Le vrai problème ? La récession et non plus la Grèce.

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Emeric Challier (AFIM-OFP), vous considérez que la Grèce est désormais l'arbre qui cache la forêt et que le vrai problème est ailleurs.

Absolument, la presse se focalise sur la Grèce et c'est bien normal. Il n'empêche que le principal sujet n'est plus un probable défaut grec mais une croissance qui s'affaiblit à grande vitesse en Europe où la récession menace plus que jamais. Les signaux négatifs s'accumulent un peu partout en zone euro : les chiffres italiens sont de plus en plus dégradés, la Belgique s'affaiblie et il en va de même en France.

Voulez-vous dire que la projection de +1,75 % de croissance en 2011 et 2012 affichée par le gouvernement français n'est pas très réaliste ?

Ce qu'en tout cas nous voyons chez AFIM-OFP, ce sont des statistiques de l'emploi qui n'augurent rien de bon pour la France. Le nombre de demandeurs d'emploi a augmenté de +33.600 en juin et de + 36.100 en juillet. C'est considérable et un accroissement aussi significatif du nombre de chômeurs sur un mois est rare. Il ne s'est constaté qu'en situation de crise, comme en 2008 et 2009. Ces chiffres traduisent donc les risques de rechute auxquels doit aujourd'hui faire face la France, comme tant d'autres de ses partenaires européens. L'Europe se retrouve donc face à un double défi : comment traiter de façon cohérente le cas des pays les plus affaiblis de la zone euro et comment régler le problème de la croissance en Europe et son impact sur les dettes des Etats et le financement de ces derniers.

Vous évoquez une panne de croissance généralisée en Europe mais l'Allemagne paraît surnager (la Fédération bancaire allemande voit une croissance outre-Rhin de +2,8 % en 2011 et de +1,1 % en 2012 et n'envisage pas pour le moment la récession). Est-ce que ne réside pas là un motif de réconfort ?

L'Allemagne est toujours le dernier pays à constater que les choses vont mal. Il faut vraiment que la crise soit forte pour que la confiance des Allemands soit affectée. Le fait que l'on commence à voir en Allemagne des enquêtes de confiance qui se détériorent est vraiment le signe pour nous que les choses se dégradent sérieusement en Europe.

De quelle ampleur pourrait être le ralentissement ?

Chez AFIM-OFP, nous estimons que la décélération de la croissance sera prononcée. Les enquêtes de confiance s'avèrent mauvaises un peu partout et surtout, contrairement à la situation de 2008 et 2009, les amortisseurs budgétaires et monétaires classiques qui permettent d'ordinaire de soutenir l'activité sont désormais épuisés. Les taux d'intérêt ont déjà été mis quasiment à zéro, et on ne peut plus songer à actionner l'arme budgétaire alors que les dettes représentent d'ores et déjà en moyenne de 80 à 90 % des PIB. La zone euro est aujourd'hui comme un trapéziste qui voltige sans filet. Ou presque. Le seul qui nous reste à ce jour est la Banque Centrale Européenne. A condition que l'on s'accorde avec l'ensemble de nos partenaires européens sur ce qu'elle doit faire. Le Fonds de Stabilité Européen (EFSF) pourrait également offrir des marges de manœuvres, il est certainement la première pierre de l'édifice politique et économique commun à l'Europe, mais comme le rappellent les dirigeants allemands, l'Europe ne doit pas seulement être l'Europe de la dette. Les Etats de la zone Euro tentent pour l'instant de gagner du temps afin de gérer la crise dans un calendrier politique européen. Ce temps de négociation semble cependant, depuis mai 2010, être arrivé à son terme. En effet, les primes de risques sur les Etats de la zone Euro et leurs secteurs financiers sont telles qu'elles accélèrent la dégradation des économies européennes (effondrement du crédit). Une décision doit être prise maintenant, aussi difficile soit elle. Cela explique l'immense défiance des marchés à l'égard des banques.

La correction des bancaires n'est donc pas uniquement liée à un défaut grec ?

Non, un défaut de la Grèce induirait bien sûr des pertes pour les banques mais nous savons qu'elles sont absorbables. Les investisseurs ont dans l'idée que les banques seront confrontées à un choc allant bien au-delà de la crise grecque. Ce choc n'est autre que la forte décélération de la croissance en Europe, une décélération qui générera comme de coutume un certain nombre d'imprévus désagréables dans le bilan des assureurs et des établissements bancaires et rendra encore plus insoutenables qu'elles ne le sont déjà les dettes colossales des grands Etats. Corollairement, le ralentissement économique soulèvera maintes questions quant à la solvabilité de ces derniers et aux pertes potentielles auxquelles se retrouveront exposés leurs créanciers, le secteur financier pour ne pas le nommer.

Puisque vous voyez la situation empirer en Europe, l'euro ne risque-t-il pas de dévisser ?

Nous avons sous-pondéré l'euro dans nos portefeuilles parce que nous jugeons la devise européenne un peu trop chère. Nous remettrons davantage d'euro lorsqu'il reviendra entre 1,25 et 1,30 USD, même si nous estimons chez AFIM-OFP que son niveau d'équilibre se situe plutôt autour de 1,35 USD. Mais comme chacun le sait, lorsqu'une monnaie commence à baisser, elle va toujours bien en deçà de son niveau d'équilibre. Voilà pour le court terme. A plus long terme, nous restons pour le moment assez favorables à la devise européenne face au billet vert. Les Etats-Unis ont imprimé énormément de dollars et cela pèsera pendant longtemps sur la valorisation de la devise américaine. De fait, le risque de dépréciation de l'euro ne se matérialisera, selon nous, que si la BCE se lance à son tour dans un quantitative easing à l'américaine, mais en la circonstance le débat sur l'opportunité d'une telle intervention est plus politique et institutionnel qu'économique -une relance monétaire est aujourd'hui nécessaire. Toutefois, nous pensons que tant que l'Allemagne fera entendre sa voix, la BCE n'injectera pas massivement des liquidités et le risque de déstabilisation de l'euro demeurera réduit. Enfin, la zone Euro et sa gouvernance sont au centre des attaques depuis plus d'une année, et comme tout excès il y aura des ajustements. Rappelons que les Etats-Unis sont également dans une situation délicate, et l'Asie porte de nombreux risques de surinvestissements.

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