Marc Touati : « l'argent ne tombe pas du ciel », qui va régler la note ?

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Vincent Bezault : Face à l'urgence économique suscitée par la pandémie de covid-19, les Etats interviennent massivement pour soutenir ménages et entreprises. Il est nécessaire de parer à l'urgence, de permettre à des millions de personnes de continuer à bénéficier de moyens de subsistance ainsi qu'à des milliers d'entreprises de survivre alors qu'une bonne part de l'activité est à l'arrêt. Que les Etats laissent filer dans ces conditions les déficits est donc plus que compréhensible, mais il n'empêche que se pose fatalement une question désagréable : comment va-t-on pouvoir financer tout cela et derrière cette question s'en cache une autre encore plus épineuse : qui va payer ?

Marc Touati : On l'oublie souvent mais cet argent ne tombe pas du ciel. Tous ces milliers de milliards injectés dans l'économie, que ce soit par les banques centrales ou par la relance budgétaire des Etats, viennent grossir une dette publique déjà abondante. C'est là où le bât blesse. La situation ne serait pas aussi grave si la dette publique n'était pas déjà astronomique avant la survenance de la crise et si on avait les moyens de voir venir comme en Allemagne [NDLR : ?  Outre-Rhin, la dette atteint moins de 62 % du PIB]. Prenons quelques chiffres pour illustrer l'ampleur du problème dans d'autres pays. Avant la crise, la dette publique du Japon représentait 240 % du PIB, 106 % aux Etats-Unis, 140 % en Italie et 180 % en Grèce. En France, la dette atteint 100 % du PIB et devrait encore s'accroître et rapidement grimper à 130 % en France. Comment allons-nous la financer ? Encore une fois, l'argent ne tombe pas du ciel.
Quatre solutions possibles. La première repose sur une croissance forte. Une hypothèse souhaitable mais qui au regard de la situation semble fortement compromise. Le deuxième moyen de financement de la dette prend appui sur une forte hausse de l'inflation. Sauf que si l'inflation augmente elle entrainerait un recul du pouvoir d'achat provoquant une aggravation de la crise. La troisième ressource, très dangereuse, réside dans une augmentation des impôts. Edouard Philippe a réfuté cette idée. Malheureusement, on ne peut exclure pour autant cette probabilité. La quatrième hypothèse dont on en entend de plus en plus parler s'appuie sur une annulation de la dette publique, notamment celle détenue par les banques centrales, là aussi c'est extrêmement dommageable.

Actuellement, on n'y pense pas ; il faut avant tout éteindre l'incendie. Mais on peut comparer la situation à un tsunami, c'est une fois que la mer se retire qu'on voit l'ampleur des dégâts et c'est malheureusement ce qui va nous arriver dans quelques mois ou quelques semaines.

VB : Revenons plus en détail sur le premier moyen où le surcroît de dette serait épongé grâce à une croissance forte. Est-ce bien raisonnable de compter dessus ?En effet, il faut toujours garder en tête qu'en Europe la population est vieillissante, ce qui limite le potentiel de croissance et puis il faut aussi rappeler que la zone euro a mis 30 trimestres à revenir à son niveau de PIB d'avant la grande crise financière de 2008. Or là, on a un choc beaucoup plus fort.

MT : Tout à fait. Une dette publique n'est pas forcément un handicap dès lors qu'elle est soutenable, ce qui suppose suffisamment de croissance pour au moins être en capacité de régler sans emprunter les intérêts de cette dette. Or, si je prends le cas de la France, on n'a plus réussi à prendre en charge les intérêts de la dette depuis 2007 et ce malgré la faiblesse des taux. Comment envisager une telle hypothèse en pleine récession et alors qu'on nous annonce une baisse du PIB de l'ordre de 10% ? En fait, il faut être honnête ; personne ne peut prévoir l'ampleur exacte des dégâts. Et même si par chance, on assiste à un léger redémarrage, il sera très lent. Lors de la dernière crise, en 2009, le PIB français et celui de la zone euro avaient baissé de 4 à 5 % et, comme vous le souligniez, nous avons mis 30 trimestres avant de retrouver le niveau de PIB d'avant crise. Si je prends le cas de l'Italie, au 4e trimestre 2019, avant la crise du coronavirus, le PIB italien était encore 5 % en deçà de son niveau de 2008. Autrement dit, la crise n'était toujours pas finie à l'arrivée de la suivante. En France, le niveau du PIB avant cette crise était seulement 10 % au-dessus du niveau de 2008. Cela suppose que si l'on table sur une baisse de 10% de PIB, il faudra patienter de nombreux trimestres avant de retrouver le niveau de croissance d'avant-crise. Il est donc difficile d'envisager de financer le surcroît de dette via la croissance.
En conséquence de quoi, éteindre l'incendie n'est pas suffisant, il faut préparer la reprise, ce qui suppose de ne pas se contenter de verser des aides, il faut également investir massivement dans les technologies d'avenir, dans l'innovation, et plus généralement dans tout ce qui peut permettre une relance de la croissance, mais aussi relocaliser une partie de la production. Cela entrainera de la croissance durable et malheureusement ce n'est pas ce que nous sommes en train de faire aujourd'hui.

VB : Abordons maintenant le deuxième moyen que vous évoquiez au début de cet entretien : l'inflation. Elle ne se décrète pas et puis, en plus, tout dépend de la nature de l'inflation qu'on a, parce qu'il y a la bonne et la mauvaise inflation.

MT : Exactement. C'est comme le cholestérol ou la dette publique, il y a de la bonne et de la moins bonne inflation. La bonne inflation est celle qui provient de la demande. On assiste alors à une croissance très forte et les prix augmentent, c'est l'inflation idéale, mais là malheureusement ce ne sera pas le cas. Le risque provient d'une inflation par les coûts. Comme la mondialisation va être inévitablement battue en brèche, les prix des produits vont avoir tendance à augmenter, à cela pourraient s'ajouter des pénuries dans certains secteurs voire dans l'agroalimentaire, ce qui provoquerait une hausse du prix des matières premières, du moins alimentaires. Tous ces éléments occasionneraient de l'inflation qui viendrait affaiblir le pouvoir d'achat et alimenter la récession.

VB : Abordons les impôts à présent. Compte tenu du niveau de fiscalité en France, les marges de manœuvre semblent assez étroites. Néanmoins chez nous on n'a pas de pétrole mais on a des idées et en matière de fiscalité, l'Etat sait être particulièrement inventif.

MT : C'est exact. Et pour tout vous dire, c'est ma plus grande crainte. Certes, Édouard Philippe a dit qu'il n'augmenterait pas les impôts. Ce sont cependant souvent des promesses non tenues. On entend déjà : pourquoi ne pas puiser sur certains comptes ou mettre à contribution certaines personnes fortunées... malheureusement cela semble inévitable. En France, on a souvent agi de la sorte. Le problème c'est que nous étions déjà les champions mondiaux en matière de pression fiscale avant cette crise. A mon sens, augmenter encore plus les impôts ne ferait qu'aggraver la situation. C'est le travail des dirigeants de réduire les impôts quand la situation économique le permet, tout comme il est important de réduire certaines dépenses peu efficaces. Quand on me dit qu'en France, les problèmes viennent du manque de dépenses publiques, que l'on était en austérité, soyons sérieux quand même, la France est là aussi numéro un mondial des dépenses publiques par rapport au PIB. On a juste mal alloué ces dépenses publiques. Voir que la sixième puissance mondiale n'avait pas de stock de masques suffisant pour sa population, c'est quand même assez incroyable. C'est un véritable drame humain lorsqu'on compare la situation en France et celle en Allemagne. En France, on dénombre 269 morts pour un million d'habitants liés au Covid-19 alors qu'en Allemagne ce nombre est 42, un pays où le poids des dépenses publiques est de 44% du PIB contre 56 % en France. Là aussi, il faudra se poser des vraies questions et ne pas seulement augmenter bêtement les impôts comme malheureusement on risque de le faire. C'est en conséquence un vrai danger d'après-crise que d'assister à une augmentation tous azimuts les impôts et la dépense publique.

VB : Est-ce que la solution ne viendra pas des banques centrales, puisqu'elles peuvent financer les Etats, de surcroit elles peuvent annuler les dettes étatiques qu'elles détiennent comme bon leur semble et cela, certains le soulignent, sans créer de dommages pour les autres prêteurs.

MT : Cela paraît la solution miracle. Le problème, ne n'oublions pas, est qu'avant même cette crise, la banque centrale européenne a fait tourner la planche à billets et injecté à peu près 3000 milliards d'euros. Là, elle va peut-être ajouter 1000 milliards d'euros ou même plus. Attention, ce n'est pas forcément un puits sans fond et surtout cela est subordonné au fait que tous les Etats de la zone euro soient plus ou moins d'accord pour le faire. Est-ce que les Allemands ou les Hollandais vont laisser faire ? Il y a un vrai problème existentiel pour la zone euro : ne risque-t-elle pas d'exploser à cause justement de la question des dettes publiques ? Est-ce que la BCE va obéir à certains Etats et pas à d'autres ? Admettons que les Etats de la zone euro trouvent un accord. Une fois qu'on a effacé les dettes, c'est ce que j'appelle un fusil à un coup. Vous le faites une fois mais pas deux parce qu'après vous perdez en crédibilité. La solution ne repose pas sur l'extinction de l'incendie mais bel et bien sur le fait de parvenir à générer plus de croissance. Or, admettons qu'on annule une partie de cette dette, demain on devra créer de la nouvelle dette et même si la banque centrale européenne l'achète, d'autres devront en acheter et à ce moment-là les taux d'intérêt des obligations d'État vont augmenter. En cas d'augmentation des taux d'intérêt des obligations d'État, cela pèsera sur la croissance. C'est une solution extrêmement dangereuse. La dette publique passée est une chose mais ce qui compte c'est la dette à venir. Et là comment va-t-on faire pour encore s'endetter par la suite afin de financer le redémarrage. On se retrouve bloqué. Tout cela nous ramène à la première solution, selon moi, la seule viable, celle obtenue par la relance grâce à l'investissement et l'innovation pour accompagner des nouveaux secteurs d'activité, pour relocaliser et générer la croissance demain.
Les autres solutions sont des palliatifs qui à terme ne feront qu'aggraver la situation et mettre en péril la zone euro. N'oublions pas que dans la zone euro, on a déjà plusieurs pays au bord de la faillite. La Grèce est très mal en point. L'Italie déjà retombée en récession avant le Covid-19 est maintenant en position de quasi faillite. L'Espagne également et peut-être même la France. La situation de la zone euro est extrêmement périlleuse. Il faut être prudent et ne pas céder à la facilité qui pourrait assez vite nous coûter très cher.

VB : Marc Touati, j'aimerais revenir sur cette question de l'annulation des dettes. Est-ce que ce principe d'annulation des dettes détenues par les banques centrales ne pourrait pas fonctionner sans provoquer la remontée des taux  que vous redoutez, si toutes les banques centrales admettaient ce principe d'annulation et se coordonnaient pour l'appliquer ?

MT : Tout à fait. On entend dire que ce serait la solution idéale. On aurait une sorte d'annulation des dettes publiques par les différentes banques centrales. Le vrai problème aujourd'hui, ne l'oublions jamais, est celui de la soutenabilité. Annuler la dette passée, très bien, à condition d'un retour de la croissance demain, sinon cela ne servira à rien. On se retrouvera au même point avec une flambée de la dette. Je peine à croire à un tel scénario du fait des difficultés à s'entendre sur ce point, ne serait-ce qu'au sein de la zone euro, alors trouver un accord avec les Américains, les Japonais et éventuellement les Chinois, sachant notamment que la Chine dispose de trois mille milliards de dollars de réserves de change qu'elle peut utiliser pour relancer sa machine, sans faire appel à la dette. Il y a une forte distorsion entre les pays. La crise vient de Chine et finalement la Chine est aujourd'hui un pays qui dispose d'une des meilleures protections pour résister face à cette crise. Alors, à moins de faire payer la Chine, quelle que soit la solution, la note sera douloureuse.

VB: Ce que je retiens de tout ce que vous venez de dire, Marc Touati, c'est que pour vous la croissance et l'innovation constituent les clés de la sortie de crise, très bien, mais compte tenu de la faible croissance potentielle en Europe, si on veut générer de la croissance et de l'innovation, est ce qu'il ne faudrait pas une sorte de « new-deal » à l'échelle européenne ?

MT : Oui. Absolument. Aujourd'hui, on en a besoin mais l'Europe saura-t-elle faire front ensemble ?. L'Union européenne était censée nous protéger et malheureusement cela n'a pas été le cas. Certains pays s'en tirent mieux que d'autres et souvent ce sont les pays les plus rigoureux en termes de gestion de la dette publique. D'ailleurs, c'est peut-être une leçon à retenir : dépenser sans compter, augmenter les dépenses publiques et la dette publique, n'est pas forcément la panacée, loin s'en faut. Après la crise, des leçons devront être tirées. Malheureusement, je pense que de vraies dissensions vont apparaître au sein de l'Europe et de la zone euro à ce sujet. Certains exigeront des comptes car les dépenses publiques sont nécessaires à condition qu'elles soient bien allouées. C'est en cela qu'il faut repenser les choses avec un new-deal européen, vous l'avez dit, pour outiller les pays afin que la croissance européenne reparte. Si l'Europe ne fait rien, elle risque d'être encore une fois le dindon de la farce. Les Chinois disposent de leurs 3000 milliards de dollars de réserves de change, les Américains ont le dollar pour peser au niveau mondial. Il faut espérer que l'Europe aura la force de recoller les morceaux ensemble. Dans le cas contraire, d'autres types de risques vont émerger, des risques plus sociétaux, très dommageables pour les pays de la zone.

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