Pierre Sabatier : Les marchés, même dans un scénario optimiste doivent aller plus bas (2/2)

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Vincent Bezault : On vient d'évoquer la traduction en matière de profits d'un choc économique tel que celui que nous vivons, ou en tout cas, le potentiel de baisse des profits auquel on peut s'attendre. Il faudrait qu'on voie de quelle manière, cela se traduit dans les cours boursiers. On y voit la performance boursière du S&P 500 entre 1929 et 1933. Pour plus de clarté, je précise que du côté de l'ordonnée, on a le point zéro, c'est le sommet, et ensuite, évidemment, on a la perte au fur et à mesure du mouvement : on a -10 - 20 à - 30 %, et ainsi de suite. On voit bien qu'avec cette première courbe, le marché a perdu 85%, et sur une échelle de temps (l'abscisse) qui dénombre les jours de cotations. Il a fallu près de 700 jours de cotation pour perdre 85 % durant la Grande Dépression. Est-ce que ce scénario est plausible aujourd'hui ?

Pierre Sabatier : Effectivement, nous avons deux de niveaux de dépression : la petite dépression, celle de 2007/2009 (on verra qu'il y a d'autres cas similaires) et la Grande Dépression, c'est comme ça qu'on appelle celle de 1929/1933 dont vous évoquiez la durée sur les marchés actions notamment, effectivement cet effondrement littéral, puisque perdre 85 % de l'ensemble de la valeur de l'indice est absolument gigantesque, elle a duré quatre ans. Est ce qu'on peut être dans un schéma similaire ? On n'a pas de boule de cristal, mais c'est très peu probable. Pourquoi ? Parce que cette époque-là a coûté énormément en termes de récession économique. Il faut avoir en tête que les Etats-Unis, à l'époque, ont vu leur PIB baisser de 30 % en trois ans, la France d'un peu plus de 15%, l'Allemagne de 25%. Ce sont des chutes absolument colossales. Pourquoi ces chutes colossales ? Parce que les autorités étaient restées les bras ballants devant le couteau qui tombait. S'était, à l'époque, mis en place un effet domino complètement délétère pour l'économie, et donc bien sûr derrière pour les marchés, à savoir un effet domino lié à un arrêt brutal de l'économie. Tout s'est arrêté d'un coup. Un arrêt des échanges internationaux avait abouti à des cessations de paiement. Ces cessations de paiement étaient remontées au niveau bancaire, ce qui avait créé une crise bancaire colossale. Les banques, étant en grande difficulté, se sont à nouveau arrêtées de distribuer des crédits. Cela a abouti, tout simplement, au fait que les acteurs en difficulté ont disparu, mais pas seulement : les bons acteurs, les acteurs sains ont disparu, les entreprises saines ont disparu, tout simplement parce qu'elles ne pouvaient plus se financer. Vous rentrez dans un cercle vicieux terrible : la crise bancaire se traduit à nouveau en crise économique, et derrière on a du chômage de masse, des tensions sociales, et ça aboutit aux images assez symboliques qu'on a tous en tête lorsqu'on parle de la Grande Dépression des années 30.

Est-ce qu'on peut rentrer dans ce scénario-là ? On ne sait jamais. En tout cas, ce qu'on a pu constater au cours des dernières semaines c'est que, bien heureusement, nos autorités ont un peu de mémoire, et ont vivement réagi face à une situation qui aurait pu entraîner l'effet domino que je viens d'évoquer, puisque la crise sanitaire qu'on vit amène un arrêt brutal de l'économie direct et volontaire. Si on n'avait rien fait, tout ça aurait pu amener à une multiplication des cessations de paiement, qui se serait alors traduite en crise bancaire, puis en crise économique. Heureusement, les autorités ont réagi.

VB : Est-ce que la comparaison ad hoc n'est pas 2007/2009, où on a eu une intervention, peut-être un peu tardive, mais une intervention tout de même massive des autorités monétaires ? Si tel est le cas, cela mènerait si l'on suit votre logique à une baisse de -55% des marchés actions.

PS : Oui, autour de -55 % de baisse. On a appelé la crise de 2007/2008 la Grande Récession. On peut aussi la qualifier de petite dépression. Pourquoi ? Parce qu'elle a duré. Cette crise n'a pas duré qu'une seule année, mais on a assisté à deux bonnes années de vives tensions. Je dirai que pour nous, ce n'est pas encore notre scénario central, tout simplement parce que quand on dit que les autorités ont réagi, elles ont réagi avec retard et en laissant tomber Lehman Brothers, qui était à l'époque un établissement bancaire qui pesait lourd dans l'échiquier international. Une des raisons pour lesquelles la crise a duré tient à ce que les autorités à l'époque ont vraiment commis des erreurs. C'est la raison pour laquelle encore aujourd'hui, on estime que la vivacité, la vigueur et l'ampleur des réponses des autorités à date est susceptible de nous éviter quand même une petite dépression du même type que celle connue entre 2007 et 2009. Cela veut dire qu'on n'est pas sur des scénarios dans lesquels la récession, qu'on va connaître, et que le monde va connaître de manière évidente, dure deux ans mais plutôt une seule année. C'est la différence fondamentale en termes de profits. On n'est pas sur deux années de révision baissière très forte, mais plutôt sur une seule année, pour le moment, grâce à la vive réaction des autorités. Bien entendu, tout ça n'est valide que dans le cadre où la crise sanitaire est gérée, et que l'activité reprend, même graduellement, dans un laps de temps raisonnable, c'est-à-dire un mois et demi.

Si le confinement n'excède pas un mois et demi, on perdra, en fonction des pays, entre trois et six points de baisse du PIB, ce qui est énorme. Quant aux baisses de profits, on les estime entre 15 à 20 % (cf. Pierre Sabatier : Les marchés, même dans un scénario optimiste doivent aller plus bas 1/2). Si ces scénarios se réalisent, nos modèles de prévisions nous disent qu'on n'est pas complètement au niveau plancher. Si on prend, par exemple, le S&P 500, avec une baisse des profits qui tournerait autour de 15 à 20%, on anticipe des niveaux qui tournent autour de 1950 points, c'est-à-dire à peu près 12,5% en deçà des plus bas de mars. On n'est donc pas encore au niveau plancher, y compris dans un scénario, qui pourtant, n'est pas très pessimiste. Si on prend l'exemple du CAC 40, on serait plutôt sur des niveaux plancher, pour le même scénario, qui tournent autour de 3350 points, donc une grosse dizaine de points en deçà des précédents points bas.

On table sur une baisse, aujourd'hui, selon nos scénarios, qui tournera autour de 40 à 45 % entre le point haut d'avant la crise, et le point bas définitif qui servira de plancher, et qui permettra à l'économie et au marché de repartir. On a fait une bonne partie du chemin, mais on n'est pas encore à l'issue du chemin, en sachant que ces prévisions sont faites sur la base d'un scénario relativement optimiste en terme de timing, c'est-à-dire un arrêt relativement rapide des périodes de confinement, qu'on estime à un mois et demi aujourd'hui.

Retrouvez la première partie de l'interview de Pierre Sabatiier ICI

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