Marchés émergents : Tout dépend du redémarrage de l'économie mondiale

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Existe-t-il un scénario cyclique pour les actions des marchés émergents ?

Les actions des marchés émergents ne constituent guère un investissement attractif depuis le début de l'année. Cette classe d'actifs a franchement sous-performé, chutant de 12,9 % en dollar américain sur la période, tandis que les actions américaines ont signé une progression de 13 %. Sur 26 semaines glissantes, les actions des marchés émergents affichent une sous-performance de 16 % par rapport aux actions mondiales. De fait, seuls trois points plus bas ont été relevés au cours des 18 dernières années, en 1998, 2002 et 2008.

Des hauts et des bas

Les marchés émergents bénéficient habituellement de la croissance mondiale. Le principe est simple : la croissance du PIB réel mondial doit dépasser 4 % pour que la croissance des bénéfices par actions (BPA) dans les marchés émergents soit au moins nulle. Le point idéal pour les actions des marchés émergents est donc une croissance du PIB réel supérieure à 4 %, ce qui induit une accélération de la dynamique de croissance, un renforcement de la liquidité mondiale et une augmentation de l'appétit pour le risque. Le FMI a révisé ses prévisions de croissance mondiale (en parité de pouvoir d'achat) à 3,3 % pour 2013 et à 4,0 % pour 2014. Nous anticipons également une nouvelle accélération de la croissance mondiale au deuxième semestre 2013. Cependant, à l'exception de la liquidité mondiale, en progression, ces conditions habituelles ne sont pas encore réunies.

La croissance en ligne de mire

Alors que les prévisions du FMI suggèrent que la croissance mondiale pourrait atteindre le seuil à partir duquel l'exposition aux actions des marchés émergents peut devenir plus attractive, plusieurs indicateurs économiques avancés des marchés émergents ne s'inscrivent manifestement pas encore en hausse. Les indicateurs avancés exclusifs de notre équipe Currency Group restent relativement modérés et reflètent des taux de croissance économique inférieurs au rythme tendanciel pour un ou deux trimestres encore, la Chine stagnant tout particulièrement. En outre, même si les indices de Surprise économique de Citigroup semblent avoir touché un plancher, un mouvement haussier des indicateurs semble peu probable. Les exportations des marchés émergents sont habituellement un indicateur avancé d'une embellie. Compte tenu de la grande ouverture des économies des marchés émergents au commerce mondial, les exportations de ces marchés peuvent révéler une variation tant du cycle économique mondial que de leurs propres cycles économiques. Or, jusqu'ici, la progression des exportations s'est avérée décevante, ce qui reflète le fléchissement relatif des importations américaines, sans parler des importations européennes et du Japon. Tout signe d'une remontée de la demande domestique dans les pays de l'OCDE serait donc très favorable pour les exportations des marchés émergents. La demande entre marchés émergents est l'autre variable molle, avec des cycles d'investissement atones dans ces économies. Parallèlement à une croissance molle à l'heure actuelle sur les marchés d'exportation cibles des pays émergents, la compétitivité à l'export est contrastée. Parmi les chefs de file de l'univers émergent, la Chine, le Brésil et la Russie affichent des indices de taux de change réel supérieurs de 19 à 22 % à leurs moyennes sur 10 ans, suggérant d'éventuelles surévaluations. Cela a contribué aux pressions sur les exportations chinoises, qui ont dégringolé en termes sous-jacents (en dépit de chiffres officiels solides, les flux entrants de capitaux provenant des exportations surfacturées). Autre problématique liée au ralentissement de la croissance des exportations : l'accumulation probable de stocks involontaires. Ainsi les marchés d'Asie du Nord-est (le Japon, la Corée et Taïwan) présentent tous une accumulation importante de stocks par rapport aux expéditions, le Japon et la Corée affichant les ratios stocks / expéditions les plus élevés depuis 2001 (hors crise financière fin 2008/2009). Il y a deux façons de réduire les excédents de stocks, à savoir accroître les exportations ou réduire la production. La première passe par une progression plus rapide de la demande sur les marchés d'exportation ou par une amélioration de la compétitivité monétaire. La seconde suppose une réduction de l'activité économique et vraisemblablement de l'augmentation des bénéfices des entreprises. Le Japon a déjà supprimé son excédent de stocks grâce à la dévaluation du yen. Cependant, la Corée et Taïwan, voire par extension la Chine ne semblent pas avoir réduit leur excédent de stocks, auquel cas un ajustement douloureux via la diminution de la production est à prévoir. Les chiffres des prix à l'importation américains indiquent que la Chine et les pays de l'Asie Pacifique procèdent à des réductions de leurs prix à l'export, s'efforçant ainsi de maintenir les expéditions. Il ne peut qu'en résulter une érosion des marges. Le scénario cyclique concernant les marchés émergents dépend donc du niveau du redressement de la croissance de la demande domestique mondiale en 2013 ou du niveau possible d'élimination de l'excédent de stocks. Il ressort des niveaux des stocks en Asie et des données de HSBC mesurant les écarts de production dans la région que la pause de la croissance en Asie et dans certains marchés émergents est désormais avérée, mais probablement pas révolue. Toutefois, avec l'augmentation des capacités de production inutilisées et la diminution des pressions inflationnistes sous-jacentes, les marchés émergents sont mieux placés pour bénéficier d'une reprise de l'activité mondiale en 2014. David Shairp - stratégiste chez J.P.Morgan AM

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