(AOF / Funds) - "En mars, la conjoncture n'était pas favorable pour l'économie. Les marchés ont cherché à comprendre les implications de la crise au Moyen-Orient et des catastrophes au Japon. D'autre part, la croissance a favorablement surpris aux Etats-Unis comme en Europe du Nord. Dans les pays émergents, l'inflation montre des signes de stabilisation", note Barings. "Les investisseurs se sont focalisés sur les risques d'approvisionnement en provenance du Japon sur fond de menace de coupure de courant et d'extension de la zone d'évacuation après l'accident nucléaire et sur l'éventualité d'une hausse du pétrole à 220 dollars le baril du fait de la crise à Bahreïn et du conflit libyen. "Les investisseurs se sont d'abord détournés des actifs risqués et les obligations d'Etat ont enregistré un rallye, de même que le yen, soutenu par les investisseurs japonais qui ont liquidité leurs positions à l'étranger. La bourse japonaise a plongé de 20% en quelques séances. Dans un contexte aussi fluctuant, nous avons préféré ne pas bouger. Le tremblement de terre et la catastrophe nucléaire au Japon auront sans doute des conséquences sur la croissance à court terme." "Mais l'expérience du tremblement de terre de Kobe en 1995 a montré combien l'industrie japonaise était résiliente, les compagnies concurrentes s'entraidant. Nous nous attendons à un comportement similaire face aux menaces de coupure d'électricité et d'extension de la zone d'exclusion autour de la centrale. Le Japon dispose de deux réseaux électriques, aussi est-il plus difficile qu'ailleurs de basculer la puissance d'une partie du pays sur l'autre." "La situation continue à évoluer et il est encore impossible de faire des anticipations précises sur les perspectives. Une mauvaise orientation du vent pourrait affecter Tokyo qui, avec sa population de 35 millions d'habitants est le principal contributeur au PIB. Nous espérons que cette menace ne se réalisera pas, mais nous devons néanmoins nous attendre à une forte baisse de l'activité économique nippone ce trimestre, suivie d'un fort rebond au deuxième semestre, quand la reconstruction aura commencé." "La Banque du Japon est intervenue de façon beaucoup plus volontariste qu'en 1995. Elle a aussitôt dégagé des liquidités et augmenté son budget d'achat d'actifs mais a été moins présente sur le marché des devises. Les Français lui ont peut-être forcé la main à l'occasion du G7 en imposant une intervention coordonnée et en faisant baisser le yen après son fort rallye face au dollar. D'une manière générale, la crise semble avoir été interprétée par les marchés comme une excuse des gouvernements pour arrêter leur politique de resserrement monétaire à court terme." "La situation en Afrique du Nord et au Moyen-Orient est plus complexe. Là, les risques sur la croissance à long terme se sont aggravés. A court terme, l'attention s'est concentrée sur la Libye avec l'aggravation du confit et la création d'un espace aérien interdit par l'ONU. Aucune stratégie de sortie de crise n'a été prévue, l'Occident n'a pas de plan à long terme et cette situation pourrait conduire à une crise de plusieurs mois, voire de plusieurs années." "La Libye est un exportateur de pétrole de taille moyenne mais la guerre civile pourrait être longue, le pays pourrait être coupé en deux et tout ceci pèserait durablement sur la production de pétrole. Bien plus préoccupants sont les événements à Bahreïn et au Yémen et leur impact possible sur la stabilité de l'Arabie Saoudite. Le recours aux forces de l'Arabie et des Emirats a transformé le conflit en confit chiite. Cette externalisation de la menace, l'octroi de 60 milliards de dollars et de nouvelles concessions au clergé pourraient encore renforcer l'emprise de l'Arabie à court terme." "Mais les pressions se multiplient. La violence croissante au Yémen, pays où les chiites sont nombreux et où la guerre civile menace, pourrait favoriser une intervention iranienne. Ces menaces vont influer sur les cours du pétrole. Une révolution en Arabie ferait monter les prix bien au-dessus de 200 dollars le baril et entraînerait une récession en Occident avec la chute de la consommation. Les marchés en souffriraient bien avant. Si le baril se stabilisait autour de 120 dollars, nous devrions déjà nous retirer des actifs risqués." "Ces interrogations nous conduisent à un autre problème, celui de l'inflation. Nous observons des signes d'inflation partout dans le monde, mais la capacité des pays à y faire face varie considérablement. Le Royaume-Uni semble être dans la situation la plus insoluble, la pression venant pour l'essentiel des prix à l'importation. Cela n'a pas de conséquences directes sur les salaires. Mais les chiffres sont suffisamment mauvais et la dette publique si énorme que la Banque d'Angleterre risque de perdre de sa crédibilité." "De l'autre côté du monde, la Chine a aussi enregistré de mauvais chiffres, mais les mesures de resserrement semblent avoir été efficaces tant sur le crédit que sur les chiffres avancés de l'inflation. Les interventions se sont aussi renforcées en Turquie, en Inde et au Sri Lanka. Sauf perturbation importante sur les cours pétroliers, nous pensons donc que l'inflation devrait commencer à baisser au second semestre dans la plupart des économies. Cela pourrait même être bénéfique pour des pays comme le Royaume-Uni." "La crise de la dette souveraine européenne est une autre préoccupation majeure. Le dernier sommet de l'Union européenne a favorablement surpris les investisseurs (accord pour une hausse du fonds de sauvetage, taux plus faibles pour la Grèce, nouvelles règles pour la coordination économique). Les spreads se sont quelque peu resserrés. Mais tout ceci est un peu mis à mal par la crise portugaise avec la démission du gouvernement et par le manque de coopération croissant de la Finlande, un des pays notés AAA et un des pays où le nombre d'euro sceptiques s'accroit rapidement. Même si cela n'est pas la crainte essentielle pour le moment, la sortie de crise semble encore lointaine." "Les valorisations ont considérablement varié en un laps de temps très court. Les perspectives de croissance des bénéfices ont été systématiquement revues en baisse. Cela est dû en partie à la hausse des prix à l'importation et à la menace de rupture d'approvisionnement avec la catastrophe japonaise, mais cela est aussi dû à une approche plus prudente après deux ans de très forte hausse des bénéfices industriels, maintenant à leur plus haut. Après un mouvement de baisse, les marchés se sont repris." "Si ce mouvement se poursuit et si nous revenons vers les sommets précédents, nous pourrions être tentés de prendre nos bénéfices sur les marchés occidentaux et de nous repositionner sur les marchés émergents. A ce stade du cycle, nous pensons qu'il convient de conserver un biais actions, les politiques restant très accommodantes et les tentatives de resserrement très provisoires. La situation n'est pas favorable aux obligations, que ce soit par rapport à l'inflation ou aux actifs risqués et ce même si elles paraissent actuellement à leur juste prix. Les niveaux de volatilité vont être supérieurs à la normale." "Sur le front des devises, le yen était au coeur des préoccupations à court terme. A long terme, c'est la devise que nous apprécions le moins. Les Japonais détiennent énormément d'actifs étrangers et tout ajustement peut avoir un effet sur leur monnaie, tout comme les problèmes de production après la catastrophe et la taille de la dette publique. L'euro est aussi vulnérable à tout nouveau problème sur la dette souveraine, ce qui à nos yeux est inévitable. Nous sommes favorables aux devises liées au pétrole et aux monnaies asiatiques." AUT/ALO