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Crise grecque : la zone euro a fait plus que gagner du temps

05/07/2011 - 19:34 - Sicavonline - Vincent Bezault



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Crise grecque : la zone euro a fait plus que gagner du temps

La crise grecque paraît de nouveau sous contrôle. Pour combien de temps ?

Au dire de Bruno Cavalier, chef économiste d'Oddo Securities, l'adoption par le parlement grec des mesures d'austérité ainsi que le déblocage des aides européennes ne résolvent en rien la crise de solvabilité que connaît la Grèce. L'expert d'Oddo Securities se refuse pour autant au catastrophisme. Il en est au contraire persuadé : les Européens n'ont pas agi en vain.

Bruno Cavalier, les Européens ont-ils réellement traité la crise grecque ou n'ont-ils que gagné du temps ?

L'Europe n'a pas résolu les problèmes de solvabilité de la Grèce en la mettant sous perfusion. Même au terme des plans d'austérité qui ont été exigés d'elle, sa dette accumulée sera considérable puisqu'elle dépassera sans doute 160 % de son PIB. Rien que pour stabiliser son ratio d'endettement, Athènes doit dégager chaque année des excédents budgétaires primaires (NDLR : excédents budgétaires hors service de la dette) équivalant à 3 ou 4 points de son PIB. C'est considérable et sans doute impossible à atteindre. L'aide financière apportée par l'Union Européenne à la Grèce ne lui permet donc que de tenir un certain temps.

Jusqu'à quand ?

L'objectif est sans doute d'éviter une catastrophe avant les échéances électorales françaises de 2012 et allemandes de 2013. Les autorités européennes, les gouvernements ont acheté du temps - ce qui ne signifie pas bien sûr que nous serons tranquilles pendant deux ans. En admettant même que toutes les parties prenantes (Grèce, Union Européenne, banques et gouvernements) assument leur part, personne n'a à ce jour trouvé la solution pour fabriquer des recettes fiscales quand la base imposable s'érode. Or, en Grèce, cette base imposable qui va s'amenuiser avec l'austérité était d'ores et déjà faible en raison d'une très forte évasion fiscale. La réduction de la dette est donc mission impossible pour Athènes. Voilà pourquoi la question de la solvabilité grecque reste entière.

Si la Grèce doit faire défaut, à quoi bon gagner du temps hormis à des fins électorales ?

Gagner du temps a une utilité. Cela permet de stopper la contagion car, en reportant à plus tard la résolution de la crise grecque, les Européens calment les marchés financiers et se prémunissent contre une envolée des coûts de financement de l'Espagne et de l'Italie que pourrait provoquer un mouvement de panique. Ce n'est pas chose anodine car si le risque systémique n'existe pas avec la Grèce, il est bien présent avec les deux grands pays d'Europe du Sud. Si d'aventure l'Espagne et l'Italie se retrouvaient à leur tour dans la tourmente, comment imaginer que l'Europe en tant que zone monétaire puisse survivre ? En s'accordant un répit, l'Europe se donne du temps et en donne à l'Espagne et l'Italie pour améliorer et solidifier leurs fondamentaux. Donc, gagner du temps n'est pas vain.

D'aucuns estiment toutefois que l'atonie de la croissance en zone euro fragilise l'Espagne et l'Italie et que la question de leur solvabilité se posera tôt ou tard...

Prenons les faits. La solvabilité d'un Etat dépend de ses perspectives de croissance, de ses coûts de financement et de son taux d'endettement. L'Espagne n'a pas de perspectives de croissance pour l'heure mais ses coûts de financement sur les marchés demeurent raisonnables et sa dette est faible (environ 70 % de son PIB) au regard de l'endettement des autres Etats. Je ne vois pas sa solvabilité compromise d'autant que le gouvernement de José Luis Zapatero n'a pris aucun retard par rapport au plan de consolidation budgétaire qu'il s'est fixé.

Le cas de l'Italie est peut-être encore plus délicat, car le pays souffre d'une faible croissance structurelle et d'un endettement très élevé (NDLR : il dépasse les 120 % du PIB). Toutefois ses dirigeants ont compris depuis longtemps que cela impliquait une grande maîtrise de ses déficits. L'Italie possède en outre un marché d'investisseurs domestiques profond. Elle est par conséquent loin d'être démunie.

Si l'Italie et l'Espagne ne vous paraissent pas constituer des risques immédiats, une hausse des taux de la BCE, qui fragiliserait l'activité en zone euro, ne risque-t-elle pas d'affaiblir davantage les pays les plus faibles ?

La Banque Centrale Européenne a annoncé qu'elle procéderait à une hausse de ses taux directeurs ce mois de juillet. Sa crédibilité serait mise en cause si elle devait reculer. En outre, un relèvement de 0,25 % de ses taux à 1,50 % n'empêche pas que la politique monétaire reste accommodante, de sorte qu'il n'y a pas là un réel péril pour l'économie européenne. En revanche, elle commettrait à mon avis une erreur de communication si elle laissait entendre qu'elle allait procéder à des hausses de taux régulières chaque trimestre. La BCE n'a rien à perdre à attendre de voir comment les choses évoluent avant de s'engager dans un cycle de durcissement monétaire.

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