Simple correction ou marché durablement orienté à la baisse ?

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Les marchés actions européens viennent de corriger de près de 20 % depuis leur plus haut en avril 2015.

Deux questions :

1- Pour quelles raisons ?

2- Est-ce une simple correction ou l'amorce d'un marché orienté durablement à la baisse ?

Certes le marché a été surpris par la décision de la Banque de Chine de dévaluer sa devise, alimentant les craintes d'un atterrissage brutal de la croissance du pays. Mais le facteur déclenchant provient plus vraisemblablement des Minutes de la FED. Après 5 années de politique à taux zéro et d'injections massives de liquidité, les gouverneurs de la FED ne savent toujours pas s'ils peuvent se permettre de remonter les taux de

25 points de base tant la croissance reste fragile.

Au global la croissance mondiale en 2015 risque de s'établir entre 2 et 2.5 % alors que les attentes en début d'année étaient de l'ordre de 3.5 %. Une différence qui engendre historiquement des corrections sur les marchés d'actions de l'ordre de 20/25 %. Nous y sommes presque.

Prenons les pays séparément. (Chiffres arrêtés au 24/08/2015 donnés respectivement : sur la journée / Depuis le 30 juin 2015 / Depuis le début de l'année) 

La Chine ( -8.7 % / -26.8 % / -7.3 %)

La dévaluation du RMB ne devrait pas être de forte ampleur car l'objectif premier des autorités chinoises reste le changement de modèle de croissance, à savoir accroitre la production de produits à plus forte valeur ajoutée et la part de la consommation domestique dans le PIB plutôt que celui des exportations. Pour autant, le timing de cette intervention renforce aussi les inquiétudes sur la réalité de la croissance chinoise et accentue la possibilité d'un hard landing.

Les marchés émergents ( -7.1 % / -23.2 % / -14.1 %)

Ils connaissent une croissance faible, liée à la fin de leur cycle de crédit, et une inflation qui reste soutenue.

La baisse du prix des matières premières et le ralentissement chinois pénalisent fortement les pays producteurs, accentuent les sorties de capitaux des investisseurs internationaux et accélèrent la dépréciation des taux de change de ces pays. Il y a de ce fait un ralentissement massif des flux d'investissement en provenance des pays émergents tant en actions qu'en obligations.

Les Etats-Unis ( -3.9 % / -8.0 % / -7.2 %)

Alors que le marché du travail est proche du plein emploi, la croissance reste faible par rapport à son potentiel et l'inflation particulièrement basse, notamment à cause d'une inflation salariale certes naissante mais là aussi décevante. Une hausse des taux, pourtant nécessaire à ce stade avancé du cycle, est vue comme porteuse de risques sur les actifs risqués plutôt que comme un signal de reprise solide.

La conséquence de cette liste non exhaustive est une liquidation voire une capitulation des investisseurs sur les actifs risqués, amplifiée par un levier toujours aussi important. Ainsi, nombre de positions dites de carry trade ont été débouclées en masse. Un investisseur américain en début d'année avait acheté des actions européennes mais avait également vendu l'euro. Jusqu'à peu, cette stratégie était doublement gagnante sur la devise et sur les actifs. La sortie simultanée et dans un timing où la liquidité est moindre a eu pour conséquence une baisse marquée des indices actions et une hausse de l'euro qui viennent aussi s'autoalimenter. Plus l'euro monte, plus les exportateurs sont heurtés, plus leurs actions baissent.

Que peut-il se passer sur les marchés et quels actifs privilégier ?

Dans cet environnement chahuté, les politiques monétaires risquent de rester extrêmement accommodantes pendant longtemps, sans pour autant contribuer à relancer la croissance mondiale. La conséquence sur les marchés est certainement des taux longs qui vont rester bas. C'est un soutien à terme pour les marchés actions.

Les résultats des sociétés ont surpris, positivement portés par des facteurs exogènes connus (baisse de l'euro, du pétrole et des taux). 62 % des sociétés européennes ont battu le consensus de résultats du T2 et les surprises positives sont de 8 % sur les résultats et 2 % sur le chiffre d'affaires. L'inquiétude porte sur les chiffres d'affaires qui ont baissé de 4 % sur la même période.

L'environnement macroéconomique semble moins favorable mais la valorisation est redevenue raisonnable avec un PE anticipé à 12 mois de 13.6 sur l'Eurostoxx 50. De plus, les sociétés bénéficient toujours de conditions financières attractives.

Dans ce cadre, il faut privilégier les actions européennes domestiques qui bénéficient d'un environnement global plutôt favorable, au détriment de celles des marchés émergents ou même de celles des Etats-Unis trop chères dans le contexte actuel.

Sur les taux, la faible liquidité continue d'inquiéter. Il faut donc privilégier les actifs liquides, obligations souveraines et IG portées par le QE et les pressions déflationnistes actuelles. La prudence s'impose sur le HY.

Pour l'investisseur en capacité d'être patient, il peut dès aujourd'hui s'orienter vers des fonds datés capables de procurer des rendements à terme très attractifs si on évite de trop regarder le « Mark-to-market ».

L'environnement macroéconomique a certes évolué négativement mais les marchés ont «repricé » violemment le différentiel de croissance avec la baisse récente. Il faudra surveiller les flux et l'ampleur des débouclements à venir mais l'environnement n'est pas encore récessionniste (sic) et les banques centrales restent à la manœuvre. La panique n'est jamais bonne conseillère sur les marchés, au contraire de la prudence.

Prudence donc, mais retour a minima sur les actifs risqués en l'absence d'autres données aggravantes.

Nicolas Chaput, CEO & co-CIO Oddo AM

Laurent Denize, co-CIO Oddo AM

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