Bourse : dividendes, hard Brexit, valorisation aux US et émergents

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Eric Turjeman, l'un des grands arguments allégués en faveur des marchés actions, notamment européens, consiste à dire qu'ils sont peut-être à leur prix mais qu'ils livrent du 4 % de rendement des dividendes. Cela étant, lorsqu'un marché offre du 4 % de rendement des dividendes, est-ce que ça ne traduit pas une réticence des investisseurs à placer leur argent dans les actions et ne souligne pas le doute qui les habite concernant la pérennité de ce dividende et du rendement qu'il offre ?

Si, totalement. Ce 4 % de rendement correspond en fait à la prime de risque. L'alternative à ce 4 % du rendement des dividendes est le 0 % de rendement du « sans risque », si tant est qu'il soit complètement sans risque, qui est celui du bund allemand. Si vous avez 100 euros à placer pendant dix ans, soit vous les placez sur des Bund et dans dix ans vous récupérez 100 euros avec zéro d'intérêt chaque année et éventuellement vous perdez de l'argent à cause de l'inflation, soit effectivement vous les placez dans des actions et si le rendement est pérenne vous encaissez quand même 4 %, ce qui fait que, globalement, capitalisé, vous avez plus de la moitié de votre investissement qui est remboursé au bout de dix ans. Si cette option était garantie, les investisseurs iraient sur le marché actions massivement. La question est de savoir si on peut y croire ou non et les marchés n'y croient pas. C'est pour cela que ces 4 % [de rendement des dividendes] sont issus finalement de résultats qui ont progressé et d'un pay-out, c'est-à-dire d'un taux de distribution de dividendes qui a progressé sans que le prix des actions monte. Parce qu'effectivement les investisseurs se disent qu'ils ne tiendront pas.

Mais ces 4 % de rendement du dividende sont-ils tenables ?

Je pense que oui. 

Qu'est-ce qui vous fait dire cela ? 

Les actions européennes évoluent avec la croissance mondiale et qu'avec 3 % de croissance mondiale, qui est le chiffre que nous avons en en tête car nous nous attendons à ce que les prévisions actuelles qui sont de 3,5 % soient révisées en baisse, les sociétés européennes arrivent non pas à faire croître leurs résultats, mais à les maintenir, et parviennent, avec des taux de distribution des dividendes qui ne sont pas exorbitants, à distribuer un montant de dividende à peu près égal d'une année sur l'autre. D'ailleurs, si on met de côté 2008, on note une grande stabilité dans les distributions de dividendes. Leur volatilité est beaucoup plus faible que celle des résultats d'une année sur l'autre. 

Cela serait un signal fort pour aller sur les actions mais dans une précédente interview vous nous avez dit que le marché aujourd'hui est à son prix…

Oui parce qu'en fait on reste dans un environnement de croissance. 3 % [de croissance mondiale] ça n'est pas une récession. C'est relativement faible mais c'est juste le niveau nécessaire pour maintenir les résultats en l'état, et puis certains risques n'ont pas disparu : la guerre commerciale, le Brexit où l'on est complètement dans le flou.

Est-ce que le Brexit n'est pas d'ores et déjà intégré dans les cours ?

Non, je ne crois pas, en tout cas pas le hard Brexit, le Brexit dur. Du reste, quand vous regardez bien personne ne croit à un no deal Brexit, parce que ce serait une folie monumentale. Les marchés n'ont donc pas du tout intégré [ce scénario]. Le Brexit n'a été en fait intégré qu'une journée, lorsque l'issue du vote sur le Brexit a été connue voilà deux ans et demi, en juin 2016. La première journée, le marché a plongé puis, très rapidement, il s'est repris. Depuis on considère qu'il s'agit d'un non événement parce que tout le monde estime que les Britanniques trouveront une solution, un accord,  (…) , peut-être même un nouveau référendum, mais personne ne croit aujourd'hui à un suicide de la part des Britanniques (…).

Peut-être que le marché surestime la rationalité des politiques ?

C'est possible mais en tout cas le marché n'a pas intégré le No Deal dans les cours aujourd'hui. Cela fait donc partie des risques et puis il y a les tensions commerciales entre la Chine et les Etats-Unis . Chinois et Américains devraient parvenir à trouver un accord parce que sinon ce serait perdant perdant, ça n'a pas de sens.

Par conséquent, ces 4 % de rendement du dividende des actions européennes sont plutôt alléchants et je renvoie à ce propos les internautes à notre précédente interview où vous expliquiez ce qu'il faut faire selon vous avec ces actions européennes mais regardons un peu ailleurs. Est-ce qu'aujourd'hui en tant qu'investisseur, même particulier, on ne doit pas aller sur marché actions américain en dépit du fait qu'il soit cher, puisqu'en l'occurrence il est revenu à des niveaux de valorisation supérieurs aux moyennes historiques ?

Pour des raisons d'évaluation nous n'avons pas envie d'aller sur les actions aux Etats-Unis qui n'ont d'ailleurs pas le même rendement qu'en Europe, et qui ont des niveaux de capitalisation des bénéfices plutôt élevés. Maintenant, il faut quand même avouer qu'on a toujours loupé le marché américain. (…) Les Etats-Unis sont très largement sous-représentés dans les portefeuilles des grands gestionnaires européens, uniquement sur l'argument de la valorisation parce que ça fait vingt ans que le marché américain est cher, ça fait vingt ans qu'il est plus cher que le marché européen et ça fait vingt ans que régulièrement il surperforme et que plus il surperforme, plus il est cher, et plus s'accroît la distension par rapport à l'Europe. Il faut être très humble ça fait 20 ans qu'on a loupé [la bourse U.S.] et c'est toujours très dur de revenir sur un marché qui est au plus haut historique, et qui est en haut de cycle économique. Par conséquent, non, je n'ai encore pas envie d'aller sur les actions américaines. Si vous partez de zéro, c'est plus simple, vous équilibrez [votre portefeuille] avec un peu d'Europe, des Etats-Unis et autres…

Quelle est votre position au sujet des émergents sachant qu'il faut peut-être effectuer le distinguo entre les émergents producteurs de matières premières et les autres ?

Oui, tout à fait parce que le cas de l'Inde ou de la Chine par exemple est très différent de celui de pays du Moyen-Orient ou de l'Indonésie. Néanmoins, globalement, la croissance se trouve quand même [davantage] dans les [pays] émergents, si on part du principe que la croissance américaine est en haut de cycle et va avoir du mal à dépasser les 2 % et qu'en Europe on sera entre 1% et 1,5 % de croissance.

Cela dit la croissance ne fait pas toujours les bénéfices…

Non, totalement, mais c'est quand même dans les émergents qu'on observe du dynamisme et c'est là qu'on voit un terreau fertile. Donc, oui, nous avons envie de revenir sur les émergents à condition que le dollar se cale parce que les émergents sont très dépendants de l'évolution du dollar. Quand le dollar monte, cela renchérit le coût de la dette de tous ces pays.

Mais voyez-vous le dollar remonter dans le contexte actuel avec une FED qui redevient plus accommodante ?

Normalement non, mais il faut être très humble quant à l'évolution des devises ou du pétrole. Leurs mouvements ne sont pas évidents à déterminer. [Quoi qu'il en soit], ça va dépendre du dollar effectivement et puis quand le dollar monte il y a des rapatriements de devises vers les Etats-Unis. En ce qui nous concerne, chez les émergents, nous préférons la dette. La dette émergente en devise locale peut paraître très exotique mais elle rapporte autour de 9 %. Cela veut dire que si vous investissez aujourd'hui, dans cinq ans avec le portage vous obtenez quasiment 50 %. Autrement dit, il faut que les devises [émergentes] globalement perdent 50 % contre l'euro pour que vous soyez perdant. [Certes,] parmi ces devises, on a la livre turque et celle-là on la voit bien perdre 50 % et pas besoin d'attendre cinq ans. Mais il y en a d'autres et on pense que la dette émergente est un bon placement qui présente un risque relativement limité avec un rendement qui est là pour payer le risque. 

Propos recueillis et édités par VB

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