(AOF / Funds) - "Après la correction du mois d'août, le crédit a affiché une très belle surperformance de 44 points de base en septembre avec un rétrécissement de 0,1% de la prime de risque. Sur le troisième trimestre, l'excess return s'élève dès lors à 199 points de base, et à 35 points de base depuis janvier. Sur l'année, cette surperformance vis-à-vis de la dette gouvernementale est entièrement attribuable aux financières (+90 points de base) alors que les non-financières sous-performent légèrement la dette gouvernementale (-13 points de base)", relève Dexia AM. "La publication le 12 septembre par le comité de Bâle des détails concernant les nouvelles règles de capital ; de leverage et de liquidités, a largement soutenu le secteur. Après la trêve estivale, de nombreux émetteurs ont sollicité le marché avec un volume de 36,5 milliards d'euros émis par le secteur financier, 27,2 d'émissions sécurisées par les mêmes institutions financières et 16,3 par le secteur non-financier. Même s'il s'agit de volumes respectables, il ne s'agit pas d'un record et les chiffres nets des échéances restent toujours en territoire négatif. Nous pensons qu'au quatrième trimestre cette tendance ne s'inversera pas et que sur 2010 l'offre nette sera négative, les sociétés Investment Grade (principalement les institutions financières) remboursant davantage de dettes que ce qu'elles empruntent." "La confirmation d'une exigence élevée du ratio de core capital (7%), couplée à une implémentation progressive entre 2013 et 2018, renforcent globalement la protection du détenteur d'obligations tout en permettant aux institutions financières de s'adapter progressivement. Néanmoins, la plupart des banques répondent déjà aux nouvelles exigences du comité de Bâle. La vraie surprise positive est venue pour les émissions subordonnées (de type Tier 1 et Upper Tier 2), qui ne répondent pas aux exigences de qualité du nouveau capital. Elles seront cependant tolérées dans celui-ci pour une période limitée. Cette clause d'antériorité sera doublée d'un amortissement dégressif de ces émissions, ce qui a pour effet d'encourager très fortement les exercices de call !" "Au cours du dernier mois, le scénario de double-récession a quelque peu perdu en intensité auprès des investisseurs notamment grâce à de bons chiffres sur le marché immobilier américain (Case-Shiller et Pending home sales). Néanmoins, les investisseurs restent très sensibles aux publications de chiffres macroéconomiques comme en témoignent leurs réactions après les commentaires de la Réserve fédérale. D'autre part, en Europe, les incertitudes liées aux risques souverains restent en toile de fond avec une attention particulière sur le Portugal et l'Irlande ce mois-ci avec l'estimation du plan de sauvetage du secteur bancaire. Notre scénario économique reste celui d'une croissance modérée pour plusieurs années." "Historiquement, la prime de risque reste attractive. Alors que le niveau atteint l'an dernier incorporait une large prime d'illiquidité, le niveau actuel de 190 points de base reste intéressant par rapport aux risques sous-jacents. Les fondamentaux des sociétés sont en amélioration continue comme l'ont démontré les derniers résultats trimestriels. Le nouvel environnement régulatoire des sociétés financières constitue également sur le long terme un support au détenteur obligataire. Nous restons dans une phase attractive du cycle du crédit avec des perspectives de profit, qui progressent davantage que le taux d'endettement. De plus, le spread contribuant à hauteur de 62% du rendement à maturité et les performances futures du crédit seront d'autant plus guidées par le rétrécissement attendu au cours des douze prochains mois. Enfin, la valorisation de long terme, basée sur les taux de défaillance implicites montre toujours un potentiel de rétrécissement des spreads pour la catégorie Investment Grade." "Pour autant que l'émetteur propose une prime suffisante, le marché primaire offre des opportunités intéressantes d'investissement dont il faut profiter. Nous maintenons une exposition au crédit pour profiter du carry et de perspectives de resserrement de la prime de risque, notamment sur le secteur bancaire et sur les émissions subordonnées. Il faut néanmoins rester vigilant quant à la volatilité du marché étant donné que le momentum reste incertain (notamment à cause des risques souverains et des plans d'austérité à venir) et aux risques spécifiques, tels que les opérations de fusions et acquisitions financées par endettement." AUT/ALO