des actions s'est redressée mais pas suffisamment pour être excessive. Le bon comportement des marchés en septembre permet d'envisager des potentiels de hausse plus substantiels à six mois (5 à 10%). Mais nous préférons conserver nos objectifs de fin d'année. Dans notre allocation d'actif à moyen terme, nous surpondérons les actions des pays développés. A court terme, nous privilégions l'Europe et le Japon dans une moindre mesure. Nous restons neutres sur les Etats-Unis (dont le potentiel de hausse est réduit) et relevons les pays émergents à neutre également (pour profiter du rebond technique). Nous ne modifions guère nos positions sur les produits de taux. Nous restons donc sous-pondérés sur la plupart des emprunts d'Etat (à l'exception de ceux d'Europe du Sud). Nous relevons provisoirement à neutre celles des pays émergents. Seules les obligations d'entreprises européennes à haut rendement ou convertibles restent attractives. Nous maintenons notre sous pondération sur les matières premières à moyen terme en restant neutre à court terme sur les matières premières industrielles. Les priorités des investisseurs en actions ont changé. Leur recherche s'oriente vers plusieurs thèmes : - la sensibilité aux taux d'intérêt, favorable aux secteurs Banques, Produits de base, défavorable aux Services Publics ou à l'Immobilier, - la sensibilité à la croissance notamment européenne (Industrie, Construction & Matériaux, Technologie, Automobile, Distribution) - la valorisation (faible pour les Télécoms, élevée pour l'Alimentation/Boisson, le Tourisme/Loisirs). La dépendance à la croissance émergente ou bien la sécurité, la visibilité des chiffres d'affaires et des résultats ne sont plus la panacée quand la valorisation des titres est élevée. Il faut adapter les portefeuilles à cette nouvelle donne et nous avons encore procédé à quelques changements en ce sens dans nos recommandations sectorielles européennes. Nous avons relevé à (+) les notes moyen terme des secteurs Construction & Matériaux (cyclicité) et Distribution (croissance européenne et valorisation). Nous avons fait de même pour les notes Court terme des secteurs Technologie (cyclicité), Automobile (cyclicité et valorisation), Télécommunications (faible valorisation), Industrie (cyclicité) et Produits de Base (valorisation et effet positif de la hausse des taux). Nous renforçons l'orientation cyclique, moins défensive et de type Value. En particulier, nous abaissons à (-) les notes court terme du secteur Alimentation/Boisson (un peu cher) et du secteur Tourisme/Loisirs (risque de déception et bonne valorisation). A moyen terme, nous abaissons à (=) les secteurs Santé et Tourisme/Loisirs dont les tendances relatives se dégradent. Vincent Guenzi, CHOLET DUPONT

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