(AOF / Funds) - En 2009, les banques centrales et les Etats ont été les remparts à une crise qui s'annonçait systémique. Le soulagement des marchés s'est traduit par un retour des investisseurs sur les actifs risqués et par une baisse de la volatilité à des niveaux pré-Lehman. Néanmoins, fin 2009, le doute s'est installé concernant la capacité de certains Etats à faire face à leurs échéances. Des investisseurs ont pris conscience que la détérioration des finances publiques pourrait se prolonger bien au-delà de 2010, et rendre quasiment impossible toute stabilisation de la dette des Etats. Les marchés ont très rapidement déterminé un des maillons faibles de la zone euro : la Grèce, à qui les intervenants reprochent surtout le manque total de fiabilité de ses chiffres. Aujourd'hui, les autorités grecques essaient de rassurer par tous les moyens et en toute transparence, car la note des 250 milliards d'euros de dette pourrait être abaissée si les engagements n'étaient pas tenus. Dans les mois à venir, le refinancement de 16 milliards d'obligations arrivant à échéance va être difficile : peu de gestionnaires sont en mesure d'augmenter la part des emprunts grecs dans leurs portefeuilles, contraints par les limites des catégories de notation, par exemple 5 % de BBB maximum. Non satisfaits d'avoir mis sous pression l'État grec, les marchés s'inquiètent du Portugal, dont les ratios de déficit et de dette publique atteindront respectivement en 2010 8 % et 85 % du PIB. L'écart de rendement de la dette portugaise à dix ans par rapport à celle de l'Allemagne de même maturité atteint aujourd'hui 102 pb, contre seulement 72 à la fin du mois de décembre. Son voisin l'Espagne est également touché, le marché exigeant une prime supplémentaire de 20 pb depuis le début de l'année. A contrario, l'Irlande fait figure de bon élève, avec un plan de redressement crédible et ne subit aucune augmentation de la prime de risque sur sa dette. Cette pression sur les Etats les plus fragiles n'est aucunement une surprise. Les dirigeants européens répètent que les pays en difficulté devront trouver seuls les mesures budgétaires appropriées, même si, en dernier ressort, la solidarité va probablement l'emporter. Mais, dans cette période, en matière d'investissement, la prudence est de mise et il convient de sous-pondérer les maillons faibles, car la volatilité des prix risque de devenir insoutenable. Par Thierry Million, directeur de la gestion obligataire et de la recherche quantitative, Allianz Global Investors France