(AOF / Funds) - "Les craintes géopolitiques touchant actuellement le Moyen Orient, exacerbées par les récentes tensions en Libye et par leurs potentielles conséquences sur l'offre de pétrole, nous amènent à adopter une allocation tactique défensive en mars. En effet, si nous restons globalement positifs sur les actifs risqués à moyen terme, le manque de visibilité actuel se traduit par une réduction globale du risque de notre portefeuille et une allocation privilégiant les actifs reconnus comme valeurs refuges et/ou permettant une couverture contre l'inflation", note Natixis. "Dans ce contexte, les grands perdants sont donc les actions et le crédit." "Malgré une tendance baissière depuis septembre, notre indicateur de perception du risque a rebondi durant ces derniers jours. L'ensemble des composantes ont fortement progressé au cours de la dernière semaine (volatilité actions et spreads émergents). En particulier, la corrélation taux-Bourse (calculée sur un mois glissant entre les actions et les taux US) est redevenue significativement positive depuis le début de l'année (à 50%), signe d'un arbitrage marqué entre actions et obligations. Nous choisissons de jouer cet arbitrage en faveur des obligations US, premiers bénéficiaires des épisodes de flight-to-quality." "De même, nous mettons en place un arbitrage respectant la hiérarchie du risque obligataire. La sur/sous-performance du crédit Investment Grade euro sur l'obligataire souverain AAA euro est fortement liée aux variations de notre indice de perception du risque et à l'évolution des souverains périphériques. Ainsi notre positionnement neutre sur les périphériques euro couplée à notre scénario de persistance à court terme de l'aversion au risque nous amène à jouer un Long/Short obligations AAA euro contre Crédit Investment Grade dans notre allocation tactique de ce mois." "Depuis quelques années, l'évolution des Bourses émergentes est très fortement corrélée à celle du prix du pétrole. Cette caractéristique reflète (i) la sur-représentation du secteur de l'énergie dans les pays émergents : 16% de l'indice global émergent contre 11,5% de l'indice MSCI World, 7% de l'Eurostoxx et 13% du S&P500, en raison de la présence de la plupart des pays exportateurs dans les zones émergentes ; (ii) la recherche de rendements des investisseurs qui se dirigent et se détournent généralement au même moment de ces deux actifs risqués. Un choc inflationniste provenant des matières premières soutient donc en temps normal davantage la valorisation des actions émergentes que celles des actions développées." "Jusqu'à ce que le niveau des matières premières atteigne un seuil inflationniste : depuis le début de l'année 2011, on constate une sous performance des actions émergentes vis-à-vis du Brent, associée à un retrait massif de la liquidité investie dans les régions émergentes. Les investisseurs ont en effet procédé à une rotation de leurs portefeuilles en faveur des marchés développés, craignant un ralentissement prononcé des économies émergentes dans un contexte de hausse des prix alimentaires et énergétiques. Cette nouvelle appréciation du risque associé aux investissements vers les pays émergents, renforcée par les tensions socio-politiques touchant le monde arabe, va selon nous se poursuivre durant le premier semestre." "A plus long terme, nous maintenons un biais positif sur cette classe d'actifs qui bénéficie d'atouts structurels : un avantage de croissance économique toujours considérable vis-à-vis des pays développés, un endettement public faible... Au total, nous pensons que la surperformance du Brent sur les actions émergentes va progressivement se résorber, voire s'inverser lorsque les tensions inflationnistes cesseront." "Les prix du pétrole sont généralement liés aux anticipations d'inflation à court terme, alors que ceux de l'or tendent plutôt à refléter les anticipations d'inflation à long terme. On s'attend donc à un lien plus important entre le pétrole et les break-even courts et entre l'or et les break-even longs, d'où une corrélation fortement positive entre le ratio Or/Brent et la pente de break-even 2-10 ans (de l'ordre de 73% entre 2005 et aujourd'hui et qui s'accentue sur l'année 2010, atteignant 82%). Un scénario de remontée de l'inflation à court terme tendrait donc à privilégier une baisse du ratio or-Brent." "Cependant, un régime de forte aversion pour le risque tendrait à privilégier une surperformance de l'or sur le pétrole, à l'image du rôle de safe haven que l'on prête au métal jaune. Cette relation positive risque/ratio or-pétrole s'est en effet intensifiée depuis la crise précédente, ce qui plaide cette fois pour une surpondération de l'or. Au total, la principale source de risque étant de nature inflationniste, nous surpondérons à la fois de l'or et du pétrole dans notre allocation." "Nous adoptons une allocation tactiquement défensive : la CVaR mensuelle (ex-ante) de notre portefeuille passe ainsi de 8% à 5%. Nous mettons en place des arbitrages de risque classiques, tout en privilégiant les matières premières. Le risque principal pesant sur notre scénario est que la hausse des matières premières ne mène à une stagflation. La durée du choc actuel sera donc déterminante en ce qu'elle se traduira ou non par une révision à la baisse des prévisions (optimistes) de croissance du consensus et, in fine, par un sell-off des actifs risqués." AUT/ALO