Entretien avec Leon Howard-Spink

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Lancé fin mars 2006, Schroder ISF European Special Situations vient compléter la gamme des fonds de Schroders consacrés aux actions européennes. Leon Howard-Spink, son gérant, a rejoint Schroders en 2005. Nous lui avons demandé ce qui différenciait Schroder ISF European Special Situations des autres fonds investis sur des sociétés en « situation spéciale », comment le portefeuille était construit, quelle importance il accordait à l'analyse fondamentale et pourquoi il considérait qu'il était impossible de prédire durablement l'évolution du marché.

Les fonds « Special Situations » n'ont-ils pas tous pour but de générer une performance élevée en spéculant sur des cibles d'OPA et les actions de sociétés en redressement ?

Leon Howard-Spink

Il me semble que l'expression « situations spéciales » peut porter à confusion. Les investisseurs considèrent souvent que les fonds consacrés aux sociétés en situation spéciale sont plus risqués et que leur performance est plus volatile. Comme vous le dites, ils s'attendent souvent à ce que ces fonds investissent essentiellement dans des sociétés en difficulté, en restructuration ou susceptibles de faire l'objet d'une OPA. Nombre de fonds consacrés aux sociétés en situation spéciale se fixent un horizon trop court ; leurs gérants spéculent essentiellement sur l'annonce de résultats trimestriels, arbitrent une valeur contre une autre ou cherchent à user de leur pouvoir d'actionnaire. Schroder ISF European Special Situations prône une approche très différente.

En quoi consiste cette approche ?

L'approche de notre gestion situations spéciales n'est ni une approche agressive ni une approche ayant un horizon court terme. Mon objectif est de générer de manière récurrente des performances plus élevées mais également moins volatiles ce qui implique un moindre degré de risque que celles de la plupart des grands fonds concurrents. La principale caractéristique de Schroder ISF European Special Situations est sa flexibilité : en effet il est totalement libre d'investir dans des valeurs sans contrainte liée à un indice de référence. Je peux en effet investir dans n'importe quelle société, appartenant ou non à l'indice, à partir du moment où son cours de bourse ne me semble pas refléter son potentiel. Je ne suis pas obligé de détenir une valeur en portefeuille du simple fait qu'elle représente un certain poids dans mon indice de référence. Prenons un exemple. Certains fonds sont obligés d'investir dans certaines grandes valeurs européennes telles que Nokia, HSBC ou Novartis même si leurs gérants jugent les perspectives de ces sociétés peu prometteuses : ils devront par exemple investir 0,5 % du portefeuille dans Nokia, le poids de cette valeur dans l'indice de référence, le MSCI Europe, étant de 1,2 % ; ces gérants seront certes sous-pondérés sur la valeur mais ils détiendront néanmoins une position active en portefeuille. Mais pourquoi être positionné sur Nokia si vous pensez que cette position ne générera aucun gain ? Schroder ISF Special Situations ne détient aucune position sur les poids lourds de l'indice si les perspectives de croissance de ces sociétés nous apparaissent médiocres ou leur cours surévalué. Selon moi, cette approche est moins risquée.

Performance élevée mais volatilité faible deux objectifs a priori peu compatibles. Comment vous y prenez-vous ?

En essayant d'identifier les sociétés les plus prometteuses du marché. Pour ce faire, je filtre les valeurs qui m'intéressent en ayant recours à l'analyse fondamentale et en rencontrant les équipes dirigeantes des entreprises concernées. J'essaie de détecter les sociétés qui combinent de bonnes perspectives de croissance et dont la valorisation est intéressante au regard des prévisions de résultats. J'évalue notamment le bien-fondé de la stratégie adoptée par la société, les facteurs auxquels son cash flow est sensible, la pérennité de sa croissance, le potentiel d'amélioration de ses marges, la compétence de son équipe dirigeante et ses multiples. Un risque moindre et une volatilité très contrôlée peuvent être obtenus par une large diversification du portefeuille, tant en termes de potentiel de croissance, de thèmes d'investissement et de styles de gestion (j'investis à la fois dans des titres avec une optique value et sur des valeurs de croissance) que de tailles de capitalisation boursière. Je cherche à me positionner sur un éventail de valeurs relativement large, afin d'éviter toute concentration excessive sur un thème ou style de gestion donné. Les performances d'un style de gestion évoluent au gré de l'appétit des investisseurs pour le risque. En diversifiant mes positions, je cherche à dégager une performance positive indépendamment de l'évolution du marché.

La taille du marché européen n'est-t-elle pas un atout ?

Si, le fait d'investir en Europe me facilite grandement la tâche. Cette région convient parfaitement aux gérants adeptes du stock picking car elle englobe un nombre considérable de sociétés et de régions différentes. Il est possible de choisir entre des producteurs d'enzymes danois, des fabricants d'articles de luxe italiens, des fabricants de tubes en acier français, des sociétés de jeux grecques, des chaînes de télévision espagnoles La liste est longue ! Mais la diversification ne doit pas se limiter à une simple équipondération de chaque secteur d'activité. Gérer la volatilité en se fiant uniquement à ces indicateurs de risque traditionnels n'est pas à mon sens l'approche la mieux adaptée. La classification sectorielle d'une société ne reflète pas forcément les facteurs propres à son développement. À titre d'exemple, un rapport de risque traditionnel m'indiquera la pondération du secteur technologique par rapport à l'indice. Toutefois, lorsqu'il s'agit d'analyser le marché européen, cette information ne me sera pas d'une très grande utilité car les facteurs qui influent sur les sociétés d'un même secteur peuvent varier de façon significative et sont rarement corrélés. Je suis par exemple positionné sur Neopost, une société française qui fabrique des machines à affranchir, des systèmes de mise sous enveloppe et d'autres produits ayant trait au secteur postal et à celui de l'acheminement du courrier. Neopost est néanmoins classée dans le même secteur qu'Ericsson, un équipementier de télécommunication suédois. Il s'agit pourtant de deux types d'activité très différents. Le rapport de risque les englobe toutefois dans un seul et même secteur et me suggère de les analyser sous le même angle.

Vous avez déjà mentionné l'importance de la stratégie de la société, des déterminants de son cash flow, etc Mais l'évolution de la conjoncture en Europe ne joue-t-elle pas un rôle tout aussi important dans votre sélection de valeurs ?

Pas en ce qui me concerne. Si certains facteurs comme les taux d'intérêt, les chiffres du chômage et de l'inflation ne sont pas totalement étrangers à mes décisions d'investissement, celles-ci ne sont pas fondées sur mes anticipations d'évolution de la conjoncture et des chiffres macroéconomiques. Il me semble en effet difficile de savoir quels facteurs conjoncturels influencent les marchés boursiers à un moment donné et plus difficile encore de déterminer à quel moment ces facteurs entrent en jeu. En règle générale, je consacre peu de temps à essayer de prévoir la direction des marchés ou à analyser les derniers indicateurs ou les dernières projections économiques. À mon avis, il n'est pas possible de prédire de manière durable et fiable l'évolution de la croissance économique chinoise, des prix du logement ou de ceux du pétrole. La plupart de ces facteurs sont extrêmement difficiles à apprécier avec précision. Et prédire l'impact de tous ces facteurs dans leur ensemble s'avère indéniablement plus compliqué encore, voire impossible. Si on considère l'évolution du marché au cours des six derniers mois par exemple, qui aurait pu prévoir que les craintes inflationnistes auraient un tel impact sur le marché en mai dernier ? Pourquoi cet impact s'est-il manifesté en mai, plutôt qu'en avril ou en juin ? Et combien d'analystes avaient prévu que la Fed cesserait de relever ses taux directeurs en août ?

Quels facteurs prenez-vous en compte dans vos décisions d'investissement ?

Comme je l'ai déjà expliqué, selon moi, il n'est pas possible de prédire durablement l'évolution du marché. En revanche, il est possible de choisir durablement les valeurs les plus prometteuses en rencontrant souvent les dirigeants des sociétés concernées et en s'intéressant aux entreprises dont le cours ne reflète pas les perspectives de croissance. Mon travail consiste à sélectionner les actions de sociétés promises à un brillant avenir. Mon portefeuille comprend environ 60 valeurs susceptibles selon moi de produire des performances satisfaisantes et régulières au fil du temps. J'effectue ma sélection en rencontrant les équipes dirigeantes dans l'Europe entière. Ces entretiens me permettent d'identifier les sociétés présentant les perspectives les plus prometteuses et de les valoriser. En matière d'investissement, ma stratégie a pour unique objectif de produire une performance régulière et durable, et la sélection de valeurs me semble le meilleur moyen d'y parvenir.

© Synapse. Les contenus (vidéos, articles) produits par Synapse font appel à des journalistes professionnels. Ils ne constituent pas des conseils en investissement ou des recommandations personnalisées. Le diffuseur n'a participé ni à l'élaboration de ce contenu ni à la sélection des valeurs/fonds mentionnés. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. L'investissement sur les marchés comporte un risque de perte en capital et aucune garantie de gain ne peut être octroyée.