Pierre Sabatier : Les marchés, même dans un scénario optimiste doivent aller plus bas (1/2)

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Vincent Bezault : Pierre Sabatier, le CAC 40 a abandonné plus de 38% entre le 19 février et le 18 mars avant de violemment rebondir de 21 % en six séances même si elle n'exempte pas la bourse de volatilité puisque au moment même où nous enregistrons, c'est-à-dire le 1er avril, le CAC40 perd quelques 4%, cette reprise du marché fait dire à certains que nous avons sans doute le 18 mars touché le point bas, que les marchés sont en train de construire un plancher et que la bourse ne baissera pas davantage. Alors est-ce que vous partagez cet avis ? Est-ce que pour vous la chute de la bourse est achevée ?

PS : Oh non ! Il est bien trop tôt pour parler de la fin du marché baissier dans lequel on est entré maintenant depuis un mois et demi. Il faut bien comprendre que l'arrêt brutal de l'activité dans la plupart des pays du monde va forcément créer un flux de mauvaises nouvelles au plan économique, que les entreprises devront progressivement intégrer et publier dans leurs comptes. Le rebond violent qu'on a vécu n'est que la conséquence de la violence de la baisse qui a précédé. 15 à 20 % de hausse sur l'ensemble des indices, c'est logique lorsque les indices ont eux-mêmes perdu entre 30 et 40 %. On assiste donc véritablement à un rebond de marché baissier.

VB : On avait trois scénarios économiques au départ : celui d'un choc violent mais bref suivi d'une reprise en « V », c'est-à-dire qu'on efface les dommages quasiment aussi vite qu'ils ont apparu. Bon, je pense que ce scénario, on peut l'exclure d'emblée au vu de toutes les données que l'on a déjà accumulées.

PS : Oui. Hormis les données chinoises dont on peut sourire d'ailleurs. La dernière donnée chinoise est d'un optimisme surprenant. Mais on va dire que toutes les nouvelles économiques publiées aujourd'hui relatent bien un arrêt brutal de l'économie qui va se traduire par des chutes de PIB qui seront conséquentes et qu'on n'aura pas connues depuis très longtemps maintenant.

VB: Cela nous laisse avec deux scénarii. Le premier est celui d'un choc qui laisse des traces et qui fait plonger le monde en récession et le deuxième est un choc encore plus brutal qui nous entraîne non pas en récession mais en dépression. Alors évidemment, je vais vous demander pour lequel vous pencher mais avant, concrètement, qu'est-ce que l'un et l'autre de ces scénarios ont comme impact sur les profits des entreprises ?

PS : C'est intéressant de se poser la question puisque les marchés actions valorisent avant tout des entreprises et la capacité de ces entreprises à créer de la richesse, et donc, effectivement aujourd'hui, lorsqu'on s'interroge pour savoir si les marchés ont atteint leur niveau plancher, il faut s'interroger finalement sur le coût, en termes de profit, de richesse créée pour ces entreprises, de l'épisode que nous vivons actuellement. A ce titre, il faut se retourner vers le passé pour essayer de déterminer ce à quoi on peut s'attendre par rapport à la chute des profits à venir. Lorsqu'on regarde les dernières récessions, prenons par exemple les quatre dernières récessions qu'on a connues 1980-81-82 aux Etats-Unis, 1990-91, puis 2000-2001 on va dire, et enfin 2007-2009. Qu'observe-t-on ? On voit que les entreprises, lorsqu'on connaît en fait un phénomène de récession économique, réagissent de manière assez similaire dans le temps. Lorsque la récession est relativement courte, on constate que les analystes financiers ont révisé à la baisse entre 22/25% et 30% leurs estimations d'avant crise. En principe, une récession classique qui ne dure qu'un an, entraine approximativement entre 25 et 30% de révision à la baisse des profits attendus. Pour être très concret, en 2008 la baisse des profits des entreprises américaines de 17%, qui, elle-même, puisque la récession à l'époque était longue, on peut d'ailleurs l'appeler une petite dépression, avait été suivie par une chute des profits d'à peu près 16 % pour les entreprises du S&P 500 en 2009. On peut extrapoler du passé qu'une récession coûte en général à peu près 15 % de chute des profits des entreprises concernées.
La différence entre récession classique et dépression, je précise une petite dépression, va essentiellement consister à se poser la question : combien de temps va durer l'arrêt brutal de l'économie, combien de temps va durer la récession ? Si elle est courte, on peut estimer qu'on aura des conséquences sur les profits assez brèves, à savoir une révision baissière telle que je l'évoquais, mais sur une seule année. Si par contre elle est plus longue, on peut tabler sur deux ans, et pour le coup la baisse des profits sera d'autant plus conséquente.

VB : J'aimerais préciser que le graphique ci-dessus porte sur les révisions des bénéfices des entreprises américaines, et non pas des baisses réelles de profits.

PS : Oui ce graphique reflète les attentes des analystes financiers.

VB : On voit en 2008 et 2009 des révisions de 25% environ ou plus dans les deux cas.

PS : Absolument, c'est classique. Qu'est-ce que ça nous dit ? Cela nous dit que les analystes financiers ont énormément de difficultés à anticiper les récessions. Lorsque vous avez une récession courte, ça coûte toujours à peu près 25 à 30% de révision à la baisse des anticipations des analystes, et lorsqu'elle est longue, c'est deux ans de suite. Comme en général les analystes financiers s'attendent quasi systématiquement en début d'année à une progression des profits des entreprises d'à peu près 10%, cela aboutit aux chutes que j'évoquais tout à l'heure : en 2008 - 17% de baisse réelle des profits du S&P 500, -16% en 2009 pour avoir une baisse totale des profits entre 2007 et 2009, qui atteint un peu plus de 30%.

VB : Vous parlez de récession longue dans le cas de 2008/2009, on peut appeler ça une petite dépression ?

PS : Tout à fait.

ICI la deuxième partie de cette interview de Pierre Sabatier consacrée à l'inéluctable baisse des marchés.

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