Gagner en efficience

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Gagner en efficience

L'origine du problème réside dans la capacité à transférer les compétences pures de sélection de titres dans le portefeuille. Les recherches sur cette capacité - mesurée par le «transfer coefficient» - montrent que les contraintes imposées à la gestion long only réduisent l'alpha au cours de la phase de pure sélection non contrainte des titres. Quand on gère des fonds optimisés par rapport à un indice de référence, la frontière efficiente, qui relie le rendement au risque, a tendance à s'aplatir à partir d'un certain niveau de risque. Au delà de ce niveau, prendre plus de risque n'ajoute que peu de valeur.

A contrario dès que l'on diminue la contrainte au niveau des «shorts», la frontière efficiente devient plus pentue. Il est ainsi possible d'obtenir un alpha plus important en augmentant que légèrement les niveaux de risques.

Relâcher les contraintes de ventes à découvert

Relâcher les contraintes de ventes à découvert permet donc de gagner en efficience. Concernant la gestion indicée on peut se demander jusqu'à quel ratio le gérant peut vendre à découvert sachant que la directive UCITSIII permet d'aller jusqu'à 200/100. La réponse, bien que spécifique à chaque processus de gestion, est sous l'influence de trois paramètres.

• Le premier dépend du choix du niveau de risque ou de «tracking error» dans notre situation. Plus il est important, plus le gérant a besoin d'alléger la contrainte pour obtenir de l'alpha et ainsi un couple rendement/risque attractif.
• Le deuxième paramètre est le profil du gérant. Un gérant spécialisé dans la recherche de titres surévalués aura plus de marge de manoeuvre pour vendre à découvert, en particulier si ses titres ne sont pas de grandes capitalisations. Un gérant disposant de prévisions sur un grand nombre de valeurs bénéficiera aussi de la baisse de contraintes dans le cadre de l'optimisation de son portefeuille. A contrario, un gérant long only passant des ordres conséquents sur peu de valeurs sera obligé de sous-pondérer plusieurs titres sur lesquels il n'a pas de prédictions pour ne pas dépasser son niveau de risque ou pour générer le capital nécessaire permettant de disposer du levier sur ses paris long.
• Le troisième paramètre est le niveau de volatilité des marchés et la dispersion transversale des différentes valeurs. Au cours d'une période où la volatilité est faible, les gérants sont contraints d'augmenter le montant de leurs paris actifs pour générer de la performance. L'importance des positions short s'accroît donc en proportion.

A ce sujet, on démontre au travers de simulations que la gestion 130/30 offre un excellent compromis entre rendement et risque et que d'autre part, une approche dynamique peut se révéler plus rentable.