(AOF / Funds) - "L'environnement macroéconomique est inquiétant. Et il va probablement le devenir davantage. Le bon côté des choses cependant, c'est la multiplication des actifs disponibles se traitant à un prix raisonnable. Les marchés actions ne présentent pas des valorisations extrêmes à en croire les indicateurs raisonnables (les PER à 1 an ne comptent pas), mais ils ne sont pas non plus totalement dénués d'opportunités. La baisse des prix est synonyme de risques moins élevés", note Dylan Grice de SG Cross Asset Research. "Depuis que je suis devenu un optimiste minimal sur les actions de la zone euro début septembre, la plupart des investisseurs (à l'exception de ceux invoquant la solution de facilité) me demandent quand vais-je devenir optimiste maximal. Ma réponse est la suivante : lorsque les marchés seront suffisamment attrayants, et j'ignore quand cela sera le cas." "L'événement macroéconomique qui semble manifestement le plus susceptible d'entraîner les valorisations vers des niveaux dignes d'un otimisme maximal serait une nouvelle intensification de la crise de la zone euro (bien que celle-ci ait détourné notre attention de ce qui pourrait être les premiers signes d'un effondrement des prix de l'immobilier en Chine). Je serais surpris qu'un homme (ou une femme), en examinant d'ici à quelques années ces niveaux de prix, y voie l'ultime point-bas du mouvement de panique la zone euro. Mais qui sait ?" "J'ai toujours pensé que les principes de monnaie forte de la BCE étaient incompatibles avec l'euro. Si les marchés devaient contraindre la BCE à choisir entre les deux, j'imagine que la BCE finirait par suivre la voie anglo-saxonne consistant à imprimer de la monnaie aujourd'hui et à ne se préoccuper des conséquences qu'ultérieurement. Je reconnais que l'idée de la BCE adoptant la même panoplie que celle de la Fed de Ben Bernanke est difficile à imaginer." "C'est ce qui commence à se passer et le fameux plan Geithner, qui a entraîné le récent rebond, était le genre d'événement que j'attendais. La BCE devrait apporter jusqu'à 2.000 milliards de dollars au FESF et sachant que ces fonds devraient être de la monnaie nouvellement créée, cela reviendrait de facto à une opération d'assouplissement quantitatif (même s'il ne fait aucun doute qu'elle porterait un autre nom). L'ampleur de ce nouveau SIV en euros lui permettrait d'acheter autant de dette souveraine que nécessaire." "Cela permettrait aux gouvernements périphériques mal en point de faire défaut car des fonds seraient disponibles pour recapitaliser les banques et compagnies d'assurance incapables de supporter ces défauts. Une telle opération ne résoudrait rien en elle-même car elle ne s'attaquerait pas aux problèmes fondamentaux de la zone euro : secteurs publics surdimensionnés, secteurs privés excessivement régulés, marché du travail protégé et obligations sociales non financées. Elle permettrait néanmoins de gagner du temps, mais que ce temps soit ou non utilisé à bon escient par la classe politique de la zone euro est encore une autre histoire." "Mais que faisons-nous en attendant ? Comme je l'ai déjà dit, je fais montre actuellement d'un optimisme minimal. Non que la situation macroéconomique donne à se réjouir mais plutôt parce que nous sommes précisément dans un contexte susceptible de dégager de bonnes opportunités d'investissement. Pour notre univers d'actions mondiales de qualité, les valorisations dans ce segment du marché se situent à des niveaux similaires à ceux enregistrés au plus-bas après l'explosion de la bulle technologique. Certes, l'on ne trouve pas de titres extrêmement décotés, mais ils le sont suffisamment pour qu'on puisse en tirer quelque chose en attendant mieux." "Vous demanderez peut-être : pourquoi accroître son allocation d'actifs vers ce type d'actions alors qu'elles n'ont pas encore atteint leur valeur intrinsèque selon votre propre modèle ? Tout d'abord, bien que nous nous référions à la notion de valeur intrinsèque, celle-ci n'existe pas précisément. La valeur est subjective. Au lieu de se demander ce qu'est la valeur intrinsèque, il serait plus juste de se demander quel est le rendement attendu pour chaque investissement. Et, dans la mesure où le rendement que je cible dans le modèle VI/C est de 10%, un ratio VI/C de 1 implique un rendement à long terme de 10%. Actuellement, le ratio VI/C pour ces valeurs de qualité ressort à 0,84, ce qui sous-tend un rendement nominal à long terme autour de 8%, globalement cohérent avec les rendements moyens à long terme." "Par ailleurs, j'estime que nous nous devons d'avoir un biais vers les valeurs de qualité, dans la mesure où elles sont systématiquement sous-valorisées. La théorie veut qu'un investissement à haut risque rapporte un rendement élevé... en effet, quoi de plus logique ? Mais supposez que vous preniez cette théorie à la lettre et que vous décidiez de l'appliquer pour faire fortune. Imaginez que vous décidiez d'acheter le quintile d'actions le plus risqué et supposez ensuite que vous ayez plutôt choisi de vendre à découvert le quintile d'actions le moins risqué (en vous référant à chaque fois au bêta du marché actions pour juger du risque). Une autre manière de considérer cette question aurait été d'acquérir les valeurs les moins risquées et de vendre à découvert celles qui le sont le plus et votre performance aurait d'ailleurs été excellente. Le marché boursier a son terrible petit secret : une prise de risque faible peut aussi offrir une rémunération élevée." "Il est aisé de trouver des titres bon marché. La difficulté, c'est de trouver des titres à la fois bon marché et sûrs. Pour rappel, selon ma propre définition, les titres de qualité décotés sont bon marché (traitant avec une décote par rapport à la valeur intrinsèque estimée), offrent une meilleure performance opérationnelle que les comparables du secteur (le RoE normalisé étant supérieur au RoE médian du secteur), sont financièrement robustes (score de Piotroski supérieur ou égal à 7) et présentent un endettement minimal (fonds propres en pourcentage des immobilisations corporelles > 50%)." "Historiquement, le rendement moyen à 12 mois de ces titres est d'environ 20%. Et ils sont aujourd'hui plus nombreux que par le passé. Cela ne signifie pas que nous n'en verrons pas davantage dans les mois à venir. Je recommanderais ici aux investisseurs d'accroître modérément leur exposition aux marchés actions et de le faire à l'aide de ces titres." AUT/ALO