Carmignac Patrimoine, la prudence est de mise

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Carmignac patrimoine a renoué avec ses standards de performance : pour des milliers d'épargnants, il ne faut pas chercher plus loin la bonne nouvelle de 2014. Durant ce dernier exercice, le fonds aux 26 milliards d'euros d'actifs a réalisé un gain de + 8,81 % contre + 6,82 % pour sa catégorie –progression en ligne avec les quasi + 9 % de performance annualisée dégagés en moyenne depuis sa création en 1989 et ô combien rassurante après une période de vache maigre (de 2010 à 2013) au cours de laquelle la performance annualisée de Carmignac Patrimoine était non seulement tombée à 3,74 %, mais, pire, se contentait d'avoisiner celles de sa catégorie. 

Si une gestion délibérément prudente dans le hourvari de la crise de la zone euro justifiait que Carmignac Patrimoine rentrât momentanément dans le rang en matière de surperformance, le retour de celle-ci en 2014 s'avère une excellente incitation à aller voir de quelle façon l'équipe de Carmignac Gestion calibre Carmignac Patrimoine dans un environnement financier a priori plus propice.

Tous les gérants ne se rallient pas à la douce euphorie qui gagne les marchés. Alors que sont légion les gestions diversifiées ayant relevé leur pondération en actions, chez Carmignac Gestion on positionne Carmignac Patrimoine, le fonds amiral de la maison, de sorte qu'il puisse garder le cap, quand bien même certains vents contraires viendraient à forcir.

Avec une exposition nette aux actions de seulement 35 % en ce début février, Carmignac Patrimoine reste très mesurément offensif et il se confirme à écouter Didier Georges, membre du comité d'investissement de Carmignac Gestion, que le scepticisme prévaut chez Édouard Carmignac et ses troupes.   

En l'espèce, l'alignement de planètes favorable  –baisse de l'euro, du pétrole et QE de la BCE–  si communément vanté par les gestionnaires de tout crin pour son influence haussière sur les marchés boursiers ne recueille guère les suffrages de l'équipe de Carmignac Patrimoine.

La baisse de l'euro, déjà jouée

Bien qu'il admette que le QE de la BCE débouche sur une création monétaire ayant « vocation à faire baisser l'euro » et que le dollar, de son côté, se trouve raffermi par la normalisation de la politique monétaire américaine, Didier Saint Georges estime que le phénomène « est assez largement joué aujourd'hui ». 

En outre, la revalorisation du dollar ne constitue pas forcément une bonne nouvelle. «Si vous observez sur vingt ans le lien entre le dollar et la croissance dans le monde, vous constatez que le dollar a tendance à surperformer lorsque la croissance mondiale ralentit,» commente Didier Saint-Georges. «La raison en est simple et logique : le commerce et la croissance mondiaux sont très largement financés en dollar. Quand vous avez beaucoup de croissance, des tas d'acteurs économiques empruntent en dollar pour se financer puis vendent ces dollars contre leur monnaie nationale afin d'investir. [Quand la croissance décélère,] ils débouclent ces opérations, vendent leur monnaie et rachètent des dollars.» 

Et du côté de Carmignac Patrimoine et de Carmignac Gestion on est d'autant plus à l'écoute de ce signal que l'on ne croit pas à l'accélération de la croissance américaine. « C'est peut-être là qu'il pourrait y avoir le plus de déception,» souligne Didier Saint Georges. « Beaucoup d'observateurs s'enthousiasment parce que le troisième trimestre a été très fort aux États-Unis » ; mais comme le relève le membre du comité d'investissement de Carmignac Gestion l'alternance de trimestres forts et de trimestres faibles se conclut au global outre-Atlantique par une croissance « toujours aux alentours de 2% ou de 2,2 %.» En outre, « on constate qu'une partie des bons chiffres récents [aux États-Unis] sont dus à l'investissement. Or, nos indicateurs avancés relatifs à ce même investissement montre que cette reprise est probablement fragilisée. Aujourd'hui, nous suivons un indicateur très utile : les commandes de biens durables qui traditionnellement anticipent l'évolution de l'investissement. Celles-ci se sont affaiblies sur les deux derniers mois, Ce qui nous donne à penser que le rythme de croissance aux États-Unis n'est pas en accélération.»

Si l'analyse est juste, il devient douteux de considérer comme acquise une remontée des taux d'intérêt la Fed en juin 2015 d'après Saint-Georges et, partant, de tenir pour certaine et irrévocable la bénédiction que représente la baisse de l'euro face au dollar.

Et quand bien même l'euro continuerait de baisser, le problème reste pour Didier Saint-Georges que « l'on peut faire baisser une monnaie autant que l'on veut, si l'économie mondiale ne repart pas et, en particulier, si l'économie américaine n'accélère pas, la turbine de croissance, sur laquelle beaucoup comptent, que sont les exportations européennes pourrait être insuffisante.»

Un effet "pétrole" douteux

De surcroît, l'équipe de Carmignac Patrimoine relativise à double titre l'adjuvant à la croissance que représente la baisse spectaculaire des cours du pétrole: « il est bon d'avoir en tête qu'on ne peut pas en même temps se féliciter de la baisse de l'euro et de la baisse du prix du baril. La baisse de l'euro atténue celle du baril. (...)  ; quant à savoir si la baisse du prix de l'énergie peut vraiment ajouter des points de croissance à la zone euro, c'est possible mais pas certain. (...) la baisse du prix du baril n'est pas un coup de tonnerre dans un ciel bleu. Elle a lieu à un moment où le prix des autres matières premières baisse. (...) On a [donc] un phénomène qui [selon nous] traduit bien davantage une faiblesse générale de la demande, » qui elle-même témoigne du manque de tonus de l'environnement économique. Ce contexte pour Saint-Georges freine la consommation et encourage les consommateurs inquiets pour leur avenir à  épargner. Par conséquent, « il est à craindre que les économies réelles faites sur la facture pétrolière ne soient pas entièrement recyclées en consommation, » et que les pressions déflationnistes persistent.

Quant au QE de la BCE et son dieu lare, Mario Draghi, si goulûment invoqués par des marchés désireux de se persuader que tout ira bien toujours, chez Carmignac Patrimoine et Carmignac Gestion on estime que leur influence se doit d'être nuancée. « Nous sommes très sceptiques sur la capacité qu'a Mario Draghi, à lui tout seul, car il n'y a que lui qui agit véritablement aujourd'hui, à relancer la croissance en Europe,» déclare Saint-Georges, «et il existe une accumulation de raisons pour lesquelles nous pouvons être sceptiques. L'une des raisons majeures est le fait que le QE [qui a pour incidence de faire baisser l'euro] consiste simplement à déplacer le problème chez le voisin.» Autrement dit, le regain de compétitivité de l'un (la zone euro) se paye de la baisse de compétitivité de l'autre (USA, Japon...) et pour la croissance mondiale,il s'agit « d'un jeu à somme nulle.»

Le QE ne ferait en somme que fournir « un petit peu de drogues supplémentaires aux marchés (…) ravis de surfer sur toutes ses liquidités.» Néanmoins, il convient de garder à l'esprit «qu'il ne s'agit que d'un phénomène de liquidités et non d'un phénomène d'économie réelle.»

Gérer Carmignac Patrimoine les yeux ouverts est dès lors plus que jamais impératif car «lorsque la liquidité diverge considérablement de l'économie réelle, ce n'est ni très confortable ni très sain.»

Un positionnement tactique

Néanmoins, Carmignac Patrimoine s'accommode plutôt bien de la singularité de l'écosystème actuel. 

Le fonds fait son miel de l'administration par la BCE du prix et des taux obligataires. «La BCE est prête à payer très cher [les obligations], elle achète même des emprunts aux rendements négatifs. (...) Lorsque vous êtes porteur de ces actifs financiers il s'agit d'une aubaine extraordinaire.»

A contrario, ne croyant pas à la reprise, Carmignac Patrimoine se cantonne à une exposition aux actions de 35 %. «Nous avons un positionnement qui a très peu changé par rapport à ce qu'il était ces derniers mois [et qui repose] sur une conviction assez forte : le cycle global risque de décevoir (...) ; par conséquent, nous avons des titres en portefeuille, Actions comme Obligations, qui vont bien se comporter dans cet environnement.» 

Voilà pourquoi du côté de Carmignac Patrimoine les cycliques sont pour l'heure bannies de la poche Actions.  « Nous sommes investis dans des valeurs que l'on pourrait qualifier de défensives, » en l'espèce des valeurs à croissance visible, avec des cash flows significatifs, permettant de profiter de dividendes relativement sécurisés, que l'on trouve dans des secteurs « extrêmement lisibles » tels que la pharmacie, la technologie ou le transport ferroviaire.

Face à ces positions longues, l'équipe de Carmignac Patrimoine est vendeuse d'entreprises de tous horizons, mais « de mauvaise qualité : des cycliques endettées et si possible en dollar, ce qui les fragilise davantage. » « Ces valeurs-là, » insiste Saint-Georges, « si notre scénario économique s'avère juste, connaîtront des difficultés importantes. »

Cette défiance à l'égard des cycliques s'étend aux bancaires. En tout cas sous forme d'Actions.  

« On ne détient dans le portefeuille de Carmignac Patrimoine aucune banque européenne sous forme d'Actions mais nous en avons sous forme d'obligations. » Car si être au capital d'une banque européenne, qui « a un mal fou à générer de la croissance bénéficiaire » en raison d'une demande asthénique et de contraintes réglementaires toujours plus pesantes, n'offre pas d'intérêt, en revanche, le durcissement de ces mêmes règles prudentielles et le renforcement des fonds propres qu'il induit, tout comme le fait que BCE « assure la liquidité quoi qu'il arrive», limitent grandement le risque de défaut des banques.

Afin de visionner en intégralité l'interview de Didier Saint-Georges sur Carmignac Patrimoine, cliquez sur la vidéo ci-dessus.

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