(AOF / Funds) - "Alors que le climat géopolitique se durcit quelque peu, le prix des matières premières s'enflamme et la régulation bancaire est toujours au centre des préoccupations de la Commission européenne, le marché du crédit semble ignorant face aux risques et affiche une certaine solidité. Le mois de février s'est inscrit dans la continuité de janvier, générant une surperformance de 65 points de base, ce qui porte la surperformance depuis le début de l'année à 157 points de base", notait Dexia AM. "Les signatures BBB, les subordonnées financières, essentiellement le segment 1-3 ans, et les longues maturités corporate affichent les plus importants rétrécissements de la prime de risque. Le rendement total sur cette classe d'actifs est également positif ce mois à 0,80% ; les tensions géopolitiques soutenant les taux alors que les pressions inflationnistes et les perspectives de hausse de taux ont émergé. Les banques Royal Bank of Scotland, Espirito Santo, Barclays, Bank of America et Santander sont les plus grands contributeurs à la surperformance. A l'inverse, Eni et Sabic ont souffert de leur exposition à l'Afrique du Nord." "Durant le mois de février, le marché du crédit a comptabilisé une trentaine de transactions pour un montant total de 26 milliards d'euros, 6 étant levés par des non financières et 20 par des financières. Les banques européennes continuent de diversifier leurs sources de financement, soit sur le marché américain soit sous le schéma covered bond." "Quelque 23 milliards d'euros de dette collatéralisée ont été émis ce dernier mois. En attendant les clarifications sur le burden sharing (impliquant un support des pertes à travers la structure du capital et comment s'équilibrera le transfert de risques des banques entre les détenteurs de dettes), les investisseurs ont diversifié leur portefeuille, se tournant davantage vers les dettes émises sous le schéma covered offrant une prime de risque assez attractive." "La surprise du marché a été le grand succès rencontré par la levée de Crédit Suisse d'un emprunt à conversion obligatoire (les CoCo's) pour un total de 2 milliards de dollars. Cette opération répond aux nouvelles exigences en matière de fonds propres de Bâle III et l'obligation sera automatiquement convertie en actions si le Core Tier 1 Ratio devient inférieur à 7%. L'emprunt offrait un coupon de 7,875% et une prime de 550 points de base. Le carnet d'ordres a été 10 fois sursouscrit, témoignant du large appétit des investisseurs même pour les papiers les plus risqués." "Les obligations des institutions financières restent au coeur de la performance du crédit Investment Grade. Les nouvelles législations (Bâle III, Solvency 2) renforcent la qualité de crédit des institutions financières et encouragent très fortement les exercices de call des dettes subordonnées qui ne répondent plus aux exigences de qualité et ne sont donc plus éligibles dans le nouveau capital. A terme, c'est 40% des émissions financières subordonnées qui disparaîtront de l'indice." "Les nouvelles législations de type resolution ou bail-in dont l'objectif premier est de protéger les contribuables des interventions étatiques dans des établissements financiers ayant atteint le point de non-viabilité, ont créé l'incertitude pour les détenteurs de dettes. En effet, l'étape de la restructuration implique que les pertes soient davantage supportées par la structure du capital, en ce compris les détenteurs de dettes. Ces nouvelles mesures ne devraient pas s'appliquer à la dette existante mais à de nouvelles dettes émises avec des clauses spécifiques." "Au fur et à mesure des clarifications et des éventuels assouplissements, les primes de risque devraient néanmoins se détendre. La conséquence directe de ces nouvelles règles est une discrimination plus marquée entre les institutions de bonne et de moins bonne qualité, a fortiori pour la dette subordonnée. En combinaison des deux effets, il ressort que certains emprunts subordonnés de banques de qualité dans des pays stables affichent un potentiel de resserrement." AUT/ALO