Un été plein de promesses et de doutes mais les risques nous semblent limités

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Les déceptions économiques n'ont pas permis à tous les marchés actions européens de poursuivre leur progression après les décisions de la BCE. En revanche, de nombreuses autres Bourses se sont bien comportées et restent bien orientées. L'environnement global reste favorable avec un redressement des perspectives aux Etats-Unis et dans quelques pays émergents et cela limite les risques. Nous restons favorables aux actions et pensons que la désaffection est passagère en Europe. Il faut encore profiter des opportunités d'achat et rester patient. Les marchés ont évolué au moins de juin au gré des nombreuses déclarations des Banques Centrales des pays développés, mais aussi en fonction des statistiques économiques. En début de mois, la BCE a tenu ses promesses en confirmant toutes les mesures qui étaient attendues. Les marchés européens ont salué l'évènement pendant quelques jours avant de retomber en léthargie. Plus précisément, les Bourses du Sud et françaises semblent avoir été moins favorisées, sans doute à cause de signaux moins favorables sur l'activité et à cause de l'arrêt de la baisse de l'euro. En revanche, les Bourses des pays accumulant de bonnes nouvelles ont pu progresser davantage comme aux Etats-Unis et au Japon. Celles des pays émergents ont eu des évolutions très diverses en fonction de leur situation spécifique. Les questions sur l'évolution des politiques monétaires anglaises et américaines concentrent à nouveau les incertitudes et les inquiétudes. De plus, de nouvelles réflexions sur l'existence de bulles financières (sur l'immobilier londonien, sur les obligations privées américaines ou européennes et leurs dérivés) accréditent bien l'idée que les hausses des taux deviennent inéluctables pour garantir l'assainissement du système financier. Le problème, c'est que les conditions économiques ne sont pas assez fortes pour supporter les hausses de taux aux USA ou en Angleterre. Forts de ce constat, les agents économiques continuent à emprunter à des taux bas et à placer ces fonds pour obtenir des rendements satisfaisants. Cette négation du risque et l'inflation du prix des actifs qu'elle engendre devient préoccupante aux yeux de la FED, de la Banque d'Angleterre, du FMI ou de la BRI... Combien de temps cette situation durera-t-elle ? « Promenons-nous dans les bois, quand le loup n'y est pas ! Loup, y-es-tu ? » Tout le monde connait la fin de la ritournelle et devine que lorsque les taux remonteront vraiment, les marchés financiers souffriront. D'autres pensent que la musique ne s'arrêtera pas car la croissance restera anémique. Les interventions des Banques Centrales dureront donc longtemps et les taux longs baisseront encore. Dans ce cas, l'inflation des actifs financiers et les bulles financières continueront...pour mieux éclater plus tard. Face à ces interrogations, notre interprétation est la suivante. Ni la FED, ni la BOE ne veulent casser la croissance. Leurs discours visent à rassurer les investisseurs sur leurs intentions : la hausse des taux directeurs sera progressive pour obtenir une hausse des taux longs contrôlée et mesurée permettant un dégonflement des positions spéculatives sans accident. Si elles y arrivent, les actions ont plus à gagner que les produits obligataires. Si elles n'y arrivent pas, actions et obligations progresseront ensemble mais les risques augmenteront plus rapidement. Il est bien difficile de fixer les échéances de ces évènements. Les conditions macro-économiques actuelles nous laissent probablement un an à 18 mois de répit pendant lesquels nous devrons rester aux aguets. Les évolutions favorables de l'environnement nous amènent à Surpondérer légèrement à court terme les actions par rapport aux produits de taux, comme nous le faisions déjà à moyen terme. Nous avons d'ailleurs légèrement relevé nos objectifs de fin d'année pour les indices. Le potentiel de hausse à six mois et à un an est attractif. Tant que l'environnement global reste favorable, nous restons convaincus que les actions européennes disposent d'un fort potentiel de rattrapage à moyen terme. A plus court terme, notre scénario positif est contrarié par la résistance de l'euro et le léger tassement de la croissance en Europe. Dans ce contexte, le relèvement des estimations bénéficiaires ne peut s'enclencher rapidement. Mais cet attentisme crée des opportunités qu'il faut saisir, comme en ce moment. Nous adoptons donc une position neutre à court terme sur les actions européennes et la surpondération sur les actions peut se faire sans prédilection particulière pour une zone géographique. L'amélioration des perspectives économiques européennes devrait favoriser à nouveau les valeurs cycliques et domestiques, ainsi que les valeurs financières. La baisse du dollar devrait aider les valeurs exportatrices les plus exposées à sa concurrence. Mais pour l'instant, toutes ces valeurs ne sont pas très recherchées. Il vaut mieux les accumuler sur repli. Certaines valeurs, défensives ou encore peu chères, sont mieux orientées. Nous avons adapté nos choix sectoriels en conséquence. A court terme, nous avons relevé à Surpondérer les secteurs Pétrole et Biens de Consommation non cycliques et abaissé à Neutre, les secteurs Automobile, Construction et Tourisme/Loisirs. A moyen terme, nous avons abaissé à Neutre les secteurs Banques et Assurances, confrontés aux risques réglementaires et à la persistance de taux trop bas. Nous avons relevé à Surpondérer le secteur Alimentation/ Boissons qui pourrait bénéficier du redressement des pays émergents. Sur les produits obligataires, notre position est inchangée, globalement neutre ou sous-pondérée. Nous surpondérons encore les emprunts d'Etat d'Europe du Sud, les obligations d'entreprises européennes, convertibles ou à haut rendement. Vincent Guenzi, Responsable de la stratégie d'investissement Cholet Dupont

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