(AOF / Funds) - "Les indicateurs de production sont bien orientés et le marché du crédit semble aujourd'hui justement valorisé, les entreprises ont assaini leur bilan et la prime de risque est toujours attractive... de nombreux éléments plaident en faveur d'un marché obligataire intéressant en 2011. Mais le risque n'est pas absent. L'évolution des emprunts souverains périphériques et le résultat de la politique européenne de rigueur font l'objet de toutes les attentions", écrit Etienne Gorgeon, directeur gestion taux et crédit chez Edmond de Rothschild IM. "2010 s'est avérée une année mouvementée. Après un premier trimestre qui s'est révélé plutôt calme, la volatilité a augmenté en l'espace de quelques semaines. Le risque souverain est réapparu. Les marchés ont connu des phases successives de hausse et de baisse au gré des émissions. La Grèce et l'Irlande ont reçu le soutien de l'Union Européenne, mais aujourd'hui se pose encore la question de la capacité du Portugal et de l'Espagne, à surmonter la crise actuelle." "En Grèce et en Irlande, les difficultés majeures sont nées non pas d'un problème de liquidité mais d'une question de solvabilité. Ces pays sont trop endettés et leurs gouvernements peinent à imposer des réformes structurelles. Ils doivent restructurer cette dette ou bien construire une croissance plus forte tout en réduisant le niveau des déficits." "L'Espagne quant à elle ne connaît pas aujourd'hui de problème de solvabilité. Son ratio de dette par rapport au Produit intérieur brut (PIB) est de 65%, quand, par comparaison, celui de la France est de 84%. Le risque pour l'Espagne est celui de la charge de la dette, qui doit rester supportable. Tant que l'Espagne rembourse à des taux autour de 5% à 6%, cela reste soutenable. Si le sentiment négatif de marché provoque un écartement des spreads et que les taux passent au-dessus des 7%, l'Espagne pourrait se retrouver dans une situation très instable." "Nous avons identifié des intervenants extérieurs susceptibles de jouer un rôle positif. Le premier est le fonds de stabilisation de la zone euro. Celui-ci est suffisamment doté pour absorber les besoins de financement de l'Espagne, de l'Irlande et du Portugal jusqu'en 2013. Par ailleurs, certains investisseurs de poids sont aujourd'hui disposés à procéder à des rachats de dette des pays périphériques. C'est le cas notamment de certains pays asiatiques. Ainsi, le Japon a annoncé qu'il allait acquérir un peu plus de 20% des premières obligations du fonds de stabilisation financière, soit au total 930 millions d'euros (100 milliards de yen)." "Des obligations émises à un taux de 2,5% sur six ans ont été sur-souscrites quatre fois. Il est intéressant de constater que, quand l'Europe présente un front uni, elle se finance très facilement. Cela est d'autant plus important que le coût du démantèlement de la zone euro a été chiffré à 2400 milliards d'euros pour les pays core. L'Allemagne et la France, ont donc tout intérêt à sauver la Grèce, l'Irlande et l'Espagne. Toutefois, s'il y a certainement de la valeur sur les pays périphériques, il est encore trop tôt, à nos yeux, pour aller la chercher." "Les obligations allemandes à 10 ans présentent une certaine attractivité au-delà d'un taux de 3%. Les fondamentaux économiques de la région s'améliorent et l'inflation ne devrait toujours pas être un problème en 2011. Deux raisons à cela: d'une part, l'écart entre la croissance potentielle et la croissance réelle, d'autre part le taux de chômage élevé (10%) dans les pays développés. La demande des investisseurs pour des actifs sûrs est d'autant plus forte que les contraintes réglementaires et prudentielles obligent certains d'entre eux à continuer à investir en obligations d'États. Les taux proposés ne sont pas suffisamment élevés pour offrir une protection contre le niveau actuel de volatilité." "Il s'agit indubitablement d'une classe d'actifs très attractive : la prime de risque reste élevée. Les fondamentaux des émetteurs privés se sont significativement améliorés et la sortie de récession de l'ensemble des pays développés est un soutien pour le niveau de rendement du segment du crédit. Sur le haut rendement (high yield), les taux actuariels sont de l'ordre de 7% à 8%, avec un taux de défaut extrêmement bas. Il s'agit de surcroît du segment le moins corrélé de tous à la problématique de la dette souveraine." "Concrètement, nous avons sélectionné des entreprises du secteur du câble, UPC et Ziggo en Europe, et de l'emballage, Owens-Illinois, aux Etats-Unis. En matière d'obligations investment grade, nous aimons les sociétés diversifiées, à l'image de Saint Gobain, de PPR, ou encore des biens de consommations cycliques et non cycliques, comme Schneider ou Casino. Certaines subordonnées financières peuvent offrir beaucoup de potentiel. Nous sommes au milieu d'un épisode de nouvelles réglementations. D'une part, avec Bâle III, la dette subordonnée devrait être rappelée par les banques. D'autre part, au niveau local, la réglementation bancaire européenne s'oriente vers l'implication des investisseurs en cas de faillite des banques. Ceci devrait ouvrir de nombreuses opportunités." AUT/ALO