Les Small caps ont laissé des plumes dans la dernière baisse et semblent vouées à sous performer les large dans les conditions actuelles de marché. Et si le vent tournait… Découvrez le point de vue d’Arnaud Riverain.
A l'image de son cousin américain le S&P 500, le CAC 40 nous aura fait un début d'année quasi parfait et surtout affiche la meilleure performance semestrielle depuis 10 ans. Seule ombre au tableau, le mois de mai qui, lui, aura été l'un des pires mois sur les 7 dernières années mais tout cela a vite été oublié. En 6 mois le CAC 40 a progressé de 17,1 % .
Le mois de juin affiche même la meilleure performance du semestre et cela grâce à « super Mario » qui évoque à nouveau la possibilité de recourir à du QE, à la FED qui valide la baisse à venir des taux et enfin à Trump qui a plus soufflé le chaud que le froid cette fois-ci. Le marché a été rythmé au cours de ce 1er semestre par les sorties de Trump, le serpent de mer qu'est le Brexit, des résultats pour les entreprises plutôt de bonne facture mais surtout par l'attention toute particulière portée sur la FED quant à sa politique à venir de baisse des taux. C'est essentiellement cet élément qui a tiré le marché vers le haut faisant fi de tous les signaux d'ordres macro-économique et géopolitique pouvant interroger. C'est dire la toute-puissance des banques centrales…
Autre particularité de ce premier semestre sur le marché parisien, la différence de performance entre les Large Caps et les Small Caps. Même si ces dernières affichent une performance tout à fait honorable il convient de lire entre les lignes. Première « étrangeté », la nette surperformance des Large par rapport aux Small alors que jusqu'à présent lorsque le marché était « structurellement » acheteur cela profitait toujours aux Small. Deuxième curiosité du marché, la performance des Small construite sur les tous premiers jours de l'année, l'épisode d'avril ayant été effacé en mai. Troisième bizarrerie, l'absence quasi totale d'introductions en Bourse dans l'univers des Small et les rares opérations dites secondaires i.e. augmentations de capital. Quatrième singularité, le lancement de quelques OPA sur de très belles valeurs de la part de concurrents ou du management avec des primes assez modestes et souvent en deçà des niveaux observés au semestre 2018, preuve s'il en était que le marché ne paie plus ou pas suffisamment pour cette catégorie de la cote. Aussi, autant d'éléments surprenants qui incitent à se questionner.
Que s'est-il passé sur ce qui était la cote star de la Bourse de Paris ? Selon nous, les gérants ont peur … Ils ont peur d'être bloqués sur des actions peu liquides en cas de retournement du marché. Même si les résultats sont plutôt bons et qu'il existe de vraies opportunités à des prix défiant toute concurrence, cette crainte semble bien ancrée et explique cet immobilisme. Cela joue alors sur de potentiels nouveaux entrants car la question de la liquidité devient clé, au-delà du fait que le marché primaire a suscité 98% de déçus ces dernières années.
Ce mois-ci ce sont les valeurs du CAC 40 qui ont vu leurs estimations de bénéfice par action les plus ajustées à la baisse (-1 point) probablement car elles sont plus loquaces lorsqu'elles publient leurs chiffres d'affaires du 1er trimestre. Après, comme souvent en juin, les mouvements demeurent marginaux. C'est sans doute à la rentrée de septembre qu'interviendront les plus forts ajustements qui feront suite aux publications des résultats semestriels pour le CAC 40 et aux chiffres d'affaires semestriels pour les plus petites valeurs.
Logiquement avec la hausse du CAC et un abaissement des prévisions de BPA, la valorisation s'en retrouve accrue. Pour 2019, on se rapproche des ratios historiques alors que pour les Small nous sommes toujours légèrement au-dessus. Cette lecture froide pourrait finalement justifier la moindre performance boursière des Small par rapport aux Large. En ce qui nous concerne, nous n'aimons pas les lectures froides des choses… Mais, cette différence peut aider à la poursuite de la surperformance du CAC 40 même si correction il doit y avoir.
Nous pensons que le marché a acheté la baisse des taux et a fait fi du reste, il a même fait abstraction de tout le reste. En résumé, on ne joue pas contre les banques centrales car ce sont elles les vraies « maîtres du monde » de par leur pouvoir de frapper la monnaie…
Une fois cette lapalissade dite, quid de la suite car le marché a intégré les mouvements à venir des taux. Il y a fort à parier que ce qui a été mis de côté au cours du premeir semestre revienne sur le devant de la scène avec en premier lieu, l'évolution des rapports entre la Chine et les USA. Donald Trump jouant désormais sa réélection, il pourrait se montrer un peu plus doux même s'il ne peut opérer un changement radical car justement il doit se faire réélire. Néanmoins, Donald Trump doit limiter les dommages collatéraux qui pourraient toucher économiquement sa base électorale. Autre facteur qui va réapparaitre, le Brexit. On commence çà et là à dire que cela sera plus compliqué pour l'Angleterre que pour l'Europe s'il n'y a pas d'accord mais que cela pourra se gérer. A croire que l'on a déjà accepté l'idée d'un non accord de façon à limiter l'effet sur les marchés le moment où il interviendra. Les indicateurs industriels avancés et ceux du commerce international, quant à eux, continuent leur chute sans que personne ne s'en émeuve car cela va dans le sens de la logique économique et surtout les banques centrales sont là, d'autant plus que l'inflation est elle absente. Cela rend la chute moins rapide et douloureuse. Reste une inconnue de taille, les tensions avec l'Iran car là on parle de guerre…
Bref, il serait très surprenant d'assister à un deuxième semestre du même acabit que le premier. Avec tous les éléments cités, la volatilité devrait revenir.
Et les Small dans tout cela ? Contrairement aux Large, elles sont restées assez loin des étoiles au premier semestre avec des fondamentaux qui se sont globalement améliorés. Dès lors, si correction il devait y avoir, elles pourraient mieux résister que leurs grandes sœurs car les gérants ne sont quasiment pas revenus sur elles sauf à des prix très attractifs. In fine, qui sait, elles pourraient faire mieux que les Large si le marché devenait baissier ce qui serait une première.
Arnaud Riverain
Associé Gérant - GreenSome Finance
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