La période de faible volatilité arrive-t-elle à son terme ?

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Guillaume Rabault

La volatilité des marchés a progressivement diminué ces dernières années, avec des pics occasionnels (fin février 2007 par exemple). La volatilité implicite de la plupart des classes d'actifs a reculé. Les hausses étaient généralement momentanées et suivies par un retour à la normale plutôt rapide. Aujourd'hui, la question se pose du caractère durable de cette situation. Quelles sont les origines du recul de la volatilité ? Qu'est-ce qui pourrait mettre un terme à ce processus ? Peut-on s'attendre à un regain de volatilité au cours des prochains trimestres ?

Le niveau de la volatilité implicite est déterminé par deux facteurs qui sont, dans la pratique, difficiles à distinguer. Premièrement, la volatilité implicite étant le prix de l'assurance contre le risque de marché, elle dépend de l'aversion pour le risque des investisseurs, c'est-à-dire de leur disposition à supporter le risque de marché. Néanmoins, elle reflète également le risque affectant les fondamentaux sous-jacents aux actifs. A titre d'exemple, plus la politique monétaire est imprévisible, plus la volatilité implicite des instruments de taux est élevée.

Les facteurs pouvant diminuer la volatilité

Il ne fait aucun doute que la volatilité macroéconomique a diminué ces dernières années. La croissance a été plutôt prévisible. L'inflation est demeurée stable en dépit de la hausse des cours du pétrole. Les banques centrales sont plus crédibles. Les bénéfices des entreprises ont progressé rapidement et les marges se sont accrues. Les bilans sont demeurés solides et les faillites ont été rares. Ce contexte favorable justifie le recul de la volatilité de la plupart des classes d'actifs. D'un point de vue financier, un recul de la volatilité se traduit par une moindre importance des plus-values par rapport au revenu dans le calcul de la performance. En conséquence, les rendements deviennent plus prévisibles sauf si la part du revenu dans la valeur de marché diminue. Cette diminution se produit le plus souvent via l'appréciation des actifs offrant les rendements les plus élevés. Ainsi, la baisse de la volatilité s'accompagne naturellement d'une sur-performance des marchés risqués.

La fin d'une période de faible volatilité

Pendant combien de temps ce processus peut-il se poursuivre ? Il existe des forces naturelles qui devraient, à terme, exercer une pression à la hausse sur la volatilité, au-delà des pics occasionnels récemment constatés. Premièrement, à mesure de l'évolution du cycle économique, les économies opèrent à leur potentiel, voire au-delà. L'inquiétude suscitée par l'inflation se traduit par des perspectives incertaines sur le front de la politique monétaire. Dans un même temps, l'endettement progresse à mesure que les entreprises investissent. L'endettement des entreprises amplifie l'impact des chocs économiques sur la performance des actifs côtés, d'où une hausse de la volatilité. Dans ce contexte, il est logique d'anticiper la fin de la période de faible volatilité. La date du changement de tendance est plus incertaine. Nous avons constaté une hausse, certes légère, de l'endettement des entreprises l'an dernier. Si l'inflation demeure contrôlée en dépit de la hausse du prix des matières premières, les capacités de production excédentaires sont aujourd'hui limitées (voire nulles) de sorte que les tendances de l'inflation devraient être plus difficiles à prévoir. Par ailleurs, le risque macroéconomique généré par la correction du marché immobilier devrait contribuer à une hausse de l'aversion pour le risque. Du fait de ces éléments, nous estimons que la volatilité a atteint un niveau plancher et devrait repartir à la hausse progressivement cette année. Autour de cette tendance, il est vraisemblable que nous observerons des pics occasionnels traduisant une anxiété passagère des investisseurs.

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