Japon, il faut y croire

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François-Xavier Chauchat, vous soutenez que le Japon constitue aujourd'hui pour les investisseurs en actions une opportunité incroyable. C'est un pays où la banque centrale intervient d'ores et déjà sur les marchés boursiers en y acquérant des actions et pourtant le Nikkeï sous performe depuis le 1er janvier. Est ce qu'il n'y aurait pas un loup que vous n'auriez pas perçu ?

Déjà, il y a un paradoxe dans ce que vous soulignez puisque la légende urbaine sur les marchés consiste à dire que les valorisations boursières sont faites par les banques centrales ; si c'était le cas, le marché japonais devrait être le plus cher du monde puisque la banque du Japon est la seule banque centrale au monde à acheter des actions. Elle est même aujourd'hui dans les dix premiers actionnaires de la moitié des sociétés japonaises cotées. Vous le voyez, on est devant une situation incroyable et pourtant le PER (à savoir le rapport cours bénéfices) des sociétés japonaises hors financières aujourd'hui est le plus bas du monde développé.

Comment l'expliquez-vous parce que cela traduit a priori une forte réticence de la part des investisseurs internationaux à venir sur le marché japonais ?

Première chose : effectivement, le marché japonais qui représentait une part énorme des indices dans les années 1980 jusqu'au début des années 1990, depuis des décennies les investisseurs ont appris à se désengager de ce marché très particulier où il y avait très peu de croissance jusque récemment. Donc, oui, il y a un désintérêt presque congénital (sic), exagéré en défaveur du marché japonais et surtout –parce que [ce désintérêt de longue date] ne peut pas expliquer pourquoi ces derniers mois le fameux PER s'est écroulé– il faut regarder la composition du marché japonais. De cette façon, on comprend mieux. En fait, le marché japonais est le marché qui possède le plus de sociétés industrielles au monde et nous sommes en crise industrielle mondiale. Dans ce contexte, on retrouve forcément là une logique. Il y a une angoisse terrible par exemple des grands exportateurs japonais. On peut dire [que ce n'est pas la seule explication] en pointant la hausse de la TVA qui [va survenir] au Japon. C'est assez vrai. Ce projet suscite une grande angoisse qui milite aussi contre le marché boursier nippon. En octobre, il est prévu d'augmenter la TVA. La dernière fois que ça a eu lieu en 2014, cela avait créé une mini récession. Forcément, ce n'est pas très engageant. Premier point, cette hausse de la TVA n'est pas certaine et, si elle a lieu, elle sera adoucie par une série de baisses de cotisations sociales. L'effet sera moins fort que la dernière fois. Quoi qu'il en soit, il s'agit avant tout d'un problème domestique. Cela n'explique pas pourquoi les grands exportateurs japonais ont un PER  aujourd'hui de 10, le plus bas de l'histoire moderne. Comment est-ce possible ? [Cet écroulement du PER] résulte d'un choc psychologique majeur survenu l'année dernière en Asie. La guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine, les problèmes industriels spécifiques que posent l'automobile, les semi-conducteurs, le ralentissement général, et celui de la Chine, tout cela a pesé, a tétanisé l'activité exportatrice et [altéré] la vélocité, autrement dit la vitesse de circulation, le commerce intra asiatique. Tout a été gelé.

Si les choses s'apaisent entre les Etats-Unis et la Chine, cela devrait normalement retentir positivement sur toute l'activité dans le bassin. Qui plus est, le plan de relance chinois sonne comme une bonne nouvelle.

Exactement, nous avons toute une série de nouvelles qui vont dans le bon sens. Et parmi elles, le plan de relance chinois bien qu'il s'agisse davantage d'un plan de stabilisation ¬ce qui explique pourquoi les gens ne se surexcitent pas. Le but de la Chine est de stabiliser sa croissance autour de 6 %, puis de 5,5 %, et puis de 5 %. Il s'agit donc d'une stabilisation avec une tendance au ralentissement. Sans ce plan elle aurait été en récession, c'est donc un soutien par rapport à l'année dernière, qui n'est pas du tout négligeable, mais ce n'est pas non plus un plan conçu afin de faire boomer à nouveau la Chine. Nous ne sommes pas en 2009. Deuxièmement, l'industrie mondiale subit également toute une série de transformations notamment dans l'automobile qui s'avère un secteur majeur au Japon –au demeurant, le Japon parait plutôt bien placé dans cette phase de transition ; encore faut-il [pour qu'il en tire parti] que les marchés finaux (la Chine ainsi que les marchés européen et américain s'ouvrent […]  aux produits japonais. Il faut aussi s'attarder sur les machines-outils,  secteur majeur de la bourse japonaise et domaine d'activité, lui aussi, touché par le grand ralentissement industriel. Mon opinion est que le pire est peu ou prou derrière nous. On a subi quand même quinze mois de ralentissement industriel mondial, quinze mois de tensions commerciales majeures. Cela devrait s'apaiser. Pour l'instant, on ne voit pas encore un grand retour d'intérêt à l'égard du Japon. Peut-être faut-il attendre les élections qui y arrivent en juillet et avoir vraiment la certitude que l'accord entre la Chine et les Etats-Unis est fait et que l'accord entre Trump et le gouvernement japonais, parce que des négociations commerciales sont en cours, soit passé. Quand cela aura lieu, on s'attend à un regain d'intérêt. Mais habituellement le marché japonais, devenu moins liquide avec le temps, se ré-apprécie en quelques semaines puis après il s'arrête.

On peut facilement rater le train de la hausse ?

Exactement. En conséquence de quoi, il vaut mieux se positionner [en amont], être patient. Dans le fonds international Dorval Global Convictions nous avons a mis un fort [accent] sur le Japon en nous disant qu'avec de la patience d'ici la fin de l'été on devrait voir à un moment […] un rerating, une revalorisation du marché japonais.

On entend certains experts dirent en faveur de la bourse japonaise qu'elle recèle aussi des entreprises qui se sont considérablement assainies, figurant parmi les moins endettées du monde et chez qui la culture du retour à l'actionnaire est en train de se développer. Quelle est votre opinion à ce sujet ?

C'est vrai mais il ne faut pas exagérer le phénomène. […] Une culture de l'actionnaire minoritaire se fait jour, c'est tout à fait juste mais ce n'est pas mon plus gros pari. En ce qui concerne le Japon, mon pari est vraiment cyclique : retour des échanges commerciaux en Asie, accords commerciaux, retour du cycle industriel alors que les valorisations sont absolument ridicules.

Est ce qu'il faut investir dans le marché japonais en devises locales ou en euros ?

C'est une question délicate dans la mesure où là on retrouve le débat sur la hausse de la TVA, l'influence des élections et le fait que le Japon malgré sa politique monétaire ultra expansionniste n'a pas encore simplement retrouvé l'inflation désirée. Il demeure dès lors toujours le soupçon que la banque du Japon en remette à nouveau une couche pour s'assurer de la trajectoire de l'inflation qui pour l'instant est stable et trop basse. Cela crée un risque de baisse du yen auquel il faut prêter attention. Ma recommandation est de favoriser d'abord les exportateurs japonais et de se couvrir à peu près à moitié sur l'euro/yen afin d'éviter les questions domestiques qui peuvent créer beaucoup de volatilité sur le change.

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