La hausse des matières premières écarte le risque de krach obligataire

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David Ganozzi, vous faites de la hausse des prix des matières premières un argument pour les obligations d'Etat. En quoi leur serait-elle favorable ?

Historiquement, une hausse des matières premières se traduisait par une hausse de l'inflation et donc par une hausse généralisée des taux d'intérêt et, bien sûr, des pertes pour les investisseurs présents sur le marché obligataire. Si l'on considère, comme c'est notre cas chez Fidelity, qu'à l'instar de ce que nous avons vécu en 2008, la hausse du prix des matières premières est plus un danger pour la croissance qu'un risque inflationniste réel, alors elle s'avère plutôt une relativement bonne nouvelle pour les marchés de taux et une mauvaise, à terme, pour les marchés actions.

Vous estimez donc que la hausse des matières premières nous prémunit contre un krach obligataire.

Effectivement. La flambée des matières premières est plus un facteur de fragilisation de l'activité que de dérapage inflationniste. Pour une simple raison : le marché du travail est trop déprimé pour que les ménages puissent espérer des hausses de salaires. En tronquant le pouvoir d'achat des ménages, l'inflation par les matières premières ne crée pas de surchauffe : elle fait au contraire planer une menace sur la croissance. Et dans ce cas, les investisseurs préfèrent la sécurité supposée des obligations d'Etat. Voilà pourquoi j'estime que pour anticiper un krach obligataire il faudrait un scénario beaucoup plus noir que celui que nous connaissons sur l'inflation.

Vous n'avez pas peur du krach obligataire mais vous continuez cependant à sous-pondérer les marchés de taux.

Les marchés de taux ne sont en effet pas aujourd'hui une classe d'actifs que je privilégie. Certes, je ne crois pas au risque de krach obligataire parce que la menace de ralentissement économique existe. Pour autant, à l'heure actuelle, cette menace d'affaiblissement de l'activité n'en reste qu'une : la réalité aujourd'hui est que la croissance est revenue si bien que l'inflation remonte peu à peu et que les politiques monétaires jusqu'ici très accommodantes amorcent leur normalisation et que de surcroît, de nombreux Etats sont confrontés à de très sérieux problèmes budgétaires. Pour toutes ces raisons, je sous-pondère les obligations d'Etat.

Craignez-vous des défauts partiels, des haircuts, sur les obligations d'Etat ?

Des restructurations de dette gouvernementale sont de l'ordre du possible ; le danger n'est pas à prendre à la légère et j'évite d'exposer mon portefeuille aux pays les plus en danger. Par contre, je surpondère le crédit (les obligations corporate), parce que les entreprises vont bien, leurs taux de défaut diminuent avec la reprise. On peut objecter que la situation s'étant normalisée, les obligations d'entreprise ne présentent plus le même attrait que lorsque leurs rendements ont explosé durant la crise, mais elles procurent toujours un surcroît de rémunération par rapport aux obligations d'Etat. Mon exposition au marché du crédit est concentrée sur la zone euro où j'ai investi à la fois dans des obligations lnvestment Grade, c'est-à-dire les entreprises les mieux notées par les agences de notation, et les obligations High Yield (moins bien notées mais avec de plus hauts rendements).

Et quel type d'obligations d'Etat détenez-vous en portefeuille ?

Je détiens exclusivement de la dette européenne.

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