Bourse : extrême bipolarisation

Suivre @sicavonline

Publier sur Twitter

Partager sur Facebook

Imprimer cet article

Envoyer cet article

Vincent Bezault : Didier Saint-Georges, vous êtes membre du comité d'investissement stratégique chez Carmignac. Didier, on relève aujourd'hui sur les marchés boursiers de fortes disparités sectorielles. Pour résumer, on a d'un côté la santé et la technologie qui surperforment allègrement tandis que les bancaires, les industrielles, pour ne citer qu'elles, sont complètement déprimées. Combien de temps cette polarisation, qui est de plus en plus extrêmes, peut-elle durer selon vous, d'autant que l'on a maintenant des niveaux de valorisation tant du côté des valeurs technologiques que de la pharmacie absolument stratosphérique ?

Didier Saint-Georges : Avant de rentrer dans le vif du sujet, il est important d'évoquer les sources de ce phénomène. Pour commencer, cette division du marché n'est pas nouvelle. Les valeurs de croissance, fortement présentes dans le secteur de la pharmacie et des technologies, sont plébiscitées depuis une dizaine d'années et elles surperforment très largement les valeurs liées à l'activité macroéconomique. La raison de cette surperformance est évidente. Cela fait dix ans que les marchés financiers profitent beaucoup plus que l'économie réelle de tout le soutien monétaire apporté par les banques centrales. Ces valeurs ont pour elles d'avoir une activité financière et une performance économique bien meilleure que celle des activités industrielles au sens large. A leurs perspectives de croissance sur le long terme s'ajoute une valorisation renforcée du fait des taux d'intérêt très bas.
La surperformance des valeurs de croissance déjà en place s'est intensifiée en raison de la survenue d'un choc externe considérable. La virus est comparable à une météorite qui aurait frappé la planète, c'est-à-dire qu'on a quelque chose de darwinien, avec des entreprises, des dinosaures qui vont disparaître et puis au contraire des groupes qui en vertu de différents avantages et atouts vont non seulement survivre mais vont prospérer, soit parce que le nouvel ordre général leur est favorable, soit parce que simplement leurs concurrents eux vont avoir tellement de difficultés, voire vont disparaître, que leurs parts de marché vont grandir. Avec la pandémie, le hasard des circonstances, peut-on dire, les gagnants de ces dix dernières années se trouvent en outre favorisés. Prenez le secteur de la pharmacie, les problématiques sanitaires liées au Covid-19 le favorise sans conteste. Donc, le secteur pharmaceutique qui est un gagnant des dix dernières années sera l'un des grands gagnants des prochaines avec la préoccupation de santé sanitaire. Du côté de la technologie, il est clair que tout ce qui est lié au travail à distance, plateforme, e-commerce, est également favorisé par toutes ces problématiques de distanciation sociale et donc vous avez une circonstance absolument impossible à prévoir mais qui s'est produite et par laquelle les gagnants des dernières années se retrouvent encore plus favorisés par les circonstances et donc on assiste à un phénomène d'accélération dans cette crise vraiment très darwinienne, les vainqueurs remportent encore plus la mise à cause de ce choc et cela explique parfaitement cette polarisation des performances absolument considérable. Il est beaucoup plus important pour performer dans vos investissements boursiers, aujourd'hui, non pas de savoir quel est le taux d'investissement que vous devez avoir sur les marchés mais beaucoup plus si vous êtes sur des secteurs qui ressortent gagnants de ce choc darwinien et si les valorisations peuvent sembler très élevées, vous avez un phénomène de rareté qui en effet justifie une prime à la fois de qualité, de visibilité et de rareté.
Donc, je pense que dans un monde de croissance faible et de distanciation sociale ces secteurs vont conserver leur position au moins à l'horizon d'une année.

VB : Est ce que l'on ne verse tout de même pas dans une forme de complaisance ? Bien sûr, il existe des arguments de poids en faveur de ces groupes, mais prenons des entreprises comme Google ou Facebook, leurs revenus dépendent en grande partie de la dynamique du marché publicitaire. Il se trouve que la majorité des annonceurs dans le domaine de la publicité en ligne sont des PME et on sait qu'elles sont particulièrement touchées par la crise. Du coup, c'est tout de même difficile de concevoir que des groupes comme Google et Facebook ne seront pas sensibles à la conjoncture. Si précisément on admet leur sensibilité à la crise, même si l'on reconnaît la tendance de long terme qui les portent, est ce que l'on n'est pas dans un excès de valorisation ?

DSG : Vous avez raison de souligner que ce que je décris, le marché l'a parfaitement compris implicitement et explicitement se reflète dans les valorisations de marché. Donc, ce n'est pas une découverte, ce qui fait que naturellement dès lors que c'est un phénomène connu et compris, il est nécessaire d'aller plus loin. Il ne suffit pas d'acheter la thématique ou le Nasdaq, si j'ose dire, parce qu'à l'intérieur de ces thèmes, de ces indices, certaines valorisations sont absolument excessives. On observe des phénomènes de bulle et qui dit bulle dit danger. Si vous faites un vrai travail d'analyse, vous constatez le fameux phénomène du « winner takes all », qui a fait que ces secteurs-là ont tendance à se concentrer parce qu'on le sait plus vous êtes gros, plus vous êtes compétitif et plus vous pouvez vous étendre. Si je reprends le fil de votre question : des groupes tels que Google et Facebook sont-ils sensibles à la conjoncture ? Prenez les derniers résultats trimestriels publiés par Google ou Facebook, vous constaterez que matière de revenus publicitaires, au demeurant très importants, ils annoncent après une très forte chute au mois de mars, une stabilisation dès le mois d'avril non pas parce que l'activité des annonceurs, elle-même, revenait, mais simplement parce que le peu de dépenses publicitaires réalisées par les annonceurs se retrouvaient plus concentrées que jamais sur les modes de distribution les plus efficaces, c'est-à-dire sur internet et sur le mobile internet. Et devinez quoi ? Qui sont les leaders absolus sur ces supports et bien ce sont naturellement Google et Facebook et donc ils se retrouvent, par le truchement du winner takes all, à véritablement mettre sur la paille leurs concurrents sur d'autres supports. Donc, il y a un travail au cas par cas à faire pour, comme vous dites, s'assurer que la branche sur laquelle ils sont assis ne soit pas trop fragile et quand vous faites vraiment l'analyse au cas par cas, vous trouvez qu'il y a dans le monde des entreprises dont les perspectives de croissance à moyen terme ont plutôt été renforcées depuis trois mois qu'affaiblies. Nous notre plus grosse position dans nos portefeuilles globaux est une plateforme internet chinoise, ce n'est pas l'un des grands noms du Nasdaq, c'est une société chinoise offrant des perspectives de croissance qui justifient tout à fait les valorisations.

VB : Donc, je retiens qu'il faut aller chercher des idées originales, en tout cas éviter d'acheter les mêmes valeurs que tout le monde, car c'est un point aussi qu'il faut souligner, aujourd'hui, les investissements se concentrent sur quelques titres les Google, Amazon, Facebook, Apple, Microsoft et Netflix, ce qui est en soi problématique.

DSG : Il est non seulement pas sain, mais c'est une situation très fragile quand un indice, fût-ce le S&P 500, est en fait tiré par une poignée de titres. C'est une cause de fragilité évidente et donc, vous avez tout à fait raison, cela pose la question de savoir ce qui pourrait faire que ces magnifiques valeurs à très forte visibilité finissent par baisser fortement. Quel serait le scénario qui correspondrait à cela ? C'est un scénario de forte récession. Tant que l'on est dans une croissance molle, voire une petite récession, la dynamique de résultat de ces entreprises est parfaitement adaptée, ce sont des entreprises qui sont idéales, si vous êtes dans une croissance faible. Lors des phases de croissance forte, il vaut mieux acheter des valeurs cycliques. Evidemment ce qui ne serait bon pour personne, y compris pour ces valeurs, serait une récession très forte parce que là surviendrait le scénario que vous suggériez :si tous leurs annonceurs font faillite, effectivement ce sera difficile pour elles également.
N'oublions pas la logique des marchés aujourd'hui, avec des banques centrales qui se portent garantes, non pas d'une croissance, d'un rebond économique mais se portent garantes d'une récession modérée, alors on verra si elles sont capables de tenir leurs engagements, et si au-delà de trois à quatre mois apparaitra une récession relativement amortie. Tant que l'on sera dans ce scénario de ce type, la convergence des capitaux ira vers ces valeurs qui sont parfaitement positionnées pour surperformer très largement dans un scénario de croissance très molle ou de petite récession. Si l'on devait connaître une récession forte l'an prochain alors ce pilier des marchés qui les soutient depuis longtemps, a fortiori depuis le début de l'année, ce pilier lui-même casserait, ce seraient alors tous les indices boursiers qui baisseraient beaucoup. L'enjeu devient très asymétrique, nous sommes de nouveau dans la non-linéarité, c'est-à-dire une récession molle, c'est uniquement une question d'allocation d'actifs et on sait dans quels secteurs, dans quelles valeurs, il faut se positionner.
Face à un risque de récession forte, il faut couvrir son risque de marché intégralement.

© Synapse. Les contenus (vidéos, articles) produits par Synapse font appel à des journalistes professionnels. Ils ne constituent pas des conseils en investissement ou des recommandations personnalisées. Le diffuseur n'a participé ni à l'élaboration de ce contenu ni à la sélection des valeurs/fonds mentionnés. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. L'investissement sur les marchés comporte un risque de perte en capital et aucune garantie de gain ne peut être octroyée.