(AOF / Funds) - "Alors que les notations du crédit souverain des pays développés ploient sous le poids de leurs dettes et déficits croissants, le monde prend progressivement conscience de la résistance du secteur privé. Fortes de leur abondante trésorerie, leur très solide bilan et leur diversification tant sectorielle que géographique bien plus forte que n'importe quel pays, un grand nombre de multinationales pourraient être les notations AAA de demain", note Wouter Weijand, responsable international des actions à haut rendement chez BNPP IP. "Plutôt que de se focaliser sur l'absence de volonté politique de résoudre les problèmes de déficit et de dettes, d'augmenter les impôts et de réduire les coûts, pourquoi ne pas investir dans les actions d'entreprises offrant des produits et services dont peu de gens semblent pouvoir se passer ?" "A noter que le marché des credit default swap (CDS) traduit déjà le fait que les grandes entreprises peuvent s'avérer plus sûres que les gouvernements : si la plupart d'entre eux empruntent encore à des taux plus faibles que les entreprises, le marché des obligations d'entreprises s'ajuste, lui, à cette réalité, d'où une nette amélioration du crédit et un rallye depuis 2009." "Qu'est-ce qui changerait pour les entreprises si leur notation était relevée ? Un financement moins onéreux entraînerait logiquement une hausse des bénéfices qui, ironiquement, bénéficierait davantage aux entreprises notées BBB et A, plus endettées que celles notées AAA, à l'image d'Unilever et de Shell. La réduction des coûts de financement doperait mécaniquement leurs bénéfices ; ces entreprises seraient donc en mesure d'augmenter leurs dividendes." "Or, les dividendes sont au coeur de l'attractivité potentielle de ces entreprises. Quels dividendes ont-elles versés jusqu'à maintenant ? Actuellement, environ 50% de l'ensemble de leurs bénéfices. Mais prenons garde : contrairement aux rendements des obligations d'entreprises et d'Etat, les rendements du dividende ne répondent qu'à moitié à la question des bénéfices. Pour obtenir une réponse complète, il faut tenir compte du rendement réel de l'action." "A mesure que les rendements du crédit convergent vers les rendements des obligations d'Etat et que les bénéfices des entreprises augmentent, leurs dividendes augmenteront, même en excluant leur croissance exogène et protection contre l'inflation sur le long terme." "Certains observateurs affirment que les rendements du dividende devraient se situer à leur niveau des années 1950, soit nettement plus que les rendements des obligations d'Etat. Nous ne partageons pas ce point de vue : à cette époque, le crédit de tous les pays développés était noté AAA. Or cette fois-ci, il est plus probable que les notations des entreprises soient relevées et que celles des pays soient rétrogradées." "Il en résulte une série de flux de trésorerie versés à l'investisseur sous-évalués pour les années à venir. Les flux de trésorerie étant déjà très élevés à 5%, la façon dont ils seront valorisés et dont leur croissance sera anticipée entraînera une revalorisation à la hausse. Les valeurs de qualité distribuant des dividendes devraient donc surperformer à moyen terme et présenteraient un risque moins élevé que ne le prévoit actuellement le marché." "Cette situation nous ramène à l'anomalie de valorisation et la façon dont elle nous est enseignée depuis longtemps. Au début des années 1980, les experts des marchés ont reconnu que les rendements obligataires étaient deux fois supérieurs aux rendements du dividende, mais que les rendements des bénéfices étaient similaires. A plus long terme, ces rendements obligataires supérieurs étaient nécessaires pour compenser l'inflation. Malgré tout, grâce à leur croissance bénéficiaire, les actions surperformaient probablement." "Aujourd'hui, les rendements obligataires sont à un tiers du rendement des bénéfices. Supposons un instant que nous soyons tous des investisseurs traditionnels long-only, donc attirés par les flux de trésorerie générés par les dividendes. Nous prenons comme hypothèse une croissance annuelle du dividende de 6% sur la base de données historiques et d'un gain de 4% imputable à un financement moins coûteux. Pour les obligations d'entreprises, nous supposons une contraction continuelle des spreads de 15 points de base par an (à savoir une performance supplémentaire de 1% pour une duration d'environ sept), des obligations d'entreprises à dix ans notées A, et un réinvestissement de tous les flux de revenus." "Il en ressort que ce ne sont ni le niveau du dividende, ni le niveau du rendement de l'obligation d'entreprise qui génèrent les gains ; mais plutôt la contraction des spreads, la croissance du dividende et l'effet composé de l'intérêt sur l'intérêt et du dividende sur le dividende qui créent la richesse au fil du temps, et ce, sans appréciation des cours des actions !" AUT/ALO